海外策略 | 四大原因解释美元再度走弱，弱美元对美股盈利与资金流向有何潜在影响？

9月以来，美元指数再度大幅下挫~1.5%，一度逼近91，为2015年初以来的最低点，更是远低于去年11月美国大选前97的水平；同时，CFTC美元空头仓位也徘徊在2014年7月以来低位。

近期美元再度走弱可以归咎为以下几方面的原因：

1）欧央行议息会议后欧元意外再度走强；

2）接连两个强飓风登陆或给美国南方各州经济带来明显冲击（初步估计四级飓风哈维造成的经济损失为美国历史上排名第三；而即将要登陆佛罗里达州的五级飓风艾玛可能是美国有史以来排名第二猛烈的飓风）；

3）通胀预期低迷下美联储加息预期持续下行；

4）地缘风险的影响（朝鲜核试验）等等。

中金宏观组判断，尽管短期内因为欧央行10月将宣布QE减量的预期基本充分计入后欧元的获利压力可能使得美元得到一定被动的支撑，但中长期来看其压力依然存在。那么，从企业盈利和市场资金面角度，弱美元对于美股市场有何影响？就此，我们将在本文中从定性和定量两个角度做出分析。

由于美股上市公司、特别是大盘蓝筹股中有相当一部分的跨国企业，这使得整体收入中，来自美国以外的海外收入占到了相当大的一部分。在这一背景下，美元走弱会使得海外收入从汇兑角度兑换成美元计价后显示在财报上得到明显提振。

以标普500指数公司为分析样本，根据2016年年报自上而下汇总的数据显示，整体收入中来自美国以外地区的收入贡献占比为30%。板块层面，半导体和科技硬件板块的海外收入占比高达86%和61%，家庭与个人用品、互联网软件、原材料、资本品和生物科技板块的收入占比也在44%以上；而电信和公用事业等业务更加本地化的板块的海外收入占比则不足5%，医疗服务、零售、以及房地产和银行等也在20%以下。

今年以来，美元指数从年初103年的高位累计下挫近~11%，对应一揽子货币平均对美元升值幅度为12%。静态测算，假设其他条件保持不变，仅汇率变化便将提升2016年全年收入3.6%，这其中，半导体板块的提振幅度最高，达10%以上。

除了汇率变化带来“数字”上的增厚外，美元大幅走弱对于增强出口导向和海外收入占比较高企业的竞争优势也将有明显效果，进而带来“量”上的提振。这一点可以同样可以从上述企业的海外收入增速如果快于国内收入增速的变化上得到验证。不过，由于这一数据大多数为企业的年度财报披露信息，因此现在暂时还无法得以窥探全貌。不过，ISM制造业PMI指数新出口订单年初以来的明显改善表明弱美元对于出口的效果的确在显现，这或将在汇率收益之外，带来对上文中提到的海外收入占比和出口主导企业收入更进一步的提振。

不过，从成本端来看，在大宗商品原材料今年以来普遍上涨的背景下，美元进一步走弱会使得美股上市公司从成本端上承受相对更多压力、特别是那些依赖进口较多的行业。

实际上，标普500指数公司的财务数据显示，一二季度企业的主营业务成本（COGS）已经出现了同比加速增长的迹象，进而拖累毛利率略有下滑，虽然仍维持在相对高位。故往前看，如果美元维持低位甚至进一步下行，仍将从成本端一定侵蚀一步部分利润。

我们认为美股企业盈利的进一步增长很大程度上依赖于收入增长、即经济总需求的提升；而仍处于高位的利率润再进一步显著扩张的空间有限。

今年以来全球主要市场之间资金流向的主要趋势便是流出美国、但流入欧洲、日本和新兴市场。尽管美国从3月初以来持续的资金流出与特朗普政策不断令市场失望、以及经济短期动能放缓有关，但美元的不断走弱也会相当程度上降低美股市场对海外投资者的吸引力。

相反，尽管欧洲股市近期受欧元不断走强而拖累，但年初以来却不断吸引资金持续流入，其背后的一个主要原因除了欧元区的基本面维持稳健且上行动能不断改善之外，欧元的大幅走强也给海外投资者在市场价格表现之外提供了可观的回报。

对于新兴市场而言，弱美元整体上从汇率和资金流向角度都会给新兴市场提供一个较为温和的外部环境；叠加美股市场上行弹性有限，反而有助于推动资金流出寻求更高的回报，进而支撑新兴市场表现。

本报告摘自：2017年9月10日已经发布的《弱美元对美股盈利与资金流向的潜在影响》

刘  刚 CFA SAC 执业证书编号：S0080512030003 SFC CE Ref：AVH867