央行上调MLF利率主要为配合金融去杠杆的政策目标

周二（1月24日），央行对22家金融机构开展MLF操作共2455亿元，其中6个月1385亿元、1年期1070亿元，中标利率分别为2.95%、3.1%，较上期上升10BP。我们认为此举目的是加大金融去杠杆的力度，并继续引导资金“脱虚向实”。

首先，央行上次主动提高公开市场操作利率是为治理银行同业项下的“非标”资产。14年以来，央行公开市场操作利率一般采取跟随央行存贷款基准利率下调而向下调整，虽然幅度不同，且时间上也有滞后，但被动的、向下调整的趋势不变。而此次MLF利率的上调，却是在存贷款基准利率并未变动的情况下，主动调整。而央行上一次主动调整公开市场利率是在13年7月和10月。在银行间市场屡次出现“钱荒”的背景下，央行“随行就市”的“趁机”上调了7天和14天逆回购利率。目的就是要治理银行用同业资金对接“非标”资产的操作。而在14年初银监会11号文、127号文等出台后，“非标”资产被彻底清出同业项下，虽然之后银行间市场也曾出现资金利率大幅收紧的情形，但央行再也没有“随行就市”了。因此，此次MLF利率再次主动上调，我们认为主要是为了配合中央经济工作会议提出的要求金融机构去杠杆的政策。

其次，MLF利率将主要提升银行通过发行理财产品而主动负债的利率。MLF利率作为央行中期政策利率，主要对接银行的资产负债部，该部门通常制定银行的存贷款利率和理财利率。而由于我国目前货币政策利率传导机制还不健全，银行存贷款利率的制定通常还是参考央行的存贷款基准利率。但MLF利率由于在期限上与理财相近，因此与银行通过发行理财产品，或通过同业理财等主动负债有一定替代性。当MLF利率提高，由于银行负债端刚性，因此对通过理财的主动负债需求抬升，从而也将抬升理财利率。而此次监管层要治理的也正是资金通过理财在金融机构间空转导致的金融杠杆抬升。如果能在抬升理财利率的同时，对与实体经济更直接相关的存贷款利率并未抬升，则有助于资金“脱虚向实”。

再次，此次MLF利率上调或与控制信贷、防止通胀等关系不大。我们并不认同央行此次上调MLF的利率主要为控制近期信贷增速过快，或为防止未来通胀上行。主要由于：1、近期巨额信贷的投向主要集中于政府项目（如PPP和基建类项目），这与16年以来政府通过基建投资维稳经济的目标相一致。2、如果某一段时期信贷投放超过央行合意水平，则央行往往通过窗口指导，直接指令性限制即可，不必“绕道”MLF利率上做文章。3、通胀属于广义货币范畴，而央行公开市场投放的货币是基础货币，在发达国家货币政策利率传导畅通，央行可以通过公开市场收放货币的方式间接影响存贷款利率，从而抑制通胀，但我国目前要抑制通胀的最有效办法还是直接提供存贷款基准利率。

最后，目前逆回购利率依然维持不变，可能的理由是：1、逆回购利率属于央行短期政策利率，与银行金融市场部关系较大，在“非标”被清出同业项下后，银行间短期的资金拆借在一定程度上再次回归了司库的职能。而此次监管主要针对银行理财，而非银行表内的同业科目，因此，这种操作更有助于“靶向式”精准打击。2、但短期与长期并不能以此做如此严格的划分，中长期资金利率的提升，有可能使银行再次“铤而走险”，不惜通过缩短负债久期而降低资金成本，若如此，则不能排除未来央行提升逆回购利率的可能性。3、逆回购利率更偏短期，而当前收益率曲线较为平坦化，因此，通过提升MLF利率有助于曲线的增陡。4、春节前现金走款导致短端资金也需要维稳为主，近期央行对大行的28天TLF操作也是此意。

（作者：赵博文 来源：央行观察）