【华泰宏观】4季度货币政策执行报告：央行或将权衡多重目标，并继续完善调控框架

分析结论：货币政策立场趋于稳健，结构性货币政策或继续聚焦“五篇大文章”。往前看，关注货币政策框架调整、央行资产负债表变化、以及信贷周期是否企稳回升。 总量型政策方面，央行可能会综合权衡多项政策目标，择机降准降息；结构性政策方面，央行继续强调做好“五篇大文章”，并促进科技创新及提振消费。往前看，央行或将进一步完善货币政策调控框架，包括公开市场操作体系、存款准备金制度、以及各项结构性政策工具等方面。同时，我们建议关注央行资产负债表变化来观察货币政策操作力度和结构变化，如央行对其他存款性公司、以及政府债权变化等。此外，我们也将密切关注包括房贷在内的信贷周期是否出现企稳回升迹象。

从货币政策总结、经济形势判断、周期性政策思路、以及未来政策重心四个方面，我们对报告分析如下（请见图表1中与2024年3季度相比，2024年4季度货币政策执行报告的措辞变化）——

1 . 2024年4季度广义货币信贷“量”稳“价”降，金融条件边际宽松。 从货币信贷“价”的角度看，2024年4季度金融机构加权平均贷款利率（WALR）季环比边际下行39个基点至3.28%，其中一般贷款、票据融资和个人房贷利率季环比分别下降33、33和22个基点至3.82%、1.02%和3.09%（图表2）。另一方面，从货币信贷“量”的角度看，4季度末社融同比增速持平于3季度末的8%，同期M2同比增速则从6.8%回升至7.3%，主要受财政发力、以及表外资金回表等因素提振（图表3）。此外，2024年4季度超储率较3季度环比回落70个基点至1.1%，低于季节性水平（2019-23年平均上升62bp），显示银行间流动性较往年同期相对偏紧（图表4）。

2. 就国内外增长/通胀走势而言，央行对全球增长的判断更偏谨慎，并提醒警惕海外通胀风险；央行对国内经济的判断相对积极，通胀也将温和回升。 具体看，

• 央行认为全球经济增长动能放缓，而通胀压力有所反弹。 报告认为全球经济增长动能偏弱，且主要经济体经济复苏分化，并预计短期内全球经济仍将维持弱复苏态势。通胀方面，央行注意到海外主要央行降息后通胀有所反弹，并提醒警惕地缘政治因素、服务通胀粘性、以及部分国家贸易政策变化等因素可能推升通胀风险。其他风险方面，央行关注贸易保护主义、以及地缘政治风险对全球贸易和投资增长的影响。

• 国内经济形势方面，央行预计2025年经济将保持稳定增长，物价也有望延续温和回升态势。 报告提到，去年4季度以来推出的一揽子增量政策效果持续显现、叠加今年包括“两新政策”在内的扩内需政策、以及更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，都将推动2025年经济保持稳定增长。风险方面，央行主要关注外部不确定性上升、以及内需不足对经济增长的潜在影响。通胀方面，央行认为随着前期推出政策的效果显现、以及今年逆周期政策发力，物价有望延续温和回升态势。

3. 在周期性政策方面，央行或将权衡多重目标，择机降准降息，并进一步推动实体经济融资成本下行。 报告明确表示要促进经济稳定增长，推动物价合理回升，防范资金沉淀空转，并把握好利率、汇率内外均衡。在重申强化逆周期调节的同时，央行提到将择机调整优化政策力度和节奏，并推动企业融资和居民信贷成本下降。综合来看，货币政策立场趋于稳健，央行或将择机降准降息，并通过降低银行融资成本的方式来推动实体经济融资成本下行。

4. 在未来政策重心方面，央行或将进一步完善货币政策框架，并继续通过结构性货币政策工具来做好“五篇大文章”。 具体看，

• 在货币政策框架转型方面，央行或将进一步完善公开市场操作体系、存款准备金制度、以及各项结构性货币政策工具。 报告的专栏1-4从不同角度回顾了央行货币政策框架的演变。在完善公开市场操作体系方面，专栏1表示央行通过明确主要政策利率来推动政策调控框架从数量型向价格型转型，并通过国债买卖、以及买断式逆回购操作来丰富基础货币投放渠道；在存款准备金制度方面，专栏3提到央行在通过存款准备金率调整货币总量的同时，也通过定向降准来促进经济结构调整；在结构性再贷款工具方面，一方面，央行通过创设和动态调整再贷款工具来促进信贷结构优化（专栏4），另一方面，央行通过创设两项资本市场支持工具来推动资本市场的发展（专栏3）。

• 结构性货币政策的重点仍在做好包括养老金融在内的“五篇大文章”。 报告表示持续做好金融“五篇大文章”，进一步加大对科技创新、促进消费的金融支持力度。报告的专栏5聚焦构建养老金融发展长效机制，主要措施包括加大养老金融供给力度、创新养老金融产品和服务、以及加强老年人金融知识宣传教育等。

本文摘自2025年2月13日发布的《 4季度货币政策执行报告：央行或将权衡多重目标，并继续完善调控框架 》

常慧丽 研究员  PhD SAC No. S0570520110002 | SFC BJC906

易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 | SFC AMH263

王洺硕 联系人 CFA PhD SAC No. S0570123070085 | SFC BUP051