【华泰策略|大跌点评】资金面扰动，再平衡继续

华泰策略研究 · 公众号 · · 2021-12-20 18:08

正文

张馨元 S0570517080005 研究员

王以 S0570520060001 研究员

报告发布时间：2021年12月20日

核心观点

核心观点： 内外资金面扰动，新兴vs传统股价剪刀差收敛

12.20 A 股显著回调，主要指数中，成长指数跌幅大于价值指数，创业板指显著弱于沪深 300 ，上证 50 表现最优；市值风格方面，中证 500 稍弱于沪深 300 ，大小盘差异不大。主要行业中，新能源产业链领跌，元宇宙概念降温， 10 月中旬以来表现较优的电子 / 军工亦有明显回调，泛地产链 + 基建链逆势上涨。本轮调整或源于内外资金面超预期的负向扰动，结构上新兴 vs 传统产业从政策剪刀差收敛走向股价剪刀差收敛。展望后市，我们认为，当下资金面扰动不构成 A 股持续下跌的催化， Q4 至明年 Q1 （政策密集期 + 业绩空窗期），传统产业略占优，重视政策边际变化较大的三大传统领域。

表观催化：内外资金面负向变化略超预期

外部，其一，数量政策符合预期，但价格政策超预期。上周五联储宣布加快Taper节奏，Taper结束时间较原先的明年6月提前至明年3月左右，此举在市场预期范围内，但联储官员对明年加息次数的预期从1次快速上升为3次（Bloomberg一致预期两次），此在预期之外；其二，美国民主党员曼钦表态不支持拜登2万亿美元的《重建美好法案》，美国明年增长预期或走弱；外部资金面超预期变化引发美股期货盘后回调。内部：证监会打击“假外资”行为+对险资开放融券。虽然“假外资”在北向交易中占比较低，但约束监管外杠杆+平衡A股多空的政策基调或引发高风险偏好资金阶段性避险。

核心特征：新兴vs传统从政策剪刀差收敛走向股价剪刀差收敛

在高位板块调整之外，泛地产链与基建链逆势上涨，反映 10 月以来的资金再平衡主线仍在继续，且当前的特征为，新兴产业（高端制造 / 元宇宙）与传统产业（地产 / 消费 / 基建），从政策剪刀差收窄逐步兑现为股价剪刀差收窄。我们在 12.12 报告《中央经济工作会议：五点投资指引》中明确提出， Q4 至明年 Q1 的政策密集期 + 业绩真空期，传统产业政策预期边际变化或显著大于新兴产业，而新兴产业占优的业绩增长在短期内能见度或边际下降，传统经济板块有望占优；明年 Q2 至 Q4 ，随着盈利再度明朗、稳增长政策高峰走过，新兴产业有望再度占优。当前市场的再平衡主线已在演绎这一特征。

后市展望：内外资金面“短空”无碍外资“长多”

过往中央经济工作会议至年底前， A 股交易机会整体较为平淡（ 10 年以来全 A 上涨概率为 36% ），或源于资金面（年底资金需求较大且机构有兑现收益的需求） + 政策面（这一阶段内主要会议较少） + 景气度（业绩能见度低）的三重组合。我们认为本轮内外资金面变化并不构成 A 股持续下跌的催化，基于： 1 ）外资制度“正本清源”无碍配置型外资趋势流入，今日北向资金流出幅度较小 + 外资定价权高的食饮 / 家电 / 消服 / 建材均不在领跌行业之列； 2 ）国内货币政策“以我为主”， LPR 非对称降息，稳增长信号明确； 3 ）本轮国内经济转型长期利好 A 股制造， A 股对美元流动性的敏感度低于过往。