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【德邦宏观】政策组合拳，市场变化点——9月24日国新办新闻发布会点评

德邦证券研究 · 公众号 · · 2024-09-25 07:00

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张浩 S0120524070001 德邦证券研究所宏观组组长

戴琨 S0120123070006 德邦证券研究所宏观组研究助理

▌投资要点

▶ 核 心观点 ：9 月 2 4 日 国新办召 开新 闻发布会，央行行长潘功胜、证监会主席吴清、金监总局局长 李 云泽联袂 出席 宣布多项重要政策，增量政策聚焦支持宽信用和支持资本市 场稳定发 展，我们认为这体现了宏观政策层面着力“先立后破”宽信用，促进社会 信用扩张动能有序接力和完善资本市场制度、鼓励长期资金、耐心资本发展，维护资本市场稳定，促进资本市场健康发展的导向。市场影响方面，指向 10年国债收益率回升的信号可能已经出现，年底 10 年国债收益率可能出现 回升。

▶事件： 9月24日，国新办召开新闻发布会，央行行长潘功胜、证监会主席吴清、金监总局局长李云泽在会上发言，潘功胜行长在发布会上公布多项重要政策，包括：

1）降准降息： 近期将下调存款准备金率0.5个百分点，向金融市场提供长期流动性约1万亿元；在今年年内还将视市场流动性的状况，可能择机进一步下调存款准备金率0.25-0.5个百分点；7天期逆回购操作利率下调0.2个百分点，从目前的1.7%调降至1.5%，同时引导贷款市场报价利率和存款利率同步下行。

2）降低存量房贷利率、统一房贷最低首付比例、增加保障性住房再贷款支持比例、延长部分政策文件： 引导商业银行将存量房贷利率降至新发放贷款利率的附近，预计平均降幅大约在0.5个百分点左右。统一首套房和二套房的房贷最低首付比例，将全国层面的二套房贷款最低首付比例由当前的25%下调到15%。将5月份人民银行创设的3000亿元保障性住房再贷款，中央银行资金的支持比例由原来的60%提高到100%，增强对银行和收购主体的市场化激励。将年底前到期的经营性物业贷款和“金融16条”这两项政策文件延期到 2026年底。

3）创设新的货币政策工具支持股票市场稳定发展： 创设证券、基金、保险公司互换便利，创设股票回购增持专项再贷款。

▶降准降息：宽信用要先立后 破。早在6月19日陆家嘴论坛上潘行长发言表示“当前近250万亿元的贷款余额中，房地产、地方融资平台贷款占比很大，这一块不仅不再增长，反而还在下降。剩下的其他贷款要先填补上这个下降的部分，才能表现为增量”，我们理解，从社会信用扩张的角度，“破”就是潘行长提到的房地产、地方融资平台，这二者是社会信用扩张中的旧动能；“立”就是以“五篇大文章”为代表的符合经济结构转型方向的结构性融资需求，制造业尤其是高端制造业是其中的代表。“先立后破”即在新需求成长到能够替代旧动能对社会信用扩张的支撑作用前，尚需保持旧动能的相对平稳。当前五篇大文章还在“立”的过程，部分结构性货币政策工具仍存在堵点需要疏通，要更加重视“破”的风险，避免因为处置风险而产生新的风险，进而对“立”产生扰动。

表现：金融数据总量增速下滑，社会信用扩张偏弱。 今年二季度，伴随着整治“手工补息”、优化金融业增加值统计核算方式等临时扰动，金融数据总量增速出现一定下滑，但二季度末以来，金融数据总量增速延续了较弱的态势，社融、信贷增速从年初的9%以上和10%以上下滑至8月的8.1%和8.5%，M1、M2增速从年初的1%以上和8%以上下滑至8月的-7.3%和6.3%。除上述临时扰动外，实体融资需求偏弱也是重要原因。

原因：当前社会信用扩张层面出现了一定程度的“未立先破”现象。 传统的信用扩张主体房地产行业和融资平台在经济发展模式转型、地方政府化债等大背景下难以继续保持扩张或出现阶段性收缩，新的信用扩张动能“五篇大文章”尚在培育初期，难以撑起旧动能的规模。当前，我国在经济转型阶段以“制造立国”应对内外部压力，积极培育经济增长新动能，支持产业升级，但新动能的成长需要时间，产业发展成熟不是一蹴而就，在那之前，“去地产化”和“平台化债”导致的旧需求收缩或难以被新动能带来的新需求完全对冲，进而导致信用扩张不畅。

应对：后破——降低存量房贷利率。 近期存量房贷利率调整预期已经较强，市场关注的点在于调整力度，因为有着2023年8月调整的参考，本次调整力度大小将成为市场观察宏观政策支持稳增长、促消费态度和商业银行净息差承受能力的关键。在回答记者提问环节，潘行长表示“我们预计平均下降幅度在0.5个百分点左右……预计这一项政策将惠及5000万户家庭，1.5亿人口，平均每年减少家庭的利息支出总数大概1500亿元左右”，相较于2023年8月存量房贷利率调整的影响（平均0.73个百分点、减少借款人利息支出约1700亿元）略小，但考虑到当前商业银行存在的净息差压力，这也属合理。

应对：后破——金融支持地产力度扩大。 潘行长宣布将保障性住房再贷款支持比例由原有的60%提高到100%，并延期经营性物业贷款和“金融16条”这两项政策文件到2026年底，作为支持地产融资的政策措施，延期有利于延长“后破”的时间窗口，给“先立”争取更多时间，在“立”起来之前保持传统动能对社会信用扩张支撑力度的阶段性稳定。

应对：先立——结构性货币政策工具。 结构性货币政策是发挥货币信贷政策导向的抓手，是对产业政策、科技政策、能源环保政策等的有效配合。2023年中央金融工作会议提出“要做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章”，这与中国经济转型的需要密切相关，为引导和支持经济结构转型、调整，通过结构性货币政策工具精准定向支持培育新动能产业，扶持新质生产力成长，是货币政策作为宏观政策体系的一环、支持财政政策、产业政策的重要手段。今年二季度以来，结构性货币政策增量频出，4月和6月分别新设科技创新和技术改造再贷款和保障性住房再贷款，6月12日央行召开保障性住房再贷款工作推进会，6月14日央行发文表示科技创新再贷款加速落地，6月28日央行等七部门联合印发《关于扎实做好科技金融大文章的工作方案》，提到“完善科技创新和技术改造再贷款、支小再贷款、科技创新专项金融债券等政策工具”，五篇大文章与结构性货币政策高度契合，未来推进五篇大文章发展，结构性工具大有可为。

今年以来结构性货币政策工具尤其是新设工具使用效率不高也是社会信用扩张出现“未立先破”风险的表现。 截止6月底，普惠养老专项再贷款、民企债券融贷支持工具(II)、科技创新和技术改造再贷款、保障性住房再贷款、交通物流专项再贷款、房企纾困专项再贷款和保交楼贷款支持计划等7项结构性货币政策工具使用效率偏低，存续期内的阶段性工具（除PSL外）总使用率约35%。结构性工具使用效率偏低一方面有政策部门间配合有限，未形成政策合力的原因，另一方面也有工具投放的对象行业或领域融资需求有限的原因，与信用扩张偏弱是同一个逻辑。

适时降准降息以降低实体融资成本，支持宽信用。 9 月24日国新办新闻发布会上央行行长潘功胜表示近期将降准0.5个百分点，释放约1万亿长期流动性，同时年内可能视情况进一步降准0.25至0.5个百分点，从政策态度来看，在宣布一次降准的同时还前瞻释放二次降准的信号，传递出明显较为积极的信号。同时潘行长还宣布7天期逆回购操作利率下调0.2个百分点，从目前的1.7%调降至1.5%，同时引导贷款市场报价利率和存款利率同步下行，在后续的回答记者问的环节提到“预计本次政策利率调整之后，将会带动中期借贷便利（MLF）利率下调大概在0.3个百分点，预期贷款市场报价利率（LPR）、存款利率等也将随之下行0.2到0.25个百分点”，明确后续贷款利率将跟进调整，且幅度不小，可能与今年2月5年期以上LPR单次历史最大幅度下调25 个bp接近，总量政策层面明显加力支持宽信用。

▶ 央行创新流动性工具、证监会推动长期资金入市，权益市场有望迎来国内增量流动性。 一是创设新的货币政策工具支持股票市场稳定发展。潘功胜在国新办发布会上宣布，将创设证券、基金、保险公司互换便利，支持符合条件的证券、基金、保险公司通过资产质押，从中央银行获取流动性，将大幅提升资金获取能力和股票增持能力。创设专项再贷款，引导银行向上市公司和主要股东提供贷款，支持回购、增持股票。我们认为，短期来看，央行即将创设的证券、基金、保险公司互换便利以及专项再贷款政策，或将在近期窗口内直接强化市场流动性，金融机构将获得更多资金支持，从而稳定股市情绪、提振市场信心，这对于改善当前的存量资金环境意义重大。而从长期视角来看，新的货币政策工具将有助于完善资本市场的基础制度，助力上市公司的质量提升，增强资本市场对实体经济的服务能力，促进资本市场的稳定和健康发展；二是制定推动中长期资金入市的指导意见。证监会主席吴清在会上表示，资本市场长期资金总量不足，引领作用不够充分，长钱长投制度环境没有完全形成，证监会等部门制定推动中长期资金入市的指导意见，部署一系列支持中长期资金入市的安排，着眼于长钱更多、长钱更长、回报更优，促进中长期资金入市。我们认为，长线资金和耐心资本对于市场的稳定性和成熟度至关重要，其能够提供市场所需的稳定流动性，减少因短期投机行为引起的市场波动，有助于形成更加理性和价值导向的投资环境。长线资金通常寻求长期投资回报，更关注公司的基本面和成长潜力，这有助于提升上市公司的质量，促进其长期稳定发展。耐心资本的介入，可以鼓励更多的长期投资策略，减少短期交易行为，从而提高市场效率和透明度，后续指导意见的出台将有助于构建一个更加稳定、高效和成熟的资本市场。

▶ 市场观点： 外部风险是变局点，10年国债年底或回升。 今年的债牛核心逻辑是在企业主体信用扩张偏弱，信贷需求不足，超额储蓄和“资产荒”的配置诉求下对长期国债的资产配置力量较强，今日央行多项增量政策齐出，支持宽信用、降低居民房贷支出负担提振消费、支持资本市场平稳发展，可能实现从现实的改善信用扩张到预期的增长动能提升的双重影响，再加上市场风险偏好可能有所回升，接下来一段时间可能是利率债市场变局的关键时期，10年国债利率可能有所回升。除以上政策影响外，外贸也可能是影响政策和利率的关键因素。外贸对经济有重要支撑，当前以“质价比”和“性价比”策略守城，或可以避免所谓的“去中国化”抢夺我国市场份额，进而对国际收支、就业等基本面形成冲击；然而当前意识形态对抗对全球资本流动带来了较大的扰动，对我国的外商投资产生一定程度影响，年底之前，大国博弈背景下美国大选后可能的贸易政策变化或将进一步扰动我国外贸形势，可能促使国内逆周期政策加码，进而同样形成10年国债收益率回升的动力。

▶ 风险提示： 货币政策变化超预期；稳增长政策力度不及预期；国际地缘政治变化导致市场预期波动。

报告信息

证券研究报告：政策组合拳，市场变化点——9月24日国新办新闻发布会点评

证券分析师：张浩（S0120524070001 德邦证券研究所宏观组组长）

戴琨（S0120123070006 德邦证券研究所宏观组研究助理）

对外发布时间：2024年9月24日

报告发布机构：德邦证券股份有限公司

(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)

程强，德邦证券研究所所长、首席经济学家，CFA，CPA，北京大学理学学士，经济学硕士、博士，北京大学经济学院EDP中心特约校外讲师。曾就职于中国石化、北京市政府，进入市场后，先后担任华泰证券高级宏观分析师，中信证券首席宏观分析师。从事研究工作多年，具有企业、政府和金融机构等多重工作经验，曾在北京大学学报等核心期刊发表多篇文章。

张浩，德邦证券宏观团队负责人。 本硕毕业于南开大学经济学系，拥有7年以上卖方宏观研究经验，曾任职于浙商证券、华泰证券，担任资深宏观分析师，在宏观经济、政策研究和大类资产方面有扎实研究基础。作为核心成员曾获得：2018年，wind金牌分析师宏观经济第一，今日头条头条号阅读量全卖方第一；2019年，机构投资者大陆地区宏观经济第一；2021年，水晶球、金麒麟、上证报宏观经济第二名，新财富宏观经济领域第三名；2022年，新财富宏观经济领域第二名；2023年，新财富宏观经济领域第二名，上证报宏观经济第 一。

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正式研究员+实习生

【研究员任职要求】

1. 重点院校硕士研究生及以上学历；

2. 1-5年相关工作经验，在商品研究、海外研究等领域有经验者优先；

3. 具备扎实的理论基础，逻辑思维能力突出，文字及口头表达沟通能力强；

4. 有高度责任心、抗压能力、进取精神与团队意识。

【实习生任职要求】

1. 重点院校硕士研究生及以上学历，有宏观相关实习经历者优先；

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【其他信息】

1. 招聘人数：若干

2. 工作地点：北京/上海/深圳

3. 请将简历和代表性研究成果发送至 debangmacrozhaopin@163.com

4. 简历请按照“姓名-学历-毕业院校-社招/实习”命名

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