本资料由招商证券研究发展中心汇编而成，仅供客户中的专业投资者参考。
具体投资观点请以研究报告的完整内容为准，投研活动信息等请联系对口销售。
为保证服务质量、控制投资风险，敬请阅知页末的重要声明。
感谢您给予的理解和配合。
电子：
立讯精密（002475）—Q3及全年展望再超预期，增资印度完善海外布局
核心观点：
事件：
1、公司公告2020年三季报，前三季度收入595亿，同比增长57%，归母净利46.8亿，同比增长62%，同时展望全年业绩增长区间为50-55%；
2、公告拟以不超过9200万美元增资立讯印度有限公司，用于满足印度立讯厂房扩建及产能提升等相关需求。
评论：
1、三季度业绩超越预测区间上限，再超市场预期。
前三季收入595亿，同比增长57.3%，归母净利46.8亿，同比增长62.1%，超越此前预测40-60%区间上限，扣非业绩42.1亿，同比增长53.8%，每股收益0.67元。其中Q3单季营收231亿，同比40.8%环比15.7%，归母净利润21.4亿，同比54.5%环比37.7%，再超市场预期；公司上下坚定不移地贯彻执行核心管理层前期制定的发展规划和目标，持续发扬使命必达、协作共进、力求极致的工作精神，发挥全球布局、自动化工艺、资源整合等相关优势，如期实现了各项业务的高速发展。
2、无线耳机、手表/SIP和手机零部件等多点驱动成长，详解Q3财务指标变化。
公司解释报告期内，可穿戴业务进展顺利，产品品质、良效率表现优异；精密系统封装工艺持续高水平发挥，产品出货情况如预期顺利进展；高速传输、电源等产品技术能力和优势得到持续巩固；汽车电子零组件产品线稳步发展。在精进和优化现有产品同时，公司持续关注和布局消费电子新产品、新业务，努力为实现公司长期可持续发展夯实基础。具体来说，我们认为Q3 Airpods伴随2代和Pro产能释放环比向上，而尽管iPhone新品零部件及配件拉货有所延后，但在8-9月仍有贡献，公司手表和Sip业务亦从8月底开始量产带来环比改善，加上iPad/Mac等产品线销量好于预期，以及公司非苹果消费电子和汽车业务的业绩释放，推动了Q3业绩超预期表现。
从财务指标来看，Q3单季毛利率达22.4%同比环比均有提升，来自于产品结构优化和整体良效率的优异表现；管销费用率维持相对稳定，而财务费用没有明显提升，显示公司的套保和财务策略有效平滑了升值影响；公司Q3研发费用高达19亿，营收占比达8.2%，彰显新品储备动能十足；公司Q3非经常损益约为2.7亿，其中约2亿来自于政府补贴，另有部分来自理财产品、投资和套保产品收益。此外，Q3经营净现金流为-4.4亿，主要因订单量增加导致物料备料及相关费用增加所致，从Q3库存环比增加近83亿至170亿可见一斑，公司解释主要因新产品量产及境外产能扩大等因素，其中新品料件备料增加约27亿元，新品成品备库存增加约24亿元，境外产能扩大增加库存约17亿元。根据公司销售计划，上述目标水平以外的新品料件备料及成品库存预计将于今年10-11月完成销售，而因境外产能扩大所增加的库存预计将于今年第四季度随着生产运营的不断成熟逐渐优化降低，回归正常目标水平。我们认为公司Q4现金流将有明显改善。
3、全年展望50-55%业绩区间，且Q4望进一步超预期。
公司展望全年归母净利区间为70.7-73.1亿，同比增长50-55%区间，对应Q4单季业绩区间为23.9-26.3亿，中值25.1亿对应同比37%环比17%，这在去年Q4高基数以及今年Q3有部分非经常损益背景下，表现非常优异，且我们认为Q4实际业绩有望继续超越预期区间，公司将迎来全方面产品的放量。一方面，iPhone12系列零部件和配件更主要在Q4拉货且近期各种渠道表明需求和备货超预期，而有线耳机和变压器不标配后，进一步推动airpods和无线充电Magsafe销售，而立讯作为Airpods主供和苹果自主品牌Magsafe独供厂商将充分受益；公司Q4苹果手表组装和Sip业务全面放量，且近期手表销量和份额均超预期，在经历前三季度爬坡亏损后将在Q4贡献明显业绩。综合考虑，我们认为公司全年业绩望继续超预期，逆势高成长逻辑仍然清晰。
4、21年行业大年可期，前瞻布局和卡位三大领域。
5G+AIOT大势所趋，疫情在20年只是短暂延缓这一节奏，反而给21年带来更大弹性。尤其对于苹果链，一方面，苹果进入新一轮大的新品周期，手机/Pad/Mac/手表/耳机/Home等陆续迎来大改和形成绝佳产品矩阵，且其产品覆盖更全面、市场策略更优化，叠加竞争格局更优化，将带来整体销量的超预期增长，另一方面，苹果链从台系向大陆的转移正在加速，并进一步延伸至整机+零部件垂直整合模式。立讯在消费电子、通讯和汽车业务的全面布局与突破将让三年高增长清晰可见：1）IoT设备的发展预计将百花齐放，相关零部件及成品的机会也将会属于在消费电子行业高度竞争中脱颖而出的优秀厂家，尤其是TWS无线耳机、手表等，长期TWS耳机的标配化趋势，手表伴随健康功能持续增加打开长期成长空间，立讯在高端市场均有绝佳卡位；另外，原有手机供应链的洗牌，立讯体系对纬创iPhone业务的整合和发展，也让零部件及成品的业务延伸增加可能性；2）从产品技术的角度看，通讯产业的发展轨迹将与消费电子产业类似，硬件将向集成化、微小化发展。在4G走向5G的技术变革中，基站向多端口、多波数趋势发展，小型化对精密制造的要求不断提高，立讯在5G通信（基站天线、滤波器以及整机、高速连接）等的成长空间可期；3）汽车行业未来将向四大技术变革方向推进：智能驾驶、车联网、电动车与共享出行，立讯亦已非常前瞻在体内外做好业务储备。面对这样的技术大趋势，公司目前从零件、模块到系统方案均已完成整体发展框架的搭建并已实现核心产品的布局，并且在良效率方面取得业界领先地位。此外，公司公告拟以不超过9200万美元增资立讯印度有限公司，用于满足印度立讯厂房扩建及产能提升等相关需求，亦是继越南布局之后，进一步完善了对大客户的全球产能配套布局，有利于公司降低国际贸易形势变化风险，完善全球战略布局，保持公司优异的成长性，实现股东价值的最大化。
5、维持强烈推荐，上调盈利预测，维持70元目标价，坚定看好公司的长线价值。
我们坚定看好立讯自下而上，通过提份额、扩品类、延伸新领域、提升管理和财务效率的方向，获得逆势高成长，是很难得的长中短逻辑都非常清晰的优质公司。我们小幅上调20/21/22年营收预测至957/1377/1818亿，基于盈利能力超预期，我们上调归母净利润至73/105/140亿，对应EPS为1.05/1.50/2.00元，对应当前股价PE为55/38/29倍，且基本面和布局望持续超预期，未来3-5年高成长逻辑清晰确定，理应享受龙头溢价，我们维持“强烈推荐-A”评级和70元目标价，长期看好公司赶超安费诺/泰科/村田/鸿海等国际巨头，招商电子十年首推品种！
风险提示：大客户销售低于预期，新品导入低于预期，价格竞争加剧。
电子：
领益智造(002600)—经营拐点确认，并购整合初见成效
核心观点：
领益Q3单季度营收75.6亿元，同比增长13%；扣非归母净利润7.8亿元，同比增长32%；超出市场预期，源于各业务盈利能力优于预期。可比口径营收同比增长33%，营业净利润比增长42%。公司经营拐点确认，21年苹果大年+业务改善双重弹性可期，中长期精密智造龙头蓄势扩张边界！我们预测20/21/22年归母净利润为23.5/34.0/45.0亿元；对应EPS为0.33/0.48/0.64元，对应PE为39.8/27.5/20.8倍。维持“强烈推荐-A”评级，给予21年35倍PE，目标价17元。
风险提示：客户需求不及预期，盈利改善不及预期，业务拓展不及预期。
策略：
行业景气观察1028——北美半导体设备出货持续好转，工程机械销量增幅扩大
核心观点：
【本周关注】工业企业进入主动补库存阶段，偏中上游顺周期板块利润释放。9月工业企业盈利仍处于改善通道中，而费用压力和资产减值损失略有增大；其中上游资源品板块需求得到提振且盈利好转，可选消费利润跌幅进一步收窄，中游制造和大众消费是工业企业盈利改善的核心贡献板块。工业企业由被动去库存切换至主动补库存，即需求持续变好的同时开始进一步扩大生产经营；可关注目前库存处于相对合理水平且营收端出现明显改善的行业，如汽车制造、化学纤维制造、电气机械及器材制造、黑色金属冶炼加工/采选业、造纸及纸制品、化学原料及化学制品、家具制造业等。
【信息技术】NAND flash存储器价格上行。10月液晶面板价格继续上涨；9月液晶显示器出货量环比小幅下降。9月份北美半导体设备出货持续好转，日本半导体制造设备出货额同比增幅有所收窄；我国集成电路进出口金额当月同比增幅扩大，贸易逆差继续上行；移动互联网接入流量增速稳定，电信主营业务收入上行。1-9月光缆产量累计同比增幅有所收窄。
【中游制造】本周六氟磷酸锂价格继续上涨，DMC价格下降；多数锂材料和钴材料价格维持不变。光伏行业综合价格指数下行，组件价格指数上涨，多晶硅价格指数下行较多；光伏产业链中硅片、电池片现货价格与上周持平，组件现货价格上涨。9月装载机、叉车、汽车起重机等多种机械设备销量同比增幅扩大，推土机销量当月同比转负。CCFI指数和BDI指数均上行。
【消费需求】主产区生鲜乳价格继续小幅上涨，仔猪、生猪和猪肉价格均继续下降，自繁自养生猪养殖和外购仔猪养殖利润周环比继续下降。在肉鸡养殖方面，肉鸡苗和鸡肉价格均下行。蔬菜价格指数下行，棉花和玉米期货价格上涨。电影票房收入环比上行，同比降幅扩大。
【资源品】建材成交量有所下降，螺纹钢和钢坯价格上涨，唐山钢坯库存降幅较大；唐山钢厂高铝开工率下降。秦皇岛山西优混动力煤价格小幅下降，焦炭和焦煤期货价格上涨。浮法玻璃和水泥价格均下行。原油价格和库存均下降。有机化工品期货价格多数回落。白银现货和期货价格下行；黄金现货和期货价格上行。工业金属中，锌、钴、镍等价格上行，铜库存下降。
【金融地产】本周货币市场净投放，隔夜/1周/2周SHIBOR利率上行。土地成交溢价率下降，30大中城市商品房成交面积周环比上行，同比转正。
【公用事业】我国天然气出厂价和英国天然气期货结算价均上行。9月份液化天然气当月进口数量同比增幅收窄。
风险提示：产业扶持度不及预期，宏观经济波动
非银：
中国平安（601318）—疫情叠加改革对当期负债端冲击明显，21年高增长可期
核心观点：
公司披露2020年三季报，前三季实现NBV 428亿元，同比下降27.1%，整体业绩符合市场预期。展望明年公司在疫情和改革深化的双重影响带来的低基数背景下有望迎来较高增长,公司当前股价对应21年底EV仅0.96X，目标21年P/EV估值1.35X，空间41%。
风险提示：改革不及预期、居民收入下滑抑制保险消费、利率向下。
商业：
中国中免（601888）—Q3扣非业绩增长142%，三亚店贡献主要盈利
核心观点：
Q3受益离岛免税新政，中免收入利润大幅增长。9月以来，受折扣下调、渠道缺货和高基数影响，日上直邮销售并未到达前期峰值，离岛免税同比增速略有放缓，导致近期股价回调。长期来看，离岛免税政策红利还未完全兑现，当下供给决定需求，中免采购优势和长期经营积累，仍然是离岛免税高速增长的最大受益方，新增免税运营商是做加法而非减法。考虑计提租金，预计中免2020-2021年归母净利润50.5/105亿元，对应PE为71x/34x，维持“强烈推荐-A”评级。
风险提示：疫情反复，国际客流持续低迷；宏观经济增速下滑；保底租金导致盈利能力下滑风险；海南免税市场竞争加剧风险；政策释放不及预期风险。
化工：
华鲁恒升（600426）—受检修影响业绩环比有所下滑，四季度有望向好
核心观点：
事件：公司发布2020年三季报，报告期内公司实现收入90.4亿元，同比下降14.8%，归母净利润12.9亿元，同比下降32.5%；其中2020Q3实现收入30.5亿元，同比下降13.7%，环比增长0.5%，归母净利润3.86亿元，同比下降36%，环比下降18.6%，三季度公司部分生产装置按照年度计划进行了停车检修。我们预计2020~2022年公司归母净利润分别为18.6亿、24.6亿、29.4亿元，EPS分别为1.14、1.51、1.81元，当前股价对应PE分别为23、17、14倍，维持“强烈推荐-A”评级。
风险提示：原材料和产品价格波动、下游市场需求不足、新项目投产不及预期等。
食品饮料：
恒顺醋业（600305）—调味品稳步增长，改革放权更盼来年
核心观点：
恒顺Q3收入增长9.14%，归母净利下滑25.34%，调味品主业实现稳健增长，强势区域华东市场环比加速，扣非净利率维持稳定。当前改革逐步落实，公司放权战区总，以业绩考核为导向，加大奖励力度以及区分度，内部引入SAP系统，管理效率提升，收入增长中枢有望进一步提升。我们调整20-22年EPS为 0.32、0.39、0.47元，调减非流动资产处置损益4311万元，维持“强烈推荐-A”评级。
风险提示：疫情持续影响，改革引起内部动荡
轻工纺服：
尚品宅配（300616）—Q3整装高增，直营城市标杆模式打造
核心观点：
公司公告三季报，2020年前三季实现收入43.82亿元，同比下降13.36%；归母净利润5770.46万元，同比下降82.78%。三季度以来，随着家具行业销售逐月回升，前期疫情压抑的家装家具需求逐步释放，单Q3公司收入实现同比增长10.17%，环比明显改善。结构调整影响毛利率、费用控制持续优化。预计尚品宅配2020年、2021年归母净利分别为2.9亿元、4亿元，目前股价对应2021年PE为29x，维持“强烈推荐-A”评级。
风险提示：行业竞争加剧风险、整装业务扩张低于预期
通信：
新易盛（300502）—Q3单季业绩创历史新高，产品高端升级带动毛利持续提升
核心观点：
公司前三季度实现营收和净利润分别为14.37和3.42亿元，同比上升86.38%和157.06%，三季度单季度实现营收和净利润分别为6.01和1.51亿元，同比分别上升106.56%和187.91%，单季度业绩创历史新高，业绩超市场预期。公司作为高速光模块的行业新龙头，有望把握5G网络规模建设和云计算数据中心投资增长+代际更迭的多重机遇，上调2020-2022年归母净利润分别到4.75亿元、7.17亿元和8.92亿元，维持“强烈推荐-A”评级。
风险提示：
5G网络建设或数据中心建设不及预期、疫情进一步恶化的风险、定增募投项目推进不及预期、光模块价格过快下滑
机械：
康力电梯（002367）—盈利能力持续改善 2020年是丰收之年
核心观点：
公司公告前三季度收入30.59亿，同比增长12.39%，归母净利润3.68亿，同比增长82.86%，单三季度收入12.95亿，同比增长27.09%，归母净利润2.01亿，同比增长104%。康力是我们一直以来推荐的弹性品种，当前电梯行业已经呈现分化态势，头部企业份额愈发集中，“规模效应+格局好转”带来的盈利修复仍将继续，公司优异的成本管控能力也在今年得到凸显，2020年是康力丰收年，预计20-21年康力净利润为4.55亿/5.62亿，对应PE为21倍/17倍，继续强烈推荐！
风险提示：钢材价格波动风险、房地产增速不及预期。
汽车：
均胜电子（600699）—Q3业绩亮眼，拐点逐步显现
核心观点：
公司发布2020年三季报，2020前三季度实现营业收入338.8亿（-26.0%），归母净利润-2.82亿（-140.2%），扣非归母净利润2.67亿（-67.1%），其中第三季度单季实现营收134亿（-11.0%），归母净利润2.57亿（+36.5%）。随着三季度疫情影响逐步降低和整合的持续推进，Q3利润同环比均有明显改善，公司整体符合预期。长期看好公司在智能驾驶、汽车电子、新能源深度布局和持续研发投入，未来有望成为国际化汽车电子巨头
风险提示：新业务整合情况不及预期，海外疫情不确定性。
建筑建材：
伟星新材（002372）—工程+零售双轮驱动，Q3业绩迎拐点向上
核心观点：
受益于零售复苏，Q3业绩显著改善，净利率同比提升，现金流依旧优秀。公司为塑料管道零售龙头，PPR管市占率达8%，具备品牌、渠道和服务优势。当前零售市场空间仍较大且有所复苏，业绩有望迎拐点向好；工程端开始发力，未来或有较快增长。公司整体经营风格稳健，注重现金为王，抗风险能力较强。同心圆战略如期推进，产品和渠道优化成效显著，第三期股权激励计划彰显发展信心。我们预计公司2020-2021年EPS分别为0.63、0.69元，对应PE分别为26.1倍、24.1倍，维持评级“强烈推荐-A”。
风险提示：地产投资快速下滑、原材料价格大幅上涨、新业务拓展不及预期。
