【观点】陶冬：商业银行缩表更可怕

研报点评

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作者|陶冬

编辑|独角兽智库

美国开始讨论缩减资产负债表，准备温和地退出QE；其实中国已经在做了，只是不讲而已。在笔者看来，中国的货币环境正常化始于去年晚秋，”房子是用来住的“一语，开启了中国人民银行的资金成本正常化的程序，银行间利率以及债券利率节节上升。

4 月25日的政治局会议，则启动了流动性量化收缩的过程，货币环境正常化进入了第二阶段，对经济、市场的影响可能十分深远。政治局会议后的声明只有短短数段，但是提到金融75次、风险22次，执政党将防范金融风险提高到一个前所未有的高度，其背后的政治决心毋庸置疑。

量化收缩（或曰缩表），其实在第一季度已经悄然展开了，中国人民银行的资产负债表在此期间收缩了1.1万亿元，超出了农历新年后的季节性调整。央行缩表多少有些无奈，外汇储备大幅下降导致被动式的流动性收缩，但是这次不同了。

目前出现的是商业银行大幅收缩自身的资产负债表。政府要求金融去杠杆去风险，反腐败浪潮席卷金融行业，金融监管雷厉风行，这一切带来了一场信用收缩。这场银行业主导的信用缩表，尤其体现在资产负债表外业务的快速削减。最新数据显示，商业银行的委托、信托、未贴现承兑汇票业务大幅萎缩。由于过去几年中国经济的信用扩张基本上靠表外扩张完成的，这次突如其来的表外收缩的冲击比数字上可以看到的更凶猛。信用断流对经济和房地产业所构成的风险，可能比资金成本上涨更大。

银行缩表的第二个影响，是信用债成本的飙升和集资能力的下降。过去两年，中国经济的整体杠杆水平还在上升，不过将集资平台从理财产品移向信用债使得资金成本大幅下降，集资也更规范。信用债市场环境突变，可能令严重依靠借新债还旧债的部分企业的违约风险大幅上升。同时，储蓄增长明显放缓，银行争夺存款之战一触即发，货币环境正常化正在由货币市场的“假加息”，传导向实体经济的真加息。

据笔者观察，近期中国经济正在面临一场突如其来的流动性短缺，主要涉及银行的表外业务收缩，其烈度可能比数据所表现出来的更高，债市股市的表现折射出信用环境的改变。为了舒缓压力，央行重启了公开市场操作，不过相信货币环境正常化还将继续，金融强势监管还将继续。

货币环境正常化、防范金融风险、加强监管力度、肃清金融腐败，长远看都是好事，乃是防范系统性风险所必需。不过各部门纷纷推出的措施，却在制造一个叠加共振效应，有可能导致信用环境的矫枉过正。防范风险反而成为制造新风险的源头，就事与愿违了。这是需要警惕的。