【观点】陶冬：商业银行缩表更可怕

研报点评

 

投资市场热点更迭，每个热点都存在投资逻辑，作为投资者很难辨别真伪。【独角兽研究】会不定期对热点行业进行独家点评，通过产业链深入研究将这些热点行业存在的风险及真正的成长性挖掘给广大读者。

作者|陶冬

编辑|独角兽智库

美国开始讨论缩减资产负债表，准备温和地退出QE；其实中国已经在做了，只是不讲而已。在笔者看来，中国的货币环境正常化始于去年晚秋，”房子是用来住的“一语，开启了中国人民银行的资金成本正常化的程序，银行间利率以及债券利率节节上升。

4月25日的政治局会议，则启动了流动性量化收缩的过程，货币环境正常化进入了第二阶段，对经济、市场的影响可能十分深远。政治局会议后的声明只有短短数段，但是提到金融75次、风险22次，执政党将防范金融风险提高到一个前所未有的高度，其背后的政治决心毋庸置疑。

量化收缩（或曰缩表），其实在第一季度已经悄然展开了，中国人民银行的资产负债表在此期间收缩了1.1万亿元，超出了农历新年后的季节性调整。央行缩表多少有些无奈，外汇储备大幅下降导致被动式的流动性收缩，但是这次不同了。

目前出现的是商业银行大幅收缩自身的资产负债表。政府要求金融去杠杆去风险，反腐败浪潮席卷金融行业，金融监管雷厉风行，这一切带来了一场信用收缩。这场银行业主导的信用缩表，尤其体现在资产负债表外业务的快速削减。最新数据显示，商业银行的委托、信托、未贴现承兑汇票业务大幅萎缩。由于过去几年中国经济的信用扩张基本上靠表外扩张完成的，这次突如其来的表外收缩的冲击比数字上可以看到的更凶猛。信用断流对经济和房地产业所构成的风险，可能比资金成本上涨更大。

银行缩表的第二个影响，是信用债成本的飙升和集资能力的下降。过去两年，中国经济的整体杠杆水平还在上升，不过将集资平台从理财产品移向信用债使得资金成本大幅下降，集资也更规范。信用债市场环境突变，可能令严重依靠借新债还旧债的部分企业的违约风险大幅上升。同时，储蓄增长明显放缓，银行争夺存款之战一触即发，货币环境正常化正在由货币市场的“假加息”，传导向实体经济的真加息。

据笔者观察，近期中国经济正在面临一场突如其来的流动性短缺，主要涉及银行的表外业务收缩，其烈度可能比数据所表现出来的更高，债市股市的表现折射出信用环境的改变。为了舒缓压力，央行重启了公开市场操作，不过相信货币环境正常化还将继续，金融强势监管还将继续。

货币环境正常化、防范金融风险、加强监管力度、肃清金融腐败，长远看都是好事，乃是防范系统性风险所必需。不过各部门纷纷推出的措施，却在制造一个叠加共振效应，有可能导致信用环境的矫枉过正。防范风险反而成为制造新风险的源头，就事与愿违了。这是需要警惕的。