刘璐 首席分析师 S1060519060001
郑子辰 资深分析师 S1060521090001
前言：
4月M1同比增速为负，引起市场讨论。我们曾在《经济转型期，货币政策需要关注哪些指标？》中提到，在经济转型期，金融规模或将趋于回落，观察货币政策的指标和框架也会有变化，而M1增速作为衡量社会预期的指标之一，仍然值得关注。本文进一步探讨，如何理解M1增速，以及未来M1回升的动力可能来自哪里。
对比国际通用的统计方式，我国M1统计口径或存在优化空间
IMF根据货币涵盖范围的大小和流动性的差别，把货币供应量划分成M0、M1和M2：
（1）M0为“现钞”，即流通中现金。（2）M1为“狭义货币”，一般等于M0+活期存款。活期存款可以随时变现和提取，流动性和购买力强，代表了现实购买力。（3）M2为“广义货币”，包括了一切可能成为现实购买力的货币形式，一般为M1+定期存款和储蓄存款等。定期存款和储蓄存款等不能立即转变成现实购买力，但经过一定的时间和手续后可以实现，因此又叫“准货币”。
与IMF口径相比，我国的M1统计或存在优化的空间：
根据1994年印发的《中国人民银行货币供应量统计和公布暂行办法》，M1=M0（流通中现金）+企业存款（企业存款扣除单位定期存款和自筹基建存款）+机关团体部队存款+农村存款+信用卡类存款（个人持有）。与国际通用的准则相比，我国M1统计没有纳入居民活期存款。此外，随着电子技术在金融领域的应用，第三方支付机构中沉淀的客户备付金、以余额宝为代表的货币基金及现金理财产品已经基本具备直接用于消费支付的功能，纳入M1统计也有一定的合理性。综上，现有的M1无法全面反映居民与企业的现实购买力情况，存在一定的优化的空间。
口径优化并追溯调整后，24年4月M1增速为2.94%，仍高于23年12月水平。
截至24年4月末，我国居民活期存款为37.9万亿，第三方支付机构中沉淀的客户备付金为2.3万亿（体现在央行资产负债表中的非金融机构存款），货币基金与银行现金管理类理财产品规模约为23.4万亿（其中货币基金根据份额估算，现金管理类理财规模根据23年末占比及24年4月理财总体规模相乘估算），合计规模为63.4万亿。
调整后，M1增速自23年初开始趋势回落，与原口径节奏较为一致。但新口径的M1增速更为平滑，一定程度上熨平政策的扰动。24年4月由于手工补息高息揽储行为在市场利率自律定价机制下得到约束，一方面企业通过票据融资、投资高息存款的套利行为得到纠正，一部分存款与贷款同步收缩，引起M1快速回落；另一方面银行存款在一段时间内面临向理财、货币基金等现金管理类产品转移的压力，也会引起M1技术上快速下行。新口径能够平滑银行存款向现金管理类产品转移对M1的影响。
一是观察商品房销售增速何时企稳。
历史上看，商品房销售增速和M1增速有明显的正相关性，基本逻辑是居民购买商品房的过程中，居民储蓄存款（M2）直接转化为企业活期存款（M1）。此外，地产产业链企稳也能带动上下游行业的景气度改善，进一步带动M1增长。近年来商品房销售增速波动回落，对M1增速产生一定影响，“517”地产后续政策效果值得追踪。
二是关注财政发力进展。
政府发债并支出以后将形成实体部门的收入与存款，带动M1增速回升。今年以来政府债发行进度偏慢，对M1撬动不足。5月以后政府债发行有所提速，未来随着财政进一步发力，预计对M1增速有一定提振。
三是观察出口企业结售汇情况。
根据历史规律，出口改善阶段，企业外汇创收同步改善，换汇以后带来的人民币存款规模上升。但是，我们观察到23年10月以来，出口增速回升，银行代客结售汇差额仍然在回落通道，二者呈现一定的分化。这一般意味着部分资金推迟结汇，也会拖累M1表现。未来若中美货币政策收敛以及我国基本面逐步改善以后，企业结售汇回归常态，也能够带动M1回升。
1）收益率曲线陡峭化风险；
2）市场估值波动风险；
3）资金面收紧风险。
股票投资评级:
强烈推荐 （预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上）
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行业投资评级:
强于大市 （预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）
中 性 （预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）
