出口高增，债市起波澜

据海关总署，2024年1-2月出口和进口同比增幅均显著超越市场预期。我国1-2月美元计价出口金额为5280亿美元，同比增长7.1%，市场预期仅为2.7%；进口金额为1252亿美元，同比增长3.5%，同样高于市场预期的0.3%（市场预期为Wind口径数据）。

分贸易模式看，我国出口的生产模式有所优化，保税贸易日益活跃，对加工贸易依赖度在下降。据海关总署，人民币口径下，2024年前两月，一般贸易出口2.48万亿元，同比增长14.5%；加工贸易出口7018亿元，同比下降8.4%；保税物流出口3464亿，同比增长18.4%。

出口分地区看，对多个地区出口均在改善。首先关注出口三大目的地，1-2月我国对欧、美、东盟的出口同比分别为-1.3%、5.0%、6.0%，对应的同比拉动分别为-0.2pct、0.7pct、0.9pct（12月分别为-0.3pct、-1.0pct、-1.1pct），对东盟的分项中，越南、印尼出口表现较为出众，同比增长24.1%、18.8%，拉动作用达0.9pct、0.4pct。其余地区中，对香港、拉美、非洲出口同样有较大贡献，同比拉动分别为1.2pct、1.4pct、1.0pct；对俄罗斯、印度出口同比增12.5%、12.8%，拉动效果均为0.4pct。

出口分类别看，机电产品仍然是增长的主要支撑。机电大项出口规模总比增8.5%，同比拉动高达5.0pct，细分项中，集成式电路、船舶、通用机械、家用电器的同比拉动分别贡献0.9pct、0.9pct、0.5pct、0.5pct。部分劳动密集产业的出口情况也迎来改善，如服装、纺织品、塑料、家具等，同比拉动效果由2023年12月的[ -0.1pct，0.1pct ]大幅提升至0.6pct（四项均为0.6pct）。

进口方面，机电产品、高新技术产品作为进口的主要组成部分，同比增幅达到7.7%、11.9%，细分项中，集成式电路需求增长明显，进口规模同比多增15.3%，拉动效果为1.9pct。此外，自2023年8月以来，铁矿砂及其精矿的进口规模持续处于高位，2024年1-2月的同比拉动仍可达到1.3pct（2023年10-12月分别为1.0pct、1.2pct、1.8pct）。

出口回暖，背后或是2024年全球贸易改善。全球制造业PMI新订单指数自2023年8月起逐步回升，2024年2月重回荣枯线以上（50.4%），全球需求呈现回暖迹象。参考其余出口国的近期表现，越南出口同比自2023年9月起转正，2024年1-2月（排除春节因素）回升至14.6%，韩国出口同比则在2023年10月反转，由-4.4%转至4.9%，2024年1-2月升至11.2%。

从欧美的库存周期看，美国去库接近结束，欧洲仍在去库过程。美欧均处于去库存周期，库存对美欧GDP的拖累效应较大。从现价GDP角度，2023年四个季度库存对美国GDP影响分别为-0.9、-0.4、0.1和-0.3pct，对欧元区拖累分别为1.5、1.5、2.1pct(四季度尚未发布)。近期美国批发商和零售商库存也出现见底回升迹象。

观察价格对于出口的影响，2023年6-12月中国出口价格总指数同比降幅持续维持在5%以上，持续拖累出口金额表现，价格因素走弱的背后，是市场对美元降息预期存在反复，进而对大宗商品价格形成压制，CRB工业指数同比迟迟未能回正。不过，根据当前美国市场利率互换定价推算（主要参考2024年末到期合约），目前海外对美联储在2024年内的降息预期已从6次以上降至3次左右，基本符合美联储在1月议息会议后给出的点阵图判断。随着海外利率定价趋向保守，美元强势对全球商品的进一步影响相对有限，后续价格因素或将为出口金额增长提供正向帮助。

回顾2023年，尽管债市一直对进出口数据保持较高的关注度，但是数据本身对于债券定价的影响力相对较小。不过，从3月7日的早盘行情来看，出口数据出炉前后，10年及30年国债活跃券的阶段性上行幅度达到5bp，在债市收益全面低位的背景下，债市情绪的不稳定性已有所提升，基本面信息对于债市的边际影响力也在潜移默化中加大。从短期判断角度看，目前债市可能正在经历“旧锚被打破”到“新锚形成”的过程，在此期间，债牛或在震荡中延续，利用好10年期品种的攻守属性，顺势而为。