【东方地产 | 年报点评】金融街：积极布局核心城市，自持物业价值持续释放

营收维持高增长，归母净利润增速放缓至7%。 2017年公司实现营业收入255亿元，同比增长29%，实现归属于母公司净利润30亿元，同比增长7%。公司营业收入及业绩增速整体符合市场预期，归母净利润增速低于营收增速主要是由于公司2017年少数股东损益明显上升造成的。公司2017年结算毛利率为29.4%，与2016年基本持平，净利率上升至16.1%，均高于行业平均水平。

销售同比略有下滑，城市布局稳中有进。 受行业调控政策尤其是热点城市的限价政策的影响，公司2017年房地产销售金额为235.7亿元，同比下滑15%。为扭转调控政策的不利影响，公司在2017年积极调整城市布局，新进入了武汉、成都、苏州、佛山、廊坊等5个城市。公司2017年共获取优质项目18个，新增权益投资额超过247亿元。2018年公司将维持积极的拿地策略，计划实现项目土地投资权益金额约280亿元。

自持核心区域物业面积持续增长，提供稳定租金回报。 2017年公司物业租赁业务的营业收入达15.6亿元，同比增长25%。公司在北京、上海、天津等中心城市的核心区域持有的出租物业规划建筑面积已达101.7万平方米，同比增长31%，其中写字楼及配套业态面积约79.4万平方米，商业业态面积约22.3万平方米。优质出租物业面积不断增长，且自持结构持续优化，后续价值重估可期。

维持增持评级，上调目标价至13.09元（原目标价为12.98元）。 我们预测2018-2020年公司EPS为1.19/1.41/1.70元（原预测为2018-2019年1.18/1.37元）。我们采用历史PE估值法进行估值，公司自2010年至今的历史平均PE为11X，给予公司2018年11X的PE估值，对应目标价13.09元。

一二线城市房地产政策调控力度及持续时间超预期。物业出租率不及预期。

城市及土地储备的拓展不及预期。公允价值变动损益不及预测值。

营收高速增长，拓展城市积极

营收维持高增长，归母净利润增速放缓至7%。 2017年公司实现营业收入255亿元，同比增长29%，实现归属于母公司净利润30亿元，同比增长7%。公司营业收入及业绩增速整体符合市场预期，归母净利润增速低于营收增速主要是由于公司2017年少数股东损益明显上升造成的。

结算毛利率维持较高水平，少数股东损益大幅提升。 公司2017年结算毛利率为29.4%，与2016年基本持平，净利率上升至16.1%。少数股东损益占比提升至25.6%，主要是由于3个权益占比50%的项目（北京公园懿府、北京金融街万科丰科中心、广州珠江金茂府）在2017年进行了结算造成的。公司储备的项目中合作开发的项目占比并不高，预计未来少数股东损益占比将稳步下降。

销售出现同比下滑，城市布局稳中有进。 受行业调控政策尤其是热点城市的限价政策的影响，公司2017年房地产销售金额为235.7亿元，同比下滑15%。受销售下滑影响，公司2017年预收账款同比下滑46%至102.1亿元，虽然同比出现下滑，但整体仍维持在100亿元规模以上，能对未来2年的业绩形成一定程度的支撑。为扭转调控政策的不利影响，公司在2017年积极调整城市布局，新进入了武汉、成都、苏州、佛山、廊坊等5个城市，初步完成新一轮区域战略布局。

积极拿地，扩充土地储备规模。 公司2017年综合运用公开市场招拍挂、兼并收购、联合开发等渠道获取项目资源，共获取优质项目18个，新增权益投资额超过247亿元。2018年公司将维持积极的拿地策略，计划实现项目土地投资权益金额约280亿元。

负债率略有上升，利用自持物业资源拓展创新融资渠道。 2017年公司净负债率为150.8%，仍处于可控范围。截至2017年年底公司短期负债为65亿元，货币资金达115亿元，短期负债覆盖比例为1.8，还款压力较小。此外公司积极加强融资创新、拓展融资渠道，2017年成功发行30亿元中期票据（3+2年期票面利率4.65%、5年期票面利率4.75%）和66.5亿元金融街中心CMBS（3+3+3+3年期，票面利率5.12%），整体融资成本低于行业平均水平。

优质自持物业价值持续释放

自持核心区域物业面积持续增长，提供稳定租金回报。 2017年公司物业租赁业务的营业收入达15.6亿元，同比增长25%。公司在北京、上海、天津等中心城市的核心区域持有的出租物业规划建筑面积已达101.7万平方米，同比增长31%，其中写字楼及配套业态面积约79.4万平方米，商业业态面积约22.3万平方米。优质出租物业面积不断增长，且自持结构持续优化，后续价值重估可期。

盈利预测与投资建议

盈利预测：2018-2020年EPS为1.19/1.41/1.70元

我们预测公司2018-2020年EPS分别为1.19/1.41/1.70元（原预测为2018-2019年1.18/1.37元）。

我们对公司2018-2020年盈利预测做如下假设：

1) 公司收入的增长主要来房产开发业务及物业租赁业务。预计房产开发业务2018-20年将同比增长22%、21%、20%；预计物业租赁业务2018-20年将同比增长18%、13%、10%。

2) 根据历史毛利率水平情况，预计公司2018-20年物业租赁及物业经营业务毛利率将维持稳定，物业租赁业务毛利率维持在92%，物业经营业务毛利率维持在30%。

3) 预计公司2018-20年销售费用率为2.6%。预计管理费用率为3.1%。

4）公司2018-20年的所得税率维持30%。

投资建议

PE估值：维持增持评级，上调目标价至13.09元（原目标价为12.98元）。 我们预测2018-2020年公司EPS为1.19/1.41/1.70元（原预测为2018-2019年1.18/1.37元）。我们采用历史PE估值法进行估值，公司自2010年至今的历史平均PE为11X，给予公司2018年11X的PE估值，对应目标价13.09元。