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一级市场如何应对退出渠道的单一化？

投资家 · 公众号 · · 2025-02-09 20:12

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作者 | Eyan

来源 | FOFWEEKLY

过去的2024年注定是一个让许多GP和LP倍感焦虑的年份。当市场低迷、IPO审核趋严、收购冷清时，原本理所应当的退出路径变得越来越狭窄。对于GP而言，退出渠道的单一化不仅带来了战略上的困扰，更让他们在与LP的沟通中变得小心翼翼，生怕“回报不及预期”成为下一轮募资时的致命伤。

“IPO本来是投资退出的‘优雅通道’，结果现在变成了‘等待通道’，你永远不知道，自己投的项目是等到了还是下班了。”这是典型的“冷笑话”，但却道出了很多GP内心的真实写照。过去几年，IPO是股权投资退出的“黄金通道”，许多基金在投资初期就制定了明确的退出计划：“X年后上市，资金回笼。”可是，当资本市场收紧、审核严格时，上市的时间被一推再推，许多计划泡汤。

不久前有位GP发了一条“无奈的吐槽”——“市场不好，退出渠道也不好，现在真有种‘困兽犹斗’的感觉，IPO已经很难指望了，收购市场也冷得像北极，真不知道下一步该怎么走。”这条消息立刻引发了群里其他GP的共鸣，纷纷表示自己面临着同样的难题：“我们投资的那个项目，之前预计一年内能通过IPO退出，现在都已经被推迟了，资金也紧张。”另一个GP则说：“我的并购项目也卡住了，谈判方总是找各种理由拖延，折价都能接受，但问题是‘怎么退’才最靠谱。”

但这些吐槽并不完全是“抱怨”，背后隐藏的， 是股权投资行业普遍的焦虑。 GP们在努力寻找新机会的同时，也在焦虑地思考：市场的回暖究竟在哪？退出渠道的单一化，究竟是不是一种“暂时的痛”，还是会成为未来股权投资的一大“瓶颈”？

IPO进程中的“未知数”让LP也倍感不安。一些LP常常会在定期沟通中向GP问：“我们投资的项目，离IPO还有多远？”GP的回答是：“再等一等。”但LP们并不总是理解：“再等一等”的时间尺度变得越来越模糊， 投资回报的不确定性让不少LP开始对“耐心投资”产生质疑。

退出渠道单一化

随着资本市场的持续低迷，股权投资的“退出难题”不仅仅是由于某一单一因素的作用， 而是多重因素交织的结果。 IPO的难产和收购市场的冷却，背后是市场环境、政策变化和全球经济不确定性等多重压力的叠加。对GP来说，面对这一局面，逐步暴露的退出渠道单一化现象，逐渐变成了一个无法回避的现实。

资本市场的收紧：IPO审核严格，企业上市门槛提高

曾经风光无限的IPO，已不再是股权投资中的“标准退出”路径。2023年和2024年，IPO审核严格，上市门槛不断提高，这无疑加剧了GP们的焦虑。以往许多企业凭借创新的商业模式、快速的增长速度和高估值，顺利闯入资本市场。而现在，市场更加注重企业的盈利能力、风险控制和长期价值，投资者的风险偏好明显下降，IPO的“黄金时代”一去不复返。

某GP的重点被投项目，原计划在2024年完成IPO，但经过长达六个月的“IPO排队”，终于获得了首次审核，但由于监管政策对盈利能力的严格要求，最终被推迟了上市。GP在跟LP汇报时，颇有些尴尬地说：“这条路就像一场马拉松，有时候你都不知道自己什么时候能到终点。”

数据显示，2023年和2024年IPO成功率明显下降。在2019年，IPO的通过率仍保持在80%左右，但到了2023年，这一比例跌至60%左右。而且，对于许多原本打算通过IPO实现退出的GP来说，他们的项目面临着更长时间的“滞留期”。这不仅使得GP失去了灵活应对市场波动的机会，也使得LP对投资回报的期待被无限拖延。

收购市场的“假繁荣”：产业资本主导，退出价格“缩水”

与此同时，收购市场的回暖也显得相当不稳。随着资本市场的下行，产业资本逐渐成为并购的主导力量，但 这种“产业资本主导”的局面，反而让收购市场看似繁荣实则冷清。

某GP在投资的互联网公司寻找买家时，接触了数家产业资本和PE基金。然而，经过几轮谈判，买方不断压低价格，以“不确定的市场前景”作为谈判筹码，最终收购价较原定估值缩水了20%。这让GP大感失望：“原以为这是一个‘完美退出’的机会，没想到竟然被市场环境压得越来越低。”

2024年，产业资本的并购交易占比逐年上升，达到历史新高。但相对的，并购交易的规模和溢价率却大幅下降。曾经不少被收购企业的估值在交易时普遍获得较高溢价，而现在，市场环境不佳、行业风险增大，收购方往往通过压低收购价来对冲潜在风险。对于不少GP来说，收购市场的“假繁荣”背后隐藏的是不断缩水的退出回报。

全球经济的不确定性：中美博弈与全球供应链调整

除了国内市场的压力，全球经济的不确定性也是导致股权投资退出渠道单一化的重要原因。特别是中美贸易摩擦、全球供应链的重构等因素，深刻影响了全球资本市场的流动性和风险偏好。在这样的大环境下，股权投资的退出计划变得更加复杂和困难。

有GP在投资的一家新能源公司，原本计划依托国内市场优势进行快速扩张。然而，受中美博弈和全球能源政策变化的影响，该公司面临着更为复杂的市场环境。收购方虽然感兴趣，但始终不敢轻易出价，最终导致退出计划被一拖再拖。GP在跟LP沟通时，无奈表示：“全球经济的动荡，给我们的退出计划带来了难以预料的波动。”

这些外部因素无疑加剧了GP们在退出时所面临的困境。国内资本市场的收紧与全球经济的不确定性共同作用，使得股权投资的退出路径显得更加局限和不可预期。对于GP来说，他们面临的挑战不仅仅是寻找合适的退出时机，更是如何在不断变化的市场环境中，依然保持投资的灵活性与应对能力。

“临时应急”还是“真正的机会”？

在退出渠道单一化带来的困境中，许多GP并没有选择“死等市场回暖”，而是积极寻求其他可能的退出路径。与此同时，这些创新退出渠道的出现，也在一定程度上改变了股权投资的退出生态。然而，这些创新的退出方式究竟是“临时应急”手段，还是可以带来长期可持续的解决方案？这个问题仍然需要通过时间的检验。

从“逃生通道”到“退出战略”

过去，在股权投资中，并购重组通常被视为“次优选择”，因为它往往意味着退出的价格可能会比IPO更低，且需要花费更多的时间和精力。但在当前市场低迷的背景下，随着收购市场的活跃度减弱，一些GP已经开始重新评估并购重组的价值，甚至将其作为首选的退出方案。

虽然并购重组在短期内可能不会带来理想的回报，但它作为一种灵活的退出方式，往往能为GP提供相对稳妥的“出口”。一些GP在后期已经逐渐习惯了这种方式，甚至开始在投资初期就将并购重组纳入退出规划中。特别是在某些特定行业（如医疗、科技等），产业资本的需求仍然强劲，利用并购重组作为退出方式的潜力依然不容忽视。

为“流动性”注入新动能

除并购重组外，PE二级市场的崛起也是一个不可忽视的退出渠道。通过二级市场交易，GP能够将持有的股权“打包出售”，为LP和自己带来资金回流，避免资金被长期“绑死”。这一渠道的优势在于流动性较高、操作简单，但相应的风险也相对较大，因为二级市场的价格往往受到市场情绪和短期波动的影响。

虽然PE二级市场的流动性较好，但并非所有项目都适合通过这一渠道退出。对于一些成熟度较高、资金需求强烈的项目，二级市场的交易往往能够在短期内实现流动性回笼，但对于那些发展较慢或市场前景不确定的项目，价格折扣可能会更大。

回购：并不能“一招鲜”

股东回购作为一种较为传统的退出方式，近年来也有了新的生命力。特别是在无法实现IPO和收购的情况下，股东回购提供了一个相对平稳的退出途径。尽管回购的时间通常较长，且回购价格未必能够达到理想水平，但它却为一些GP提供了“能够控制的退出途径”。

股东回购的优点在于可以较为平稳地完成退出，特别是对于一些尚未达到最佳上市时机的公司，回购能够避免因外部市场不确定性导致的价格大幅波动。然而，股东回购的局限性在于，它通常只适用于那些财务状况良好且拥有一定资金实力的公司，对于现金流不充足的企业而言，这一退出方式的可行性较低。

结语

股权投资的退出难题并非一朝一夕可以解决的，更不是某一条退出路径能够轻松化解的。市场的低迷、政策的不确定性以及全球经济的波动，都使得GP们在退出时面临前所未有的挑战。而IPO、收购等传统退出渠道的单一化，也让许多GP陷入了“选择困难症”。然而，市场从未止步，新的退出渠道不断涌现，虽然每一种方式都有其风险和不确定性，但它们也为股权投资的退出提供了新的希望。

而对于创新退出方式的探索，让GP们不再只能死守传统的“死胡同”。每一种方式都有其适用场景，也意味着股权投资退出将变得更加灵活和多元化。尽管它们并非“万能钥匙”，但至少能够帮助投资者在市场低迷的时刻找到一条通向“出路”的路径。

对于GP来说，选择何种退出方式，不仅取决于市场的变化，更取决于企业的特性、行业的趋势以及宏观经济的环境。在这个过程中， GP们的决策能力和灵活性 将决定他们是否能够顺利实现资本的流动和回报的兑现。

股权投资的退出困境不可能一蹴而就，但我们可以看到，行业的创新和应对策略正在不断丰富和完善。对于每一位GP来说，关键不在于选择哪一条退出路径，而是在于如何灵活应对挑战、抓住机遇，并在不断变化的市场环境中找到最合适的“退场时机”。就像曾经的投资人们说过的那句话：“股市的黑天鹅并不可怕，最可怕的是，你连黑天鹅都没看到。”

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