年报点评 | 天融信：行业基本盘保持稳定，新赛道业务仍具成长性

公司点评 天融信

事件： 公司发布年报及季度业绩预告。 2023 年实现营业收入 31.24 亿元（ -11.81% ），归母净利润 -3.71 亿元（ -281.09% ），扣非净利润 -4.17 亿元（ -371.32% ）。毛利率 60.19% ，同比 +0.47pcts ，经营性现金流净额 5.17 亿元（ +290.59% ）。预计 2024 Q1 ，实现收入同比（ -11.42% 至 -7.15% ），归母净利润同比（ -4.11% 至 +6.85% ），扣非净利润同比 （ -4.32% 至 +6.01% ）。毛利率同比增长超过 13 个 pcts ，若不考虑收到增值税退税减少影响，归母净利润同比减亏 30% 左右。

投资要点

收入阶段性承压，行业基本盘保持稳定，新赛道业务仍具成长性

受外部经营环境影响，公司 Q4 新增订单、项目确认不及预期， 2023 年度营业收入同比出现负增长。 行业收入结构， 政府及事业单位收入 14.27 亿元（ +8.48% ），国有企业收入 8.94 亿元（ -26.30% ），商业及其它收入 7.93 亿元（ -21.55% ）。细分行业中，特种行业收入同比 +59.05% ，运营商行业收入同比 +23.51% ，能源、金融、交通、教育、医疗卫生行业分别同比下降 14.75% 、 45.41% 、 32.67% 、 14.82% 、 16.97% 。 重点产品方面， 云计算收入同比 +12.17% ，信创业务收入同比 +33.01% ，云安全收入同比基本持平。根据最近的投资者交流活动记录显示，公司在特种行业进入产出期后收入增速较快。 2024 Q1 交通、能源、医疗卫生、运营商行业新增订单同比增长较好，金融、教育行业同比依然下降。未来增速较高的方向包括数据安全、信创安全、工控安全等，公司云计算业务经过几年的投入和铺垫，也会有较高增速。 我们认为，公司在“政府 + 特种行业 + 运营商”领域的基本盘保持稳定，“信创 + 云计算”等新赛道业务依然具有成长性。未来随着外部经营环境转暖，公司将较快回归稳健增长轨道。

商誉减值影响净利润，经营性现金流净额同比改善明显

受商誉减值影响，公司出现网络安全业务上市以来首次亏损。 利润表， 公司近三年销售毛利率分别为 59.41% 、 59.72% 、 60.19% ，呈现逐级提升态势。 2023 年度，研发费用同比 -6.35% ，主要系研发投入布局基本完成，加强研发效率管理，研发费用逐步减少；销售费用同比 +13.17% ，主要系公司年初对行业需求恢复较为乐观，在营销侧进行了增长性投入；管理费用同比 -32.58% ，主要系提升管理效率及股份支付费用减少。 资产负债表， 因为新增订单和营业收入未达预期，报告期计提商誉减值 4.43 亿元。若剔除该事项影响，经营性净利润为 0.72 亿元，依然保持经营性盈利。 现金流量表， 经营活动产生的现金流量净额为 5.17 亿元（ +290.59% ）。其中，加强应收账款管理，销售回款同比 +19.39% ；加强采购和存货周转管理，采购支付款同比 -16.46% 。 业绩预告， 公司 2024Q1 收入质量有较大提升。毛利率同比增长超过 13 个 pcts ，毛利额同比增长超过 15% 。研发费用和管理费用持续下降，研发费用同比下降约 7% ，管理费用同比下降约 23% 。若不考虑增值税退税减少的影响，归母净利润同比减亏 30% 左右。 综合来看，公司持续推进管理提质增效， 2024 年或实现扭亏为盈。

我军信息支援部队成立，凸显网络空间安全产业国家战略地位

近期，中国人民解放军信息支援部队成立大会在北京八一大楼隆重举行。 本次改革后，中国人民解放军总体形成中央军委领导指挥下的陆军、海军、空军、火箭军等军种， 军事航天部队、网络空间部队、信息支援部队、联勤保障部队等兵种的新型军兵种结构布局。 调整组建信息支援部队，是党中央和中央军委从强军事业全局出发作出的重大决策，是构建新型军兵种结构布局、完善中国特色现代军事力量体系的战略举措，对加快国防和军队现代化、有效履行新时代人民军队使命任务具有重大而深远的意义。 信息支援部队是全新打造的战略性兵种，是统筹网络信息体系建设运用的关键支撑，在推动我军高质量发展和打赢现代战争中地位重要、责任重大。 网络安全是全球性挑战，也是中国面临的严峻安全威胁。 推进网络空间部队建设，大力发展网络安全防御手段，对筑牢国家网络边防，及时发现和抵御网络入侵，捍卫国家网络主权和信息安全具有重要意义。 我们认为，数字经济时代，生成式 AI 、云计算、数据要素等创新技术迅速应用带来更多潜在风险与新型安全威胁。网络安全产业的有效市场需求只增不减，并将在中长期继续保持快速增长态势。产业经历了近两年的市场调整期，可能加速低效、低质经营主体出清。未来，整体市场份额有望向行业优势企业进一步集中。

投资建议

我们认为，公司行业基本盘保持稳定，新赛道业务仍具成长性。预计公司 2024-2026 年的营业收入分别为 34.44 亿元、 39.48 亿元、 45.28 亿元；归母净利润分别为 2.54 亿元、亿 3.08 亿元、 3.62 亿元，对应目前 PE 分别为 26X /22X /19X ，维持“买入”评级。

风险提示

下游需求不及预期；技术迭代加快；市场竞争加剧。

盈利预测摘要

附表：盈利预测

邹润芳：中航证券总经理助理兼研究所所长。先后在天风证券、安信证券等负责管理整个先进制造业多个行业小组的研究，团队在军民融合、智能制造、新能源汽车、先进装备、新材料、半导体设备等多个领域有较深的产业资源积淀。并受聘为多家国有大型机构和上市公司的外部专家和投资决策委员会委员。带领团队曾五次获得新财富最佳分析师机械（军工）第一名、上证报和金牛奖等也多次第一。践行“资本服务产业”的原则，团队拥有军工、新能源和先进制造产业核心资源，曾帮助多个公司导入龙头公司供应链，曾协助多个上市公司完成产业并购和再融资等项目。 SAC