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事件：
2024年12月6日，美国劳工部公布2024年11月美国非农数据：新增非农就业22.7万人，预期20.0万人，前值由1.2万人上修至3.6万人；11月失业率4.2%，预期4.2%，前值4.1%；平均时薪同比升4.0%，预期升3.9%，前值升4.0%。11月美国新增就业回暖，指向10月美国飓风以及波音罢工事件扰动消退。一方面，从新增就业规模看，11月非农就业人口增22.7万人，大幅高于前值的增3.6万人（修正前数据为增1.2万人），显示美国就业市场回暖。但另一方面，11月失业率为4.2%，较前值抬升0.1个百分点，考虑到当前美债利率已经回落，高利率压力趋缓，失业率上升更偏短期波动，就业回暖依然是大方向。从降息节奏看，11月新增就业回暖，但失业率抬升，美联储12月降息概率加大。一方面，在特朗普新政落地之前，美国通胀上行风险有限。另一方面，近期美国经济数据也打开降息空间。例如，10月美国核心零售数据转弱，环比增速仅录得+0.1%，大幅低于前值的+1.0%，降息必要性增加，同时结合11月抬升的失业率，美联储12月降息概率加大。非农数据发布后，市场预期12月降息25个BP的概率超过9成。新增非农就业回升，制造业、专业和商业服务业和休闲酒店业就业表现较好。（一）制造业：飓风以及罢工事件影响消退，新增就业+2.2万人，高于前值的-4.8万人，是11月就业数据中的主要拉动项。（二）休闲和酒店业：随着天气影响消退，叠加11月美国大选竞选活动丰富，休闲和酒店业新增就业出现明显回暖，新增就业5.3万人，高于前值的+0.2万人。（三）专业与商业服务业：新增就业+2.6万人（前值-2.3万人），其中就业服务需求大幅抬升，新增就业+0.7万人，高于前值的-3.3万人。2024年11月劳动参与率较10月下滑0.1个百分点，其中中老年群体就业意愿回落。从失业人口看，11月失业人口增加了16.1万人（前值为增加15.0万人），驱动失业率抬升0.1个百分点至4.2%。此外，11月U6失业率（=（失业总人数+因经济原因而选择兼职人数）/劳动力人数）录得7.8%，同样高于10月。从降息节奏看，11月失业率抬升，且薪资增速持平于前值，通胀压力趋缓，美联储12月降息25BP概率加大。一方面，在特朗普新政落地之前，美国通胀上行风险有限，且11月薪资增速持平于前值，通胀压力趋缓。另一方面，近期美国经济数据也打开降息空间。例如，10月美国核心零售数据转弱，环比增速仅录得+0.1%，大幅低于前值的+1.0%，，同时结合11月抬升的失业率，美联储12月降息概率进一步加大。CME Fedwatch工具显示，11月非农数据公布后，市场预期12月降息25个BP的概率超过9成，前一日为71.0%，预计2025年降息三次，分别在3月、6月和12月。风险提示：美国经济超预期回落；地缘政治形势超预期演变。2024年12月6日，美国劳工部公布11月非农数据：
【1】新增非农就业22.7万人，预期20.0万人，前值由1.2万人上修至3.6万人；
【2】11月失业率4.2%，预期4.2%，前值4.1%；
【3】平均时薪同比升4.0%，预期升3.9%，前值升4.0%。
市场反应：
12月6日，道指下跌0.3%，标普500、纳斯达克指数分别上涨0.2%、0.8%。10年期国债收益率下行2个bp至4.15%，2年期国债收益率下行5个bp至4.10%。
核心观点：
11月美国新增就业回暖，指向10月美国飓风以及波音罢工事件扰动消退。一方面，从新增就业规模看，11月非农就业人口增22.7万人，大幅高于前值的增3.6万人（修正前数据为增1.2万人），显示美国就业市场回暖。但另一方面，11月失业率为4.2%，较前值抬升0.1个百分点，考虑到当前美债利率已经回落，高利率压力趋缓，失业率上升更偏短期波动，就业回暖依然是大方向。
从降息节奏看，11月新增就业回暖，但失业率抬升，美联储12月降息概率加大。一方面，在特朗普新政落地之前，美国通胀上行风险有限。另一方面，近期美国经济数据也打开降息空间。例如，10月美国核心零售数据转弱，环比增速仅录得+0.1%，大幅低于前值的+1.0%，降息必要性增加，同时结合11月抬升的失业率，美联储12月降息概率进一步加大。非农数据发布后，市场预期12月降息25个BP的概率超过9成。
1.1 11月美国新增就业回暖，高于预期
11月美国新增就业回暖，指向10月美国飓风以及波音罢工事件扰动消退。一方面，从新增就业规模看，11月非农就业人口增22.7万人，高于市场预期的增20.0万人，以及前值的增3.6万人（修正前数据为增1.2万人），显示美国就业市场回暖。另一方面，11月失业率为4.2%，符合市场预期，薪资同比增速为+4.0%，高于市场预期的+3.9%。
从原因来看，11月就业人数大幅增长主要来自10月的低基数反弹。一方面，9月13日起，波音在加利福尼亚州、俄勒冈州和华盛顿州的工厂大量员工处于罢工状态，随着罢工解决，美国劳工统计局估计，11月有近4万名罢工工人重返工作岗位。另一方面，10月飓风“海伦妮”和“米尔顿”接连袭击美国佛罗里达州、北卡罗来纳州，导致当地大量商店、工厂和建筑工地关闭，瑞银表示，随着天气好转，这些受飓风影响的地区在11月新增了大约6万个就业岗位（详见我们于2024年11月2日发布的报告《飓风与罢工扰动短期就业，11月降息条件已经具备——2024年10月美国非农数据点评兼光大宏观周报（2024-11-02）》）。
如何理解小幅抬升的失业率数据？11月失业率为4.2%，较前值抬升0.1个百分点。一方面，11月失业率的抬升符合市场预期，此前公布的11月30日当周初请失业金人数升至22.4万人，触及月内高点，主要还是因为特朗普胜选后再次抬升的利率环境，美债利率在11月中旬触顶至4.4%，导致企业扩产意愿不足。但另一方面，结合回升的新增就业与高于预期的薪资数据看，美国就业市场仍然趋于平稳，并未明显恶化，企业也没有大规模裁员，考虑到当前美债利率已经回落，就业回暖依然是大方向。
从降息节奏看，11月新增就业回暖，但失业率抬升，美联储12月降息25BP的概率加大。在2024年11月16日外发报告《美国核心零售数据转弱，12月降息必要性提升——2024年10月美国零售数据点评》中，我们较早提出美联储12月降息概率较大。一方面，在特朗普新政落地之前，美国通胀上行风险有限。另一方面，近期美国经济数据也打开降息空间。例如10月美国核心零售数据转弱，环比增速仅录得+0.1%，大幅低于前值的+1.0%，降息必要性增加，同时结合11月抬升的失业率，美联储12月降息概率进一步加大。非农数据发布后，市场预期12月降息25个BP的概率超过9成，前一日为71.0%，预计2025年降息三次，分别在3月、6月和12月。1.2 新增非农就业回升，制造业、专业和商业服务业和休闲酒店业就业表现较好
11月非农就业人口增22.7万人，高于市场预期的增20.0万人，以及前值的增3.6万人。分行业来看，罢工事件结束后，商品生产部门新增就业大幅回暖，其中，制造业新增就业2.2万人，较前值（-4.8万人）明显回升。服务业新增就业+16.0万人，前值+4.2万人。相对2024年10月来看，专业和商业服务业和休闲酒店业就业表现较好。第一，飓风以及罢工事件影响消退，制造业新增就业2.2万人，是11月就业数据中的主要拉动项。受10月飓风影响，佛罗里达州、北卡罗来纳州等当地大量工厂和建筑工地关闭，同时波音罢工事件进一步导致企业招聘意愿不足，导致制造业就业明显转弱。随着上述影响消退，制造业就业明显回暖。其中，运输设备制造新增就业+3.2万人（前值-4.2万人），机械制造新增就业+0.3万人（前值0万人）。第二，休闲和酒店业新增就业5.3万人，高于前值的+0.2万人。从原因看，10月飓风导致大量民众居家抗灾，出行与消费需求大幅减少。随着天气影响消退，叠加11月美国大选竞选活动丰富，休闲和酒店业新增就业出现明显回暖。第三，随着就业市场回暖，专业与商业服务业需求抬升，新增就业+2.6万人（前值-2.3万人）。其中，就业服务需求大幅抬升，新增就业+0.7万人，高于前值的-3.3万人。此外，专业、科学和技术服务（新增就业+1.6万人）、行政支持服务（新增就业+1.1万人）就业也有所回暖。
1.3 劳动参与率较10月回落，失业率小幅抬升
2024年11月劳动参与率较10月降低0.1个百分点，中老年群体就业意愿回落。2024年11月劳动参与率为62.5%，低于10月的62.6%。从结构来看，16岁至19岁代表的青年群体劳动参与率环比上升0.4个百分点，20岁至24岁群体劳动参与率环比回落0.3个百分点，青年群体就业意愿整体稳健。中老年群体中，35岁至44岁、45岁至54岁代表的中年群体劳动参与率环比分别下降0.1个、0.3个百分点，55岁以上老年群体劳动参与率环比下降0.2个百分点。
2024年11月失业率为4.2%，高于10月，符合市场预期。11月劳动力人口比10月减少了19.3万人，其中就业人口减少了35.5万人（前值为减少36.8万人），失业人口增加了16.1万人（前值为增加15.0万人）。失业人口较10月小幅增加，11月U3失业率（=失业人数/劳动力人数）高于10月，录得4.2%。此外，11月U6失业率（=（失业总人数+因经济原因而选择兼职人数）/劳动力人数）录得7.8%，同样高于10月的7.7%。
1.4 薪资增速持平于前值，通胀压力趋缓
2024年11月时薪同比增速高于预期，但持平于前值，指向通胀压力趋缓。其中，环比看，11月时薪环比增速为+0.4%，持平于10月；同比看，11月时薪同比增4.0%，高于预期的+3.9%，但也与前值持平。
总体来看，11月新增就业回暖，但失业率抬升，薪资增速持平于前值，通胀压力不大，美联储12月降息25BP概率进一步加大。CME Fedwatch工具显示，11月非农数据公布后，市场预期12月降息25个BP的概率超过9成，前一日为71.0%，预计2025年降息三次，分别在3月、6月和12月。
2.1金融与流动性数据：美国10年期国债收益率下行
美国10年期国债收益率下行。截至12月6日，美国10年期国债收益率收于4.15%，较上周末（11月29日，下同）下行3BP，10年期国债隐含的通胀预期较上周末下行2BP，为2.24%。截至12月6日，法国10年期国债收益率较上周末下行2个BP至2.88%，德国10年期国债收益率较上周末上行1个BP至2.16%。截至12月4日，英国10年期国债收益率较上周末持平为4.25%；截至12月5日，日本10年期国债收益率较上周末上行0.2个BP至1.08%。
美国10年期和2年期国债期限利差与上周末持平。截至12月6日，美国10年期和2年期国债期限利差为0.05%，与上周末持平。截至12月5日，美国AAA级企业期权调整利差较上周末下行1BP至0.33%，美国高收益债期权调整利差较上周末下行6BP至2.66%。
2.2全球市场：大宗商品表现分化，全球股市上涨居多
能源价格下跌，农产品价格上涨。工业品方面，LME铜、LME铝分别上涨0.9%、0.3%，DCE焦炭、DCE焦煤分别下跌3.4%、6.0%。原油方面，ICE布油、NYMEX汽油分别下跌1.4%、0.1%。贵金属方面，COMEX白银上涨1.2%，COMEX黄金下跌0.7%。农产品方面，CBOT小麦、CBOT大豆、CBOT玉米分别上涨1.2%、0.4%、1.6%。全球股市上涨居多。美国股市方面，道琼斯工业指数下跌0.6%，标普500和纳斯达克指数分别上涨1.0%、3.3%。亚洲股市方面，上证指数、恒生指数均上涨2.3%，日经225上涨2.3%。欧洲股市方面，意大利富时MIB、德国DAX、法国CAC40分别上涨4.0%、3.9%和2.7%。
2.3央行观察：鲍威尔讲话略偏向“鹰派”
鲍威尔讲话略偏向“鹰派”。12月5日，美联储主席鲍威尔在参与公开访谈活动时表示，美国经济的强劲意味着，美联储可以在降息方面表现出一定的克制。鲍威尔没有透露他对近期利率走势的倾向，不过他表示美联储有能力保持谨慎。日本央行鸽派委员未排除12月加息可能性。12月5日，日本央行政策委员会最鸽派的成员之一中村丰明表示未排除12月加息的可能性，称先分析数据很重要，“我以前就说过，我并不反对加息本身”。欧洲央行行长表示短期内欧元区经济可能放缓。12月4日，欧洲央行行长拉加德出席欧洲议会经济和货币事务委员会听证会时表示，短期内欧元区经济增长可能放缓，中期经济面临下行风险。韩国央行行长表示特朗普关税比戒严令更令人担忧。12月6日，韩国央行行长李昌镛在接受采访时表示，美国当选总统特朗普的贸易政策对韩国出口导向型经济造成的威胁比韩国国内政治危机造成的威胁更大。2.4海外新闻：以色列威胁将再次对黎巴嫩发动战争
法国赛诺菲将投资10亿欧元在华新建生产基地。12月3日，北京经济技术开发区管理委员会表示，与法国跨国制药巨头赛诺菲签署合作备忘录，赛诺菲将投资约10亿欧元在北京亦庄新建胰岛素生产基地。韩国总统尹锡悦短暂推出戒严令，反对党提出弹劾总统尹锡悦的动议。12月4日，韩国总统尹锡悦表示，他将解除几个小时前刚刚宣布的戒严令，主要反对党共同民主党呼吁尹锡悦辞职，并提出弹劾总统尹锡悦的动议。以色列威胁将再次对黎巴嫩发动战争。12月4日，以色列威胁称，如果与真主党的停火协议破裂，以色列将再次对黎巴嫩发动战争，并表示这一次以色列的袭击将更加深入，并将目标对准黎巴嫩国家本身。法国议会通过不信任动议推翻巴尼耶政府，政治危机加深。12月5日，法国极右翼和左翼议员联手支持针对法国总理巴尼耶及其政府的不信任动议，331位议员（多于半数）投了支持票，巴尼耶必须向马克龙总统递交他本人及其政府的辞呈。OPEC+将增产计划推迟至2025年4月，全面解除减产行动推迟至2026年底。12月6日，石油输出国组织和包括俄罗斯在内的产油国联盟(OPEC+)将其开始提高石油产量的时间推迟三个月，至明年4月，并将全面解除减产的时间推迟一年，至2026年底，原因是需求疲软且非OPEC+产油国产量增加。该联盟曾计划从2024年10月开始退出减产行动，但全球需求放缓和OPEC+产油国产量上升迫使其一再推迟计划。3.1上游：原油和铜价环比下跌
原油价格环比下跌。2024年12月以来，WTI原油价格环比下跌1.18%，跌幅相对上月缩窄1.63个百分点，最新月度均价为68.72美元/桶。布伦特原油价格环比下跌1.28%，跌幅相对上月缩窄1.34个百分点，最新月度均价为72.46美元/桶。铜价环比回落，库存同比上涨。2024年12月以来，铜价环比下跌1.33%，跌幅相对上月缩窄3.54个百分点，库存同比上涨54.74%，增幅相对上月扩大2.46个百分点。
3.2中游：水泥价格指数和螺纹钢价格环比下跌
水泥价格指数环比由正转负。12月以来，全国水泥价格指数环比由上月的+4.43%转负为-0.65%。华北、东北、华东、中南、西北以及西南各区价格指数环比分别为：-2.05%、0%、-0.5%、-0.78%、+0.92%以及-1.07%。螺纹钢价格环比下跌。2024年12月以来，螺纹钢价格环比下跌0.67%，跌幅相对上月缩窄6.39个百分点。
3.3下游：商品房成交面积同比下跌，食品价格走势分化
商品房成交面积同比由正转负。2024年12月以来，商品房成交面积同比由上月的+11.6%转负为-10.1%。其中，一线、二线、三线城市商品房成交面积同比增速分别为：-22.81%、+2.24%以及-23.1%，同比增速相对上月变动幅度分别为-40.38、-13.66以及-11.48个百分点。猪肉、蔬菜、水果价格趋势分化。2024年12月以来，猪肉价格环比下跌2.38%至23.36元/公斤，跌幅相对上月缩窄1.36个百分点。蔬菜价格环比下跌1.51%至5元/公斤，跌幅相对上月缩窄10.98个百分点。水果价格环比上涨0.06%至7.16元/公斤，环比由负转正。
3.4流动性：货币市场利率上行，债券市场利率下行
货币市场利率上行，债券市场利率下行。2024年12月以来，R001较上月末上行19bp至1.65%，R007较上月末上行5bp至1.84%，DR001较上月末上行17bp至1.49%，DR007较上月末上行2bp至1.66%。一年期国债利率较上月末下行3bp至1.34%，十年期国债利率较上月末下行7bp至1.95%，一年期AAA+企业债利率较上月末下行9bp至1.77%，十年期AAA+企业债利率较上月末下行9bp至2.24%。
3.5国内新闻：商务部发布关于加强相关两用物项对美国出口管制的公告
商务部发布关于加强相关两用物项对美国出口管制的公告。12月3日，商务部发布关于加强相关两用物项对美国出口管制的公告，原则上不予许可镓、锗、锑、超硬材料相关两用物项对美国出口；对石墨两用物项对美国出口，实施更严格的最终用户和最终用途审查。国务院副总理何立峰会见美国高盛集团总裁温泽恩。12月4日，中共中央政治局委员、国务院副总理何立峰在人民大会堂会见美国高盛集团总裁兼首席运营官温泽恩时表示，中国正全面贯彻落实中共二十届三中全会精神，稳步推进全面深化改革重大举措，不断扩大高水平对外开放。欢迎包括高盛集团在内的更多美资金融机构和长期资本继续深化对华互利合作，为推动中美关系健康发展发挥更大作用。国务院副总理何立峰会见美国贝莱德集团董事长兼首席执行官劳伦斯·芬克。12月5日，中共中央政治局委员、国务院副总理何立峰在人民大会堂会见美国贝莱德集团董事长兼首席执行官劳伦斯·芬克。何立峰表示，中国正深入贯彻落实中共二十届三中全会精神，进一步深化金融体制改革，稳步扩大金融领域制度型开放，为外资企业在华展业提供更大便利，欢迎包括贝莱德集团在内的更多外资金融机构和长期资本来华投资兴业，共享中国发展机遇。财政部拟在政府采购活动中，给予本国产品相对于非本国产品20%的价格评审优惠。12月5日，财政部就《关于政府采购领域本国产品标准及实施政策有关事项的通知（征求意见稿）》向社会公开征求意见。其中提到，采购项目或者采购包中包含多种产品，供应商提供的符合本国产品标准的产品成本之和占该供应商提供产品的成本总和80%以上的，对该供应商提供的产品整体给予20%的价格扣除，用扣除后的价格参与评审。
俄乌危机发酵抬升大宗商品价格，美国经济超预期回落。
光大证券首席经济学家，研究所所长，董事总经理，早稻田大学经济学博士，中国财政部金融人才库专家，中国金融四十人青年论坛会员，中国证券业协会首席经济学家委员会委员。曾任职于中国财政部中美经济对话领导小组办公室、OECD经济部、早稻田大学政治经济学院，专注全球和中国宏观经济与金融市场研究。2023年10月参加国务院总理主持召开的经济形势专家和企业家座谈会，对经济工作建言献策。中国人民大学数学学士，北京大学金融学硕士，6年宏观研究经验，聚焦实体经济、人口问题及中美关系。在《Economics Letters》、《中国金融》等发表文章多篇。对古代经济史、地缘政治博弈尤感兴趣，通过缜密推理，不断提升对社会运转本质的认知。英国剑桥大学金融与经济学硕士。8年证券研究工作经验，专注货币政策和流动性，财政政策和地方债务，资产配置领域研究。在《中国货币》发表多篇文章。具有扎实的理论基础和实证研究经验，具备基本完善的宏观利率研究框架和视角。
上海财经大学数学学士、数量金融硕士，4年宏观研究经验，聚焦实体通胀、财政政策等主题。本硕期间均荣获国家奖学金，擅长通过底层数据挖掘、推演、论证宏观问题，在《中国金融》、《中国改革》等期刊发表文章多篇。上海财经大学理学学士，上海交通大学应用统计学硕士，曾获上海财经大学优秀学生、上海交通大学优秀毕业生等荣誉。聚焦资产配置方向，致力于从数据中挖掘潜在有价值的信息，定性与定量结合进行资产配置研究。中国人民大学经济学硕士，西南财经大学金融学士，曾获中国人民大学优秀毕业生、院优秀学位论文等荣誉。聚焦美国GDP拆分与预测、零售数据、非农数据，研判海外经济趋势，探究货币政策脉动。本订阅号是光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）宏观研究团队依法设立、独立运营的官方唯一订阅号。其他任何以光大证券研究所宏观研究团队名义注册的、或含有“光大证券研究”、与光大证券研究所品牌名称等相关信息的订阅号均不是光大证券研究所宏观研究团队的官方订阅号。
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