事件：公司发布 2017 年半年报，公司 2017 年上半年实现营业收入 5.65 亿元，同比增长 18.45%；实现归属于上市公司股东的净利润-1.24 亿元，同比减少226.78%；实现归属于上市公司股东的扣非净利润-1.27 亿元，同比减少119.33%。
投资要点
收入稳健增长，投入加大净利润承压：公司 2017 年上半年实现营业收入 5.65 亿元，同比增长 18.45%。分产品来看，上半年单机和系统产品业务板块有所下滑，减少了 26.05%，安全服务与集成板块增长 57.08%。安全服务与集成业务收入已占到公司营业总收入的 71%，但安全服务与集成板块由于竞争激烈的因素，导致毛利率有所下滑。从行业角度，上半年公司的交通行业实现重大突破，因此在华北地区的收入实现 131.63%的增速，但毛利率相对较低。公司净利润承压的因素，除去毛利率由去年同期的33.87%大幅下降至 25.43%外，从费用端来看也由于募投项目的投入带来销售费用和管理费用的增加。此外，公司今年上半年收到的政府补助大幅减少，由去年的 3099 万元下降至 311.34 万元，对公司净利润影响较大。同时，公司预计 1-9 月公司实现净利润-1.18 亿到-1.2 亿之间，单三季度预计实现盈亏平衡或出现小幅亏损，前三季度整体费用增长较快，为后续增长提供基石，我们预计公司今年三季度开始业绩好转。公司短期业绩承压，但全年来看，分板块收入有望实现均衡增长，政府补助的大幅波动有望得到平滑，全年业绩我们判断仍旧向好。
行业及产品进展顺利，管理创新有望实现效率提升：公司目前主要产品体系包括密码产品、信息安全产品与安全信息系统三大信息安全产品体系，并为党政军、金融、能源等重点客户提供安全集成与运营服务。上半年，公司成功中标了国家电子政务网络中央网络平台多个系统建设项目，在网信办、指挥交通、电力纵向加密、国家扶贫工程等市场接连取得新的突破。VPN、交换机等产品入围了国家机关的采购名录。此外，目前公司在云计算密码应用、大数据智能分析、5G 密码应用、自主可控等核心技术方面加强研究与布局，已经为未来的发展打下坚实基础。在管理制度方面，公司目前从项目管理型转向产品管理型，后续有望围绕公司产品实现组织架构的优化和改革，提升公司管理效率。行业产品进展顺利，虽然短期管理费用可能会出现上升，但从长期来看，公司的技术、产品及用户积累有望为公司长期增长注入活力。
募投项目完善安全布局，大股东参与彰显信心：公司上半年向市场非公开募集资金，用于投资密码系列产品、安全智能移动终端、国产自主高安全专用终端、面向工业控制系统和物联网的系列安全芯片项目、行业安全解决方案创新中心项目等公司重点战略布局项目，也在短期增加了公司的管理费用，并在研发方面加大了投入。但本次募资中，公司股东中电科投资、中国网安攻击参与 5 亿资金，彰显长期发展信心。
维持“买入”评级：不考虑注入和外延，我们预计 2017/2018/2019 年净利润分别为 2.04/3.00/4.18 亿元，EPS 分别为 0.24/0.36/0.50 元，对应 60/41/29 倍 PE，考虑到公司网安国家队的平台地位，维持“买入”评级。
风险提示：信息安全市场低于预期；募投项目进展低于预期。
（分析师 郝彪）
