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前天的文章《那年花开缺晶圆，跟着少奶奶学赚钱》，提到了Nor Flash的行情，提到了华邦，旺宏和兆易。
凑巧看到中泰电子首席分析师郑震湘文章《中国半导体产业的思考：面对涨价：兆易创新>旺宏>华邦电》里的这张图，发现和周莹囤棉花的套路简直如出一辙。赶紧向郑大神申请授权，并做适当修改，以期更适合芯片分销人士的阅读。
兆易创新在2016年库存突然高起
原文首发在公众号：
目前全球半导体行业迎来了8年景气大周期的盛宴，配销模式+销售涨价是目前行业关键词，加速趋势最显著的NORFLASH产业，这给看轻中国半导体未来前景的人重重回击。
8-9月份，在国内股票市场芯片行业掀起了一股主题浪潮，半导体指数两个月涨幅分别为4.07%、6.42%。国内芯片正进入科技红利高速发展期，有能力参与到此轮全球竞争的龙头公司将受益周期与成长的双重叠加。其中，最大的热点就是AI芯片主题和寒武纪芯片与华为首款AI芯片的推出。
科技红利时代，半导体行业迎来了巨大的机会
下面我们从典型财务指标，对比国内龙头与国际存储龙头，在面对8年景气大周期时所采用的库存战略和客户战略。
面对周期、面对涨价，我们首先要分析的是库存情况。一个优秀的产业界人士，明白最浅显易懂的道理，涨价大周期中库存与存货才是生命线，在上涨周期中货比钱还值钱！
我们从优秀台湾同业竞争者旺宏与华邦电的库存情况（优秀股价表现：旺宏年初至今上涨943%，剔除减资换股的一倍涨幅影响仍有巨大涨幅；华邦电年初至今上涨145%），可以看到两家实际上在2016年年底并未做好涨价准备，库存增速在历史低位，即使营收已经出现了比较好的改观情况下两家公司仍然未作出积极应对！
台湾公司中，旺宏修改应对方案，面对涨价库存节奏优于华邦电。配销模式是旺宏17Q1第一次提出来的，可以看到实施配销模式之后，旺宏的库存增速得到提升，虽然仍低于收入增速（市场需求实则太过旺盛，库存很难快速提上来），但其配销模式的积极应对已经使其领先其同行华邦电。旺宏不仅仅让NOR FLASH进入配销模式，SLC NAND也在17Q2进入配销模式；可见其对于未来的周期进行了极大的预期调整，更加积极面对半导体8年产业大周期！
华邦电则明显不如旺宏的纠错能力，库存增速仍然维持在低位，其在中期报告中指出“全面调配产能支援NOR FLASH业务，各应用需求全面爆发”。虽然其意识到了景气的来临，但对于这一次8年产业大周期的力度明显转向不足。即使年初至今旺宏涨幅远高于华邦电，我们仍然认为将旺宏的推崇力度放在远高于华邦电的低位。
大陆龙头兆易创新，面对涨价最为优秀！同样的角度，我们可以看到，兆易创新在2016年库存突然高起，这是为什么？显然其已经意识到了行业重大变化、开始积极应对；即使经历了更换第一大供应商的2季度之后，公司的库存增速仍然高于收入增速。可以说，兆易创新的高管战略眼光与魄力，已经超过了全球产业龙头的水平。
下面拆分存货产品的图表中，可以看到，公司原材料占比在17H1继续快速提升，达到创历史的57%；更加清晰的看到，公司对于8年半导体景气周期的惊人准确的判断与准备。从库存的角度，我们可以对兆易创新后续的业绩弹性作出更加乐观一些的判断。
从存货周转天数来直观比较三家龙头公司面对涨价战略的优劣。由于三家公司有fabless与IDM之分，仅从公司纵向趋势观察可以看到，兆易创新存货周转天数自2016年开始持续上升，华邦电则持续缓慢下降，旺宏从17Q2开始存货周转天数掉头回升。结论比较清晰，面对涨价，库存战略：兆易创新>旺宏>华邦电，兆易创新领先优势较为明显。
兆易创新公司在中报中对于收入增长的原因总结认为营业收入增幅较大，主要有三个方面的原因：
1、开发新客户和新的应用领域；
2、研发新产品的收入增幅较大；
3、市场需求旺盛，产品供不应求。
公司在中报中对于净利润增长的原因总结为：
1、收入增幅较大；
2、因为良率的提高、新产品的成本收入比重低于平均水平导致成本增幅低于收入的增幅，从而导致毛利增幅较大。
在上半年公司营运状况优秀的主要原因仍然不是来自于涨价，而是对于涨价的提前准备以及新产品与新客户开拓、产品规模化与良率提升。
图：存货周转天数
兆易创新17年中报中除开存货以外，还有一个指标变动比较大——应收账款。我们对比三家龙头公司应收账款周转天数：兆易创新应收账款周转天数自2016年底开始下降，即自从行业8年景气大周期逐步启动开始，公司的回款状况开始优化，本质上来说即是产品竞争能力提升、产业链话语权增强。
公司董事长在调研中提及，16年底公司曾有望接到苹果OLED之NOR FLASH订单，但由于产能分配考虑未能接单，而推迟到17年下半年准备接第二波订单。苹果的单子都不要？因为这一次半导体大周期很不一样，面对8年的景气大周期，公司率先调整了客户结构，把回款效率摆在第一位。面对涨价，兆易创新又一次作出了比较“惊人”的“平常之举”。
而台湾的两大龙头旺宏与华邦电的应收账款走势则比较平淡，受制于大客户的要求，应收账款周转天数在17Q2略有提升。
面对涨价-客户战略：兆易创新>旺宏>华邦电。在8年景气大周期背景下，我们认为，兆易创新做到了效率优先的最优客户战略，将为后续的产能储备与业绩弹性打下坚实基础；从另外的角度，存储器行业话语权快速提升真切的反应在了兆易创新身上。
市占率现状
旺宏>华邦电>兆易创新
面对涨价，无论从存货战略还是客户战略，兆易创新都做到了优秀的表现；而目前全球NOR FLASH市场占有率方面，旺宏、华邦电为全球第1、第3大公司（2017Q1数据），兆易创新全球市场份额占比2016年仅7%。我们认为，兆易创新在大周期面前展现的超前战略，将使得其在后续的全球市场份额抢夺中占据制高点。
面对涨价
NOR FLASH>NAND/DRAM
进一步分析各行业龙头的库存表现，可以看到：NAND/DRAM典型龙头公司的库存增速维持在底部，收入增速维持在高位。一方面，库存维持在低位，涨价趋势将持续；另一方面，NAND/DRAM涨价进入了第二阶段，厂商不主动添加库存，享受价格高企带来的高额利润弹性。
NOR FLASH典型龙头公司的库存增速开始回补，回补力度仍不足。NOR FLASH厂商开始意识到涨价趋势的持续性将较长，调整战略、回补库存，积极应对涨价。NOR FLASH厂商刚刚进入涨价第一阶段，且库存回补力度尚不足、即将迎来旺季后续库存回补仍然需要时间。重点关注NOR FLASH后续涨价空间与时间的超预期进展。
图：NAND/DRAM典型公司库存与收入增速对比
图：NOR典型公司库存与收入增速对比
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