对话吴任昊：“伟大不能被计划”——当下的投资思考

吴任昊： 展望2025年，唯一非常确定的一点是会有非常多的不确定。市场预期混沌不清的情况下，只要没有系统性风险问题，集中投资、专注于强竞争力的公司是对抗“混沌市场”的必要条件。

以中概股市场为例，在2023年和2024年指数似乎表现平淡，“仅”下跌3%、上涨4%，但期间出现5-6次超20%的大幅波动。指数波澜起伏、但缺乏趋势性的表象下，企业的基本面出现显著分化，从而导致了个股回报的巨大差异。如果能筛选出有竞争力的企业，过去两年在市场整体平淡的背景下仍会有突出的表现。

再比如伦敦市场，基于对产业的长期跟踪，我们在伦敦市场也关注到了如支付网络和航空航天领域中部分有差异化竞争力的企业。尽管伦敦市场2024年仅微涨且缺乏亮点，但相关公司股价也取得了较好的表现。

面对未来的不确定性和必然的短期大起大落，战略层面，考虑到2025年依然充满变数，我们需要淡化对宏观和政策的预判和定见，对纷繁复杂的信息果断做筛选和取舍，将研究精力更多聚焦于有空间、有内生增长动力的企业。

战术层面，则是提高个股集中度，“集中兵力打大仗”，重点关注满足以下条件的公司：首先是以自由现金流增长为出发点，选择自身造血能力强，商业模式优秀的企业；其次是在宏观不确定性依旧很高的背景下，聚焦能够通过企业自身的努力、创造差异供给、内生动力明确的企业；最后，成长空间至关重要，要聚焦在中期基本面能有显著变化、未来成长空间较大的企业。

总体来看，市场宏观层面极致的分化往往带来微观上的大有可为。2025年既然充满变数，我们唯有不断迭代，努力前行，面对挑战积极地做好应对。

港股：对具体行业和公司机会的判断更重要

吴任昊： 港股是一个非常典型的选股型市场，个体性机会较多，市场层面的回报并不稳定。

我从2007年开始参与对港股的投资，当年恒生指数约为20000点，在经过17年后，2024年底依旧约为20000点。尽管指数层面没有回报，但其间蕴含了多次极其巨大幅度的波动和机会，诞生了很多代表国家不同发展阶段的基本面支撑的大牛股。因此，港股市场在过去十几年的维度上，我们的感悟是：专注个体机会，淡化市场选择，努力在大家都很炽热的时候保持一点冷静，努力在大家特别绝望的时候保留一点希望。从这个角度看，对港股市场的判断，远远低于我们对港股具体行业和公司机会判断的重要性。

美股：收益来源不会长期集中在单一行业

吴任昊： 作为一个全球最大的资本市场，美股具备持续提供投资机会的能力，可能很多机构对美股投资的定位在于获得长期稳定的回报。但坦率而言，过去两年，美股市场结构的狭窄程度确实超出了我们的预期。以2024年为例，仅有约30%的个股可以跑赢市场。

而这种狭窄不仅意味着跑赢市场的机会难得，同时也意味着跑赢市场的公司达到的估值水平往往超乎我们的想象，特别是在科技行业，部分个股的表现已经远远超出了很多产业历史上的经验，我们也在不断学习。

未来，我们认为美股市场不同于韩国、中国台湾这类由单一行业驱动的股票市场，市场的收益来源不会长期集中在单一行业。我们纯海外市场的关注点从来就不局限于单纯的科技股。特别从2024年开始，我们一直在加大对于金融、高端制造业等行业的研究力度。