一、《中国金融稳定报告》指明资管业未来方向
二、逐条解读央行提出的对资管行业的要求
三、专题《促进中国资产管理业务规范健康发展》全文
今日，央行发布了《中国金融稳定报告（2017）》在名为《促进中国资产管理业务规范健康发展》的专题一中，央行首先肯定了资产管理业务“对促进直接融资、拓宽投资渠道、改进金融机构经营模式、支持实体经济融资需求发挥了积极作用。”同时指出，资管业务存在五大“需要关注的主要问题”，即：
1.存在流动性风险隐患的资金池
2.导致风险传递的多层嵌套
3.监管不足的影子银行
4.使风险仍停留在金融体系的刚性兑付
5.部分非金融机构资产管理业务的无序开展
对于未来，央行则提出了六项要求，促进资管业务规范健康发展。切入点即“统一同类产品的监管差异”，最终剑指建立有效的资产管理业务监管制度。
1.分类统一标准规制，逐步消除套利空间
2.有序打破刚性兑付引导资产管理业务回归本源
3.加强流动性风险管控，控制杠杆水平
4.消除多层嵌套，抑制通道业务
5.加强“非标”业务管理，防范影子银行风险
6.建立综合统计制度，为穿透式监管提供根本基础
央妈的意图很明确：资管乱象就是套利套出来的，那么就从正反两方面进行开正门堵偏门式的治理。
三、专题一：《促进中国资产管理业务规范健康发展》全文
摘自《中国金融稳定报告（2017）》中国人民银行金融稳定分析小组
自1991年中国出现第一只公募基金产品、2004年推出首只银行理财产品以来，资产管理业务快速发展，规模不断攀升，对促进直接融资市场发展、拓宽居民投资渠道、改进金融机构经营模式、支持实体经济融资需求发挥了积极作用。
但是，规则差异、产品嵌套等问题也逐渐呈现，市场秩序有待规范，迫切需要进行顶层设计，将宏观审慎管理与微观审慎监管相结合，机构监管和功能监管相结合，统一同类产品的监管标准，切实防范跨行业、跨市场风险传递。
资产管理业务是指机构接受投资者委托，对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务，资产管理机构为委托人利益履行勤勉尽责义务并收取相应的管理费用，委托人自担投资风险并获得收益。
改革开放30多年来，中国经济快速增长，居民财富和高净值人群不断增加，财富保值增值和多元化资产配置的要求大幅上升，企业对直接融资的需求日益增强，金融机构改进单一业务结构和盈利模式的要求也日益迫切。
可以说，资产管理业务有效连通了投资与融资，其迅速发展是居民、企业、金融机构的共同需求。
在资产管理业务发展过程中，各金融监管部门不断完善相应的规章制度。
2012年下半年以来，证券、基金、期货、保险等机构的资产管理业务快速发展，各类机构之间的跨行业资产管理合作日益密切，中国步入“大资管时代”。
截至2016年末，银行表内、表外理财产品资金余额分别为5.9万亿元、23.1万亿元；信托公司受托管理的资金信托余额为17.5万亿元；公募基金、私募基金、证券公司资产管理计划、基金及其子公司资产管理计划、保险资产管理计划的规模分别为9.2万亿元、10.2万亿元、17.6万亿元、16.9万亿元、1.7万亿元。
剔除交叉持有的因素后，各行业金融机构资产管理业务总规模约60多万亿元。
在实践中，主要出现以下业务类型和合作模式。
凭借银行广泛的销售渠道、较大粘性的客户资源，银行理财在全部资产管理业务规模中占比最高。
业务运作方式主要包括：
一是自主投资管理。银行发行理财产品，将募集资金直接投资于存款、货币市场工具、债券、其他资产或资产组合等。
二是购买其他金融机构产品。银行通过购买其他银行的理财产品、证券公司资产管理计划、资金信托计划、保险资产管理计划、基金公司资产管理计划等，将理财资金投资于债权类、股权类等资产。
三是借助其他金融机构投资。银行将理财资金投资于其他金融机构的资产管理产品，银行提供投资项目并进行管理，承担投资风险，享有投资收益，受托资产管理机构收取资产管理费。
四是委外业务。银行将理财资金委托给信托、证券、基金等其他金融机构进行投资，约定收益率，受托机构对日常投资承担主动管理或投资顾问职责。部分中小银行投资能力不足，此类业务在其理财业务中占比较高。
信托公司接受委托人的委托，发行信托计划，为受益人的利益或特定目的，管理和经营委托货币资金。
业务类型主要包括：
一是单一信托。信托公司接受单个委托人的资金委托，按照委托人意愿，依据委托人确定的管理方式（指定用途），或由信托公司代为确定的管理方式（非指定用途），单独管理和运用资金。
二是集合信托。受托人把两个或两个以上委托人交付的信托财产加以集合，以受托人的名义对该财产进行管理、运用或处置。
集合资金信托是典型的信托公司主动管理的产品。
三是伞形信托。在同一个信托产品中包含两种或两种以上不同类别的子信托，投资者可根据投资偏好自由选择其中一种或几种进行投资组合。
例如，按照约定的分成比例，由银行理财产品认购信托计划优先级受益权，其他客户认购劣后受益权，劣后级认购主体也可能包含多个子单元。
业务类型主要包括：
一是集合资产管理计划。可向不超过200人募集，投资者最低门槛为100万元，投资范围主要包括各类标准化证券以及其他金融机构发行的资产管理计划。
二是定向资产管理计划。向单一客户募集，投资范围由证券公司与客户通过合同约定，定位于服务特定客户的定制化产品，由于投资范围较为灵活，实践中多为其他资产管理产品的投资通道。
三是专项资产管理计划。实践中一般用于资产证券化业务。
由证券公司成立专项资产管理计划购买待证券化的基础资产，作为发起资产证券化的特殊目的载体（SPV），计划份额在交易所市场流通转让。
基金公司的资产管理业务定位于公募性质的标准化证券投资，2012年，证监会允许基金公司通过设立子公司的形式，经营私募性质、投资非标准化资产的资产管理产品。
业务类型主要包括：
一是基金公司公募产品。基金公司向社会不特定对象或累计超过200人的特定对象发行受益凭证，根据投资范围可细分为股票型基金、债券型基金、股债混合基金、货币市场基金、QDII基金等。该类产品受《证券投资基金法》规范。
二是基金公司专户产品。属于面向特定客户的私募产品，基金公司向特定客户募集资金或接受特定客户财产委托担任资产管理人，运用委托财产进行投资，投资范围包括现金、银行存款及其他标准化证券。
三是基金子公司专户产品。基金公司下设的子公司开展的特定客户资产管理业务，属于私募性质，投资范围灵活，包括“未通过证券交易所转让的股权、债权及其他财产权利”，几乎涵盖所有标准化、非标准化资产。
期货公司资产管理业务包括单一客户资产管理计划和特定多个客户资产管理计划，其中，单一客户的起始委托资产不得低于100万元，接受特定多个客户委托从事资产管理业务的具体规定，证监会仍在制定过程中。
投资范围包括：期货、期权等金融衍生品，以及股票、债券、证券投资基金、集合资产管理计划、央行票据、短期融资券、资产支持证券等。
保险资产管理公司在受托管理母公司（保险公司）、其他保险公司等第三方资金以及企业年金的同时，发行资产管理产品募集资金进行投资。
产品主要包括债权投资计划、资产支持计划、股权投资计划、组合类产品等，发行范围限于合格的机构投资者，可定向向单一投资人、或集合向多个投资人发行。
私募基金管理人作为非金融机构，以非公开方式向合格投资者募集资金设立的私募基金主要分为两类，一类投资未上市股权，以赚取一二级市场价差为盈利模式，称之为私募股权投资基金；另一类专注于投资股票二级市场，称之为私募证券投资基金。
同时，随着移动互联网、大数据、云计算等信息技术的发展，互联网企业、各类投资顾问公司等非金融机构自身，或通过与传统金融机构合作，也面向社会公众广泛开展了资产管理业务，余额宝等互联网理财产品因门槛低、收益高、可即时赎回等特点发展迅速。
由于投资范围、资本计提、分级杠杆等监管标准在不同行业存在差异等因素，出现了不同金融机构相互合作、多层嵌套的资产管理业务模式。
即银行相互之间购买理财产品。同业理财属于批发性销售，具有期限短、收益率较高、发行成本较低的特点，且银行以自有资金购买同业理财在风险资本计提方面也相对灵活，可减少资本占用。
因此，部分投资能力较弱的小银行倾向于购买大银行的理财产品迅速做大理财规模并保证收益。
金融监管研院孙海波点评：
同业理财并不会必然导致银行少计提资本，核心是看能否穿透底层资产。之前同业理财之所以在所有理财类型中最不规范，主要就是因为同业理财底层资产披露最差。
4月份以来银监会的检查对同业理财的监管压力效果非常明显，笔者接触下来部分银行甚至直接暂停了自营资金投资他行理财。
这也是导致2017年5月银行理财余额为28.4万亿，环比下降1万多亿最主要原因。2016年下半年同业理财恰恰相反属于增速最快的理财类型，年底余额为6万亿，占比20.6%；其中2016年上半年占全部理财产品资金余额 15.28%，总计4万亿。
年度 | 2014年 | 2015年 | 2016年上半年 | 2016年底 |
同业理财规模 | 0.49万亿 | 3万亿 | 4.02万亿元 | 6万亿 |
占理财余额比例 | 3.25% | 12.77% | 15.28% | 20.60% |
但年初笔者就认定，同业理财2017年后续的扩张将会受到很强的抑制。2016年底同业理财扩展速度加快，一定程度上和MPA考核有关，因为央行在2016年11月初就明确，将在2017年把表外理财纳入MPA，对于理财发行行来说，有动力将理财规模短期内做大，为后续广义信贷扩展预留空间。
而且同业理财底层资产信息披露不好，也是部分规避监管套利相对比较好的工具；尤其是出理财银行向投资人银行出具标准化资产对账单，帮助降低风险权重，但实际上底层资产为非标。
2017年开始监管对底层资产信息披露穿透强化力度空前，同业理财生存空间进一步被压缩，主要是穿透底层资产，按照基础资产进行资本计提、授信和审核资金流向是否符合宏观政策（两高一剩房地产）。甚至很多情况下被银监会认定为空转套利。同业理财2017年上半年会初步收缩。
最初，银行通过将理财资金对接信托计划，向指定借款人提供信托贷款，监管趋严后银行理财转而引入信托收益权或嵌套证券公司资产管理计划，或以信托计划购买银行信贷资产，到期银行承诺溢价回购。
银行还可委托信托公司将理财资金用于申购新股，投资限售股收益权、股权收益等。
金融监管研院孙海波点评：
狭义的银信合作业务主要是指银行将理财资金直接或者间接通过信托公司开展的投融资业务，广义的银信合方式作不但指银行与信托之间理财资金业务往来，还包括了信贷资产证券化、银行推介信托计划、开立信托财产专户、财务分析与规划等专业化的服务。
传统的银信合作模式受到严格限制，主要是净资本计提，融资类银信合作余额比例30%限制，非银发[2011]14号进一步规定：银行理财资金间接受让信托受益权业务一律视为银信合作业务；
当前的银信合作为规避前面的监管限制，多数集中在银证信合作、银行代销信托产品、以财产权信托模式帮助银行信贷资产出表、以资金信托方式为银行代持他行资产提供通道、信托为银行体外设立资金池提供便利、银登中心挂牌流转。
案例一：银行代销信托产品频现纠纷
业务模式：名义上由银行代表相关信托产品，但实际上住到了相关项目的选择、尽调、审批及贷后管理，信托公司仅收取较低的通道费。在实际操作中，往往采取由信托公司承担名义上的主动管理职责，而代销银行附带隐性回购条款的模式。
存在的问题：1、责任划定不清。信托公司接受银行的隐形担保，可能面临银行不能履约的风险。在风险处置过程中，信托公司和银行互相推诿风险责任，不但影响了风险处置效率，而且激化了投资者情绪，导致矛盾层层升级，对金融市场稳定带来不利影响。2、尽职管理不到位。由于相关信托公司对银行代销信托产品过程缺乏有效的管理和监督，对于部分银行销售人员在影响过程中可能存在的夸大或不是宣传等问题难以及时发现并取证，导致信托公司在处理投资者纠纷过程中处于不利地位，相关教训值得警醒。
案例二：以财产权信托模式帮助银行信贷资产出表
模式一：部分中小型银行以信贷资产（收益权）设立附回购的财产权信托，并通过信托资产受益权证券化（所谓“挂牌并转让不纳入非标”）等模式，对接理财产品或由第三方代持，以达到将信贷资产形式出表目的。
模式二：银行将不良资产以平价转给资产管理公司，资产管理公司将不良资产包委托给信托公司成立财产权信托，同时委托转出银行进行不良资产处置清收工作，并由转出银行承诺回购信托收益权。
存在的问题，1、没有在合同中明确划分责任，而是通过签订抽屉协议，由银行提供隐性担保，若银行不能履行担保业务，将使信托公司直接面临产品风险或投资者群访事件；2、信托公司通过财产权信托方式帮助银行隐匿风险或规避监管，面临较大的合规风险。
案例三：以资金信托方式为银行代持他行资产提供通道。
业务模式：A银行向B银行推荐代持项目，B银行（通常为农商行、城商行、中小型股份制银行等）以自有资金投资于资管计划，嵌套信托产品后，投资于A银行推荐的项目，代A银行持有相关资产。A银行与信托公司签署受让转让协议或提供包含，承诺在信托项目到期前受让信托收益权并收取相关费用。
存在问题：银行A委托代持方持有相关资产，并承诺回购信托收益权，实质是以信托产品作为通道，实现表内资产表外化，已达到规避监管等目的。信托公司以资金信托方式帮助银行B代持资产提供通道，并接受银行A的隐性担保，不但面临较大的合规风险，而且银行A不能履行担保义务的违约风险。
案例四：信托为银行体外设立资金池提供便利
银行理财资金借助证券公司或基金公司的资产管理计划，投资自身贷款收益权或票据收益权等，实现信贷资产出表。
银行理财资金还通过投资证券公司或基金公司的资产管理计划中的优先级，最终投资于二级市场股票或参与定向增发等。
金融监管研院孙海波点评：
1、银行理财借助券商通道投资票据收益权根据目前银监会三三四的监管检查风暴，多数银行已经暂停业务。
银监会将任何借助资管通道投资票据的业务都定义为“票据空转”，尽管笔者认为需要区分看待，尤其对于本行理财投资本行已贴现票据的模式笔者认为属于非常典型的票据空转和监管套利。
银监会在目前的监管检查中有关“票据空转”主要内容包括以下几个方面：
（1）是否存在通过组合运用卖断、买入返售、买断转贴等方式，将票据在资产负债表内转移出去逃避信贷规模管控、赚取买卖差价的行为。
（2）是否存在借助跨业合作通道，通过信托、券商等“通道”模式，运用理财资金投资票据资产的行为。
（3）是否存在违规办理不与交易对手面签、不见票据、不出资金、不背书的票据转贴现“清单交易”业务。
（4）是否存在违规配合客户办理无风险敞口、无真实贸易背景银行承兑汇票业务进行套利导致资金在银行体系空转。
2、银行理财借助券商资管和基金专户投资自身贷款收益权
其实银行存量贷款出表目前并不十分普遍，主要是存量贷款出表受到银监会102号文严格限制，需要重新确认债权债务关系和变更抵质押品。但是102号文只针对银行业金融机构，所以借助非银行业金融机构出表比较普遍。但券商和基金不具备贷款经营资质，多数只是以收益权形式转让券商和基金。但银监会2016年发布的82号文《关于规范银行业金融机构信贷资产收益权转让业务的通知》强调一律要到银登中心进行登记，而且相应的资本缓释受到限制；尽管实际业务中，银行一般不将存量信贷资产通过券商和基金通道出表的模式界定为“信贷资产收益权”，但笔者认为并没有实质性差异。
现实中银行理财借助券商和基金专户出表集中在ABS业务以及增量资产（券商定向资管目前是主流，因为基金子公司的非标业务自从2016年4月份开始受到证监会新规严格限制）。
银行理财通过券商集合资管和基金专户结构化产品投资股票或者定向增发自从2016年7月份证监会发布的13号公告《证券期货经营机构私募资产管理业务运作暂行规定》受到严格限制，当前业务收缩非常明显。
主要是在劣后级对优先级的担保差额补足限制，投顾的限制，杠杆率的限制，优先级和劣后级共同承担亏损等要求使得结构化产品的吸引力大幅度下降，同时中国基金业协会在实际备案执行过程中也对结构化产品的审核比监管要求更苛刻。
银行通过购买保险资产管理计划或直接委托投资，将资金以定期或协议类存款方式存入另一家银行，使同业存款转变为一般性存款，以扩大资金来源和贷款规模。
银行还可委托保险资产管理公司进行投资运作，将理财资金投向保险资产管理计划或其他金融机构产品，在此过程中嵌套信托公司、基金子公司等多类金融机构的产品。
金融监管研院孙海波点评：
通过保险资产管理计划，将同业存款变为一般存款的做法保监会2016年发布新规《关于清理规范保险资产管理公司通道类业务有关事项的通知》（保监资金【2016】98号）禁止保险资产管理计划做通道业务。当然现实中仍然有部分保险公司以“主动管理”的名义继续为同业存款转一般存款提供通道。不过这里的违规点，笔者认为核心在于SPV存款吸收银行报表填报违规，因为从银监会的存款统计口径看，SPV存款都不能纳入一般存款的口径。
除两两行业间的合作外，还有多个行业机构共同参与、合作的资产管理业务，包括银证信委托贷款（信托贷款）通道业务、银信证基合作的委外业务、银信证基合作的股票质押回购业务、银信证基开展的定向通道业务、银（证）保基合作的股权投资业务等。
在资产管理业务中，通过滚动发行、集合运作、期限错配、分离定价等方式，资产管理机构将募集的低价、短期资金投放到长期的债权或股权项目，以寻求收益最大化，到期能否兑付依赖于产品的不断发行能力，一旦难以募集到后续资金，可能会发生流动性紧张，并通过产品链条向对接的其他资产管理机构传导。
如果产品层层嵌套，杠杆效应将不断放大，容易造成流动性风险的扩散。
在资产端，也存在单一产品投资多类资产的投资组合模式，一些资产组合构成复杂且不透明。
金融监管研院孙海波点评：
银行理财一直以来仍然是资金池运作，这点几乎没有正义，主要是银监会执行口径问题，虽然“滚动发行、集合运作、期限错配、分离定价”最早是银监会2011年就提出来。《关于印发王华庆纪委书记在商业银行理财业务监管座谈会上讲话的通知》（银监发[2011]76号）中，但当时讲话的背景并没有直接将这16个字和“资金池”直接对应。符合这16字所述特征的，就属于不规范的资产池，从而涉嫌资金池业务。
保监会在《中国保监会关于加强组合类保险资产管理产品业务监管的通知》（保监资金[2016]104号）中，再次用这16个字来定义“资金池产品”。
证监会将16个字正式定义为资金池产品的基本特征的，是2016年7月的“新八条底线”的规则《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》(证监会公告13号)。
总体而言银行理财的资金池隐患最为明显，主要体现在以下几点：
1、银行理财规模最大，总体非保本银行理财大约在24万亿左右，但多数具备资金池特征；
2、银行理财多数为对个人投资者发售，类比公募基金，但从流动性管理来看完全是一篇空白，不同于公募基金产品相对有比较完善的流动性管理框架。尤其自从2016年债灾之后，证监会在今年3月份更是强化了其流动性管理框架。
3、银行理财的估值方普遍为摊余成本法/历史成本法，配合预期收益率宣传，导致刚性兑付很难打破。对比公募基金会发现，只有货币基金才会用摊余成本法，其他公募基金一律为市值法。这就导致实际操作中必须银行绝大多数肯定按照预期收益率来倒推收益，即便少数净值型产品也同样是估值方法存在上述问题。
4、银行理财的管理费收入仍然是完全浮动收益，公募基金以固定管理费模式。完全浮动管理费就给了管理人非常大调节收益空间，主要是超过预期收益率部分基本归管理人所有。如果收益不达预期，降低管理费直至为零。在公募基金中禁止后端收益分成。
5、银行理财和自营资金进行交易，或者自营资金投资本行理财产品。在公募基金和私募基金其实是鼓励管理人进行跟投，但如果存在期限错配和底层资产难以公允股指的情况下，管理人自营资金和从客户募集资金混同运作，容易发生利益输送，或者自营资金为理财提供流动性支持，从而形成自营和理财混同的“资金池”。
6、同一家银行不同理财和理财产品之间的交易。其实其他类型的资产管理计划也没有绝对禁止这类关联交易，但前提有一个公开透明的交易市场，交易价格公允，而且需要特别披露。显然银行理财的管理交易多数其实为了换仓或转仓，主要是为了流动性管理的方便或者收益上的调节方便，这就是资金池运作的典型特征。
7、第三方独立托管问题。目前银行理财没有严格实施第三方独立托管，而是主要托管在本行；而且对托管行的职责界定并不清楚。这就为理财产品运作过程中类资金池运作提供了便利。未来为了强化银行理财风险和管理人隔离，要求托管人对管理人的资金运作合规性进行监督，就必须实施第三方独立托管。
附此前笔者对资金池“滚动发行、集合运作、期限错配、分离定价”16个字的解读：
（1）期限错配
此前2016年7月份理财新规征求意见稿虽然表述很严格，要禁止期限错配，但其定义为“底层资产到期日不得晚于产品的到期日”；但如果是开放式产品，没有到期日或者期限很长，所以表面上就已经不存在这里定义的“期限错配”。
如果对期限错配主要是对比底层资产的到期日和客户资金的到期日，那么目前银行理财的资产池都存在大量的期限错配。
（2）分离定价
笔者理解主要指客户申购赎回的价格是否按照底层资产的公允价值进行定价；所以开放式产品或者封闭式产品有期限错配情况下，申购赎回时候又没有合理的净值作为参考，就很容易出现分离定价。
当前，很多开放式银行理财产品即便有净值，但如果估值方法用历史成本法，实质上仍然是分离定价。尤其银行浮动管理费的模式对净值的干扰非常明显。
（3）滚动发售
笔者认为关键看是否存在仅以后手对接前手资金，如果客户赎回资金依靠后续募集资金而不是真实的资产清算或者依靠资产池本身的现金流，则属于滚动发售，这种模式其实在很多庞氏骗局中比较常见。
稍微隐蔽的情况也包括同一家银行不同理财产品之间的交易，或者同一个开放式银行理财不同系列之间的交易，也都涉嫌滚动发售的问题。
（4）混同运作
主要是在单独建账、单独核算层面做不到清晰的一一对应。包括自营资金和理财资金的混同，同一家银行不同理财产品的混同，这要是2014年银监会35号问规范的重点。
总体而言，资金池虽然没有新意，但上述16个字的执行力度决定未来整个市场的流动性和资金融通顺畅的关键因素。
银行理财拥有大量资金来源，投资范围基本局限于债权，股权投资受到一定限制，且不能做分级产品设计。
在不愿放弃优质项目的情况下，一些银行理财以信托、证券、基金、保险资产管理产品为通道，将资金投向股权等产品。
嵌套产品结构复杂，底层资产难以穿透，一旦发生风险，将影响各参与机构，增加风险传递的可能性，加剧市场波动。
多层嵌套的资产管理产品夹杂多层法律关系，如果委托机构主动管理缺失，通道机构尽职调查能力不足，发生损失时也容易出现责任推诿。
此外，一些互联网平台、民间理财等未受到有效监管的非金融机构与金融机构合作进行产品嵌套，风险不容忽视。
金融监管研院孙海波点评：
关于多层嵌套的问题，目前主要是央行领头的大资管新规正式禁止资管产品之间的多层嵌套。但是会区分对待，比如委外，FOF仍然允许。相信未来正式文件，一行三会将会列举更多允许嵌套的情形，笔者从接触到的一线业务反馈看,
主要是集中在:
1、面向高净值/私人银行客户或机构客户发行的银行理财，去投资股权或者有限合伙时加通道。
2、银行参与政府出资的产业基金，一般也是有限合伙形式，必须加一个通道，否则没法投股权。
3、银行参与债转股，应当通过实施机构转让债权，由实施机构将债权转为对象企业股权的方式实现。（详见国发[2016]54号《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》）。
4、由于私募基金资质问题，在债券质押回购等业务中，金融机构往往不愿直接与其作交易对手。为此，私募一般会藉资管计划这一“通道”持有债券并做质押回购等业务。
5、银行理财投资股权时，为增加流动性方便退出，会嵌套一个单一信托作为通道。
6、在银登中心的信贷资产流转业务中，根据要求应当通过信托进行。
7、另外，部分通道的存在是为了满足一些开户需求。
8\或者是政府母子基金模式.
这些笔者认为相对都属于合理的嵌套需求。未来希望监管层可以重点考虑放开。此前笔者也重点分析过嵌套的17种类型《何谓“善意”通道？17种典型情形列举》供参考。
银行信贷面临较为严格的资本充足率、合意贷款管理、贷款投向限制等监管要求，银行借助表外理财及其他类型资产管理产品实现“表外放贷”。
银行表外理财，银信合作、银证合作、银基合作中投向非标准化债权类资产（以下简称“非标”）的产品，保险机构“名股实债”类投资等，具有影子银行特征。
这类业务透明度低，容易规避贷款监管要求，部分投向限制性领域，而大多尚未纳入社会融资规模统计。
资产管理业务主要涉及信托关系或委托代理关系，也有部分业务的法律关系不清晰，实质是债权债务关系，存在隐性刚性兑付。
例如，部分资产管理产品以自有资金或资金池资金确保预期收益，无法与自身的资产负债业务充分隔离。
刚性兑付不但使风险在金融体系累积，也抬高了无风险收益率水平，扭曲了资金价格，影响了金融市场的资源配置效率，加剧了道德风险。
非金融机构开展资产管理业务已经暴露出一些风险和问题。
例如，将线下私募发行的资产管理产品通过线上分拆向非特定公众销售；向不具有风险识别能力的投资者推介产品，或未充分采取技术手段识别客户身份；开展虚假误导宣传，未充分揭示投资风险；未采取资金托管等方式保障投资者资金安全，甚至演变为非法集资。
对资产管理业务快速发展过程中暴露出的突出风险和问题，要坚持有的放矢的问题导向，从统一同类产品的监管差异入手，建立有效的资产管理业务监管制度。
针对影子银行风险，要建立资产管理业务的宏观审慎政策框架，完善政策工具，从宏观、逆周期、跨市场的角度加强监测、评估和调节。
同时，针对机构监管下的标准差异，要强化功能监管和穿透式监管，同类产品适用同一标准，消除套利空间，有效遏制产品嵌套导致的风险传递。
资产管理业务回归“受人之托、代人理财”的本源，投资产生的收益和风险均应由投资者享有和承担，委托人只收取相应的管理费用。
资产管理机构不得承诺保本保收益，加强投资者适当性管理和投资者教育，强化“卖者尽责、买者自负”的投资理念。
加强资产管理业务与自营业务之间的风险隔离，严格受托人责任。逐步减少预期收益型产品的发行，向净值型产品转型，使资产价格的公允变化及时反映基础资产的风险。
强化单独管理、单独建账、单独核算要求，使产品期限与所投资资产存续期相匹配。
鼓励金融机构设立具有独立法人地位的子公司专门开展资产管理业务。
建立健全独立的账户管理和托管制度，充分隔离不同资产管理产品之间以及资产管理机构自有资金和受托管理资金之间的风险。
统一同类产品的杠杆率，合理控制股票市场、债券市场杠杆水平，抑制资产泡沫。
对各类金融机构开展资产管理业务实行平等准入、给予公平待遇。限制层层委托下的嵌套行为，强化受托机构的主动管理职责，防止其为委托机构提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。
对基于主动管理、以资产配置和组合管理为目的的运作形式给出合理空间。
强化对银行“非标”业务的监管，将银行表外理财产品纳入广义信贷范围，引导金融机构加强对表外业务风险的管理。
规范银行信贷资产及其收益权转让业务。控制并逐步缩减“非标”投资规模，加强投前尽职调查、风险审查和投后风险管理。
针对资产管理业务统计分散问题，加快建设覆盖全面、标准统一、信息共享的综合统计体系，逐支产品统计基本信息、募集信息、资产负债信息、终止信息。
以此为基础，实现对底层投资资产和最终投资者的穿透识别，及时、准确掌握行业全貌，完整反映风险状况。
