常州恐龙园三度冲IPO再告失败，原因何在？

【品橙旅游】3月27日，第十七届发审委2018年第51次、52次工作会议召开，此次共有6家企业上会，恐龙园遗憾遭否，这是继2012年试图登陆创业板告吹、去年7月中止审查后，常州恐龙园第三次冲击IPO，同时也宣告了常州恐龙园挂牌新三板一年后的转板努力告吹。

某证券研究所人士对品橙旅游表示：“华东主题乐园竞争越来越激烈，而客流分散，需要不断更新换代、定期改造，所以对资金的需求强烈，此次登陆失败，将对其未来发展影响巨大。”

在一个跟恐龙没有关系的江苏常州一片芦苇荡，一家国营公园，一个中华恐龙馆，能发展成屡次冲击IPO的中华恐龙园，这个本身就是一个传奇。而其董事长、财会出身的沈波的发展也是中国主题公园发展史上的一个奇迹。从时间节点上来看：

1992年，沈波大学毕业后即进入常州高新区管委会，任办公室秘书。

1994年，任命为常州高新区旅游开发办公室主任。

1996年，国家地矿部在全国范围内为一批珍贵的恐龙化石寻找下家，而前提条件是要建立一个以科普为目的的恐龙博物馆，沈波为常州抓住了一个机会。

1997年，中华恐龙园奠基。

2000年，中华恐龙园开园。

2010年，评为国家5A景区。

2014-2016年，年入园人次均超230万。

图：中华恐龙园合并利润表 图片来源：招股说明书

2000年的江浙沪，呈现着明显的南北差异。最大的客源市场上海，以南的浙江旅游产品基本以山水自然风光为主，以北的江苏基本以人造景观为主。常州就是典型的资源匮乏型工业城市。通过为恐龙化石“安家置业”，常州的恐龙博物馆为沈波这一批年轻人下一步的人造景观、主题公园开拓提供了绝好的素材。

从一片芦苇荡中的被质疑，到2017年前9个月的净利润近7000万元，恐龙主题在常州逐渐形成了“主题公园+IP+衍生品”的模式，为非资源型目的地打造主题游乐产品创下了一个发展典范。

图：中华恐龙园（来源官网）

常州中华恐龙园创立于2000年7月，涵盖主题教育、主题游乐、主题环艺、主题演艺、主题商业，以及管理设施、服务设施、媒体设施等，其主题公园的“5+3”发展模式，以及主题景区“24H12M80Y”理论（即24小时、12个月、80年代人），球豆开发理论，以及以“恐龙宝贝”动画形象为起源的“形象、内容、体验、衍生”主题公园产业链，为中国民族主题公园发展和实践，提供了范例。是一家融展示、科普、娱乐、休闲及参与性表演于一体的恐龙主题综合性主题游乐园。

2011年，亚洲主题公园人气指数报告中，中华恐龙园排名第11位；在国际主题公园及景点行业权威组织美国主题娱乐协会TEA 与美国 AECOM 集团联合发布的《2015 主题公园报告》中，中华恐龙园位列亚洲第 13 位，大陆地区第 4 位。处于国内主题公园业界第一方阵。

2012年，江苏省环保厅的一则公示“暴露”了常州恐龙园的资本之旅。根据公示，常州恐龙园拟登陆深圳证券交易所创业板，暂定发行2667万股。当时各方对此怀有不少美好期待，因为若其上市成功，将成为A股以游乐场经营为主业的第一股。

第一次“冲I”铩羽而归并没有改变其对于资本市场的渴望，2015年10月，常州恐龙园挂牌新三板（OC.833745），希望可以“曲线救国”，但新三板的流通性一直未有明显改善，一年来的成交额仅仅为851万元。

2016年9月，再次提交申报稿，向A股主板发起冲锋。据本次招股说明书（申报稿）显示，此次IPO拟发行5500万股，每股1元，实际的资金需求则在3.8亿左右。排队近两年，昨天首发上会，再次被否。

数据来源：招股说明书（申报稿）

从2016年，常州恐龙园再次传出“谋求A股主板IPO”的消息，似乎得到的反响并没有第一次热烈，不少业内人士表示，前有苏州乐园、上海欢乐谷、芜湖方特世界等等长三角业务规模较大的主题乐园，后有以上海迪士尼为代表的国际主题公园，再加之“新人”——上海海昌极地海洋公园也将于今年暑假开园，在主题公园的买卖越来越不好做的今天，常州恐龙园面临诸多挑战。

在证监会随后发出的会议审核结果公告中，也对恐龙园股份提出了情况说明细则，如控股股东控制的恐龙谷温泉、恐龙城大剧场、常州环球恐龙城实业等公司是否与发行人存在同业竞争；恐龙园控股的母公司龙城旅游控股集团（以下均简称为“龙控集团”）作为发行人是否存在向关联方输送利益；恐龙人酒店住宿业务与恐龙园业务的关联性，转让恐龙人酒店是否影响业务独立性；2016年发行人营业收入和净利润大幅下滑的原因；发行人现金销售金额占收入比重较高的解释；收入确认问题和净利润增幅大于收入增幅的问题等。

近5年来，全国旅游业，一直保持着15%的增速，是难得的好行业。但判断投资文旅产业项目是不是好生意，还要关注以下几点：

1）可复制性，决定行业天花板；

2）独特性，决定利润高低和定价权；

3）新项目运营能力，决定产品生命周期长短和成长性。

在这三个方面上来看，常州恐龙园的优势较为明显。

首先，是它确实具有可复制性。常州恐龙园的董事长沈波在接受《21世纪经济报道》时表示：“如果这个项目发生在北京、上海、广州，那算不上成功。因为北上广的成功模式无法被各地复制，常州的成功意味着这种模式可以在全国绝大多数地方获得成功，所以，模式的可复制性就是恐龙园的最成功之处。”几句话就一针见血地指出了常州恐龙园这种模式的特别之处，可复制性高。

常州恐龙园的独特性与新项目运营能力也不弱，特别是IP的打造。沈波在以往采访中，曾透露过，“形象、内容、渠道、体验、衍生，是这条产业链的5个环节”，但这种链条在中国缺失，恐龙园也如此，“先做主题乐园，然后再做形象和内容，然后再做衍生。” 所以中华恐龙园在2007年就开始着手研发主题动画片，从《恐龙宝贝》系列一到四部，到《米多龙》《小龙甜品工房》等，恐龙园一直不遗余力地塑造和传播自己的文化品牌形象，并积累了众多恐龙“粉丝”。

从恐龙园园区内所有的布局和娱乐项目看，都是组成各个IP故事的重要情节和组成部分，可以说，这些娱乐设施都是服务于特定的IP故事的。这使得游客一进园区，就能亲身参与进这个神秘恐龙基地的一系列历险和故事。这种全方位的沉浸式体验也是未来主题公园发展的大势。

但令人担忧的是，常州恐龙园游客人次呈现逐年下降的趋势。数据显示，2014年、2015年、2016年、2017年1-9月，其入园人次分别为236.58万人、234.32万人、230.04万人、197.74万人，购票人次分别为200.93万人、197.36万人、196.12万人、159.53万人，人数逐年下滑。

反观国内几家知名主题公园，运营杭州乐园、杭州宋城景区等知名景点的宋城演艺2014年至2016年的游客人数分别为1456万人次、2234万人次和3000万人次，年复合增长率为43.54%；同样在新三板挂牌的华强方特(834793)同期游客人数分别为911万人次、2309.30万人次和3000万人次，年复合增长率81.47%。

图：中华恐龙园今年游客人次对比（制图：品橙旅游）

有业内分析师表示，南方人造景区对“黄金三月”的依赖，决定了业绩好坏。如每年的7月、8月和10月，受良好的气候条件、学生暑假、“十一”长假等因素的影响，园区游客数量明显高于其他月份，2014-2016年，此3个月合计接待的游客量分别占各年游客总量的51.63%、49.54%和45.47%，属于公司的经营旺季，而每年12月至次年2月，游客人数较少，属于公司的经营淡季。

就主题公园IP问题，业内人士表示，国内知名IP的可塑性缺失，部分主题公园不够主题，容易受到国外知名IP的主题公园冲击。中国旅游研究院研究员宋子千就此问题发表了较为中肯的意见：“常州恐龙园在业内有一定知名度，在区域市场有一定影响力，但从全国范围来看知名度和影响力都一般。自创品牌是比较艰难的，其坚持自主研究、自有知识产权，这是值得鼓励的，但他们选择的主题领域也非主流如海洋世界之类，也对业绩造成一定的影响。”

抛开市场环境不看，数据自己就可以说明问题。

从2016年的业绩大幅度下滑，到2017年前三季度财报上漂亮的数字，常州恐龙园实现的净利润可以说是非常抢眼，达到了6953万元（见中华恐龙园合并利润表）。

业内人士表示，在主题乐园业做投资，只是比较营收、净利润、毛利率、净资产收益率、3年复合增长率，那么，你得到的信息一定会失真，还需要分析最重要的几项资产，它们分别是：固定资产、无形资产、长期待摊费用。

据公开数据显示，2014年-2017年9月30日，恐龙园股份固定资产、无形资产及长期待摊费用合计占资产总额的比例分别为83.60%、86.34%、86.31%、84.46%。2014年-2017年1-9月，它的折旧摊销总额分别为 8353.26万、8525.95万、8384.03万和6504.77万，保持在高位。