陈健恒分析员，SAC执业证书编号： S0080511030011 SFC CE Ref: BBM220
唐 薇分析员，SAC执业证书编号： S0080515110005
但堂华联系人，SAC执业证书编号：S0080116080033
邱赛赛联系人，SAC执业证书编号： S0080116100025
中债登、上清所公告4月债券托管数据。中债登4月净增7392亿至44.99万亿，上清所净增1994亿至16.09万亿。2017年4月债券发行与净增方面：①4月份记账式国债发行共2388亿，净增1641亿，较上月和去年同期都有所增加。进入4月份，国债单只发行规模增至320亿，带动发行量和净增量均有明显上升。4月地方债的发行与净增均为4164亿，远低于去年同期（10241亿），主要在于今年地方债的发行压力与节奏明显放慢。4月政策性金融债发行合计3044亿，低于去年同期（3850亿），净增664亿。4月中旬以来债市收益率上行明显，政金债出现了发行取消和减少发行安排的情况。4月同业存单合计发行1.25万亿，发行量较前两个月明显下降；净增801亿，较前期下降幅度较大。在银监会加大监管力度的背景下，部分股份制银行主动压缩同业存单余额。②3月非金融类信用债实际发行共5352亿，净增693亿元，虽然与历史相比仍偏低，但较前几月已有明显增长。4月中旬以来银监会下发一系列监管文件，内容主要包括银行业信用风险、委外情况、违规套利和不当交易等。监管趋严对各类型机构净增持各券种的影响体现在：广义基金和券商对债券的增持力度明显下降；在赎回压力与自然到期下，广义基金大幅减持了超短融、地方债，增持了少量的同业存单、国债，整体增持力度408亿，非常有限；券商也减持了政金债、中票、短融超短融，小幅增持同业存单和国债。相反，商业银行，尤其是全国性商业银行、城商行成为债券增持主力。除了增持地方债之外，全国性商行4月增持了1101亿国债；城商行4月则主要增持了政金债、地方债；而农商行4月主要增持了719亿同业存单，并增持了一点企业债、中票等；交易所方面当月转托管至交易所的量大幅净增加了194 亿，主要与流动性紧张下交易所质押融资需求增多有关；其他机构基本均为净减持。换个角度看委外的影响及资金逆流过程中赎回的压力：过去两年，在较为宽松的利率环境下，中小银行通过回购、同业存单从大行、非银机构借钱加杠杆，其中一部分资金再委外给广义基金，加杠杆和资质下沉也助推了过去的债券牛市。广义基金成为过去两年债券市场的主要净增持机构，增持9.9万亿的债券；而全部商业银行增持11.8万亿债券，其中有8.7万亿为地方债。从其过去两年债券净增持结构来看，33%的为信用债（3.3万亿，不包括公司债、私募债）；1.8万亿的政金债（9.9万亿中占比18.3%）；2.84万亿的同业存单（占比28.7%）。因此，赎回过程中，广义基金卖债的压力也最大，信用债、政金债的压力最大，跟过去压缩信用利差、隐含税率的过程恰好相反。
中债登、上清所公告4月债券托管数据。中债登4月净增7392亿至44.99万亿，上清所净增1994亿至16.09万亿。
2017年4月债券发行与净增方面：①4月份记账式国债发行共2388亿，净增1641亿，较上月和去年同期都有所增加。进入4月份，国债单只发行规模增至320亿，带动发行量和净增量均有明显上升。4月地方债的发行与净增均为4164亿，远低于去年同期（10241亿），主要在于今年地方债的发行压力与节奏明显放慢。4月政策性金融债发行合计3044亿，低于去年同期（3850亿），净增664亿。4月中旬以来债市收益率上行明显，政金债出现了发行取消和减少发行安排的情况。4月同业存单合计发行1.25万亿，发行量较前两个月明显下降；净增801亿，较前期下降幅度较大。在银监会加大监管力度的背景下，部分股份制银行主动压缩同业存单余额。②3月非金融类信用债实际发行共5352亿，净增693亿元，虽然与历史相比仍偏低，但较前几月已有明显增长。
4月中旬以来银监会下发一系列监管文件，内容主要包括银行业信用风险、委外情况、违规套利和不当交易等。监管趋严对各类型机构净增持各券种的影响体现在：广义基金和券商对债券的增持力度明显下降；在赎回压力与自然到期下，广义基金大幅减持了超短融、地方债，增持了少量的同业存单、国债，整体增持力度408亿，非常有限；券商也减持了政金债、中票、短融超短融，小幅增持同业存单和国债。相反，商业银行，尤其是全国性商业银行、城商行成为债券增持主力。除了增持地方债之外，全国性商行4月增持了1101亿国债；城商行4月则主要增持了政金债、地方债；而农商行4月主要增持了719亿同业存单，并增持了一点企业债、中票等；交易所方面当月转托管至交易所的量大幅净增加了194 亿，主要与流动性紧张下交易所质押融资需求增多有关；其他机构基本均为净减持。
换个角度看委外的影响及资金逆流过程中赎回的压力：过去两年，在较为宽松的利率环境下，中小银行通过回购、同业存单从大行、非银机构借钱加杠杆，其中一部分资金再委外给广义基金，加杠杆和资质下沉也助推了过去的债券牛市。广义基金成为过去两年债券市场的主要净增持机构，增持9.9万亿的债券；而全部商业银行增持11.8万亿债券，其中有8.7万亿为地方债。从其过去两年债券净增持结构来看，33%的为信用债（3.3万亿，不包括公司债、私募债）；1.8万亿的政金债（9.9万亿中占比18.3%）；2.84万亿的同业存单（占比28.7%）。因此，赎回过程中，广义基金卖债的压力也最大，信用债、政金债的压力最大，跟过去压缩信用利差、隐含税率的过程恰好相反。
中债登托管量4月净增7392亿至44.99万亿（3月净增4140亿），上清所数据净增1994亿至16.09万亿（3月净增5108亿）。中债登托管量虽较3月有所增加，但远低于去年同期，主要在于地方债的发行量明年低于去年同期，4月地方债仅增仅4164亿（去年同期10241亿）。上清所托管量净增较上月下降明显，主要受同业存单发行放缓影响。一、各类型债券发行与净增2017年4月各类型债券发行与净增方面：利率债4月份发行量总计为9597亿，远低于去年同期（16470亿），主要在于地方债、政金债的发行量明显慢于去年同期。对应利率债4月净增6470亿，也明显低于去年同期（12298亿）。国债：4月份记账式国债发行共2388亿，净增1641亿，较上月和去年同期都有所增加。进入4月份，国债发行节奏未变，但单只发行规模增至320亿，带动发行量和净增量均有明显上升。5月份单只国债发行量进一步增至360亿，预计5月国债发行量仍较高。地方债：4月地方债的发行与净增均为4164亿，远低于去年同期（10241亿）。4月发行的地方债中，64%为公开发行，定向发行占比36%，较一季度有所下行，主因进入4月，新增债开始发行，而新增债都是公开发行。今年地方债发行规模低于市场预期，或与地方债的实际置换规模低于此前预期有关。根据政府工作报告，2016年末，全国地方政府债务余额15.32万亿元，低于年度地方政府债务限额17.19万亿元。基于官方公布的地方政府债务余额15.32万亿元来倒推计算待置换的地方债的话，考虑2015、2016年及2015年已置换、新增发行的地方债务分别为8万亿、1.78万亿，扣除2015年以前的地方债务余额，计算2017年年初的待置换的债务在2016年年末实为4.94万亿（而非此前预期的6.4万亿）。考虑要求在2018年8月之前完成置换，预计今年置换类地方债的置换额度约为3-3.5万亿（低于2016年的4.83万亿），也低于此前基于全部待置换额度为6.4万亿的年内置换压力（其中或有2014年地方债务审计中一类债务认定以及中间摩擦造成的差异）。考虑今年新增地方债规模在1.63万亿，全年地方债发行量预计在4.5-5万亿左右。政策性金融债：4月政策性金融债发行合计3044亿，低于去年同期（3850亿），净增664亿（去年同期551亿）。受银监会一系列监管文件影响，4月中旬以来债市收益率上行明显，政策性银行债的发债成本也明显抬升。受此影响，国开在最后一周取消了7Y期发行，口行也仅发行了3、5Y期，1Y和10Y期均缺席。由于到期量偏低，政金债的净增量略高于去年同期。往后看，由于专项金融债的缺席，今年的政金债发行量将明显低于去年。同业存单：4月同业存单合计发行1.29万亿，发行量较前两个月明显下降（3月发行2.02万亿）；净增大幅降至799亿（3月4743亿），表明大部分管和自同业存单的发行需求均为到期滚动发行，银行新增发行需求很少。受银监会月中出台一系列针对银行的监查文件以来，银行开始主动降低同业杠杆，国有大行和股份制银行甚至开始压缩存量，导致同业存单的净增量大幅下降。分机构来看， 股份制银行4月合计发行4804亿（3月为8854亿），净增-51亿（3月为1319亿）；城商行合计发行7476亿（3月为10882亿），净增948亿（3月为3104亿），部分过去同业负债比重较高的银行出现了存单余额的净下降。不过4月由于资金面较紧，同业存单发行利率有所上行。信用债：4月非金融类信用债实际发行5361亿元，到期扣除至月底后净增631亿元，631亿的总量虽然与15年以来月均2800亿左右的水平仍有明显差距，但较16年12月至17年2月的连续三月的负值和3月仅512亿的净增量已有明显增长。分品种来看：中票净增量近400亿元，与3月持平，主要是城投和优质地产的供给量；企业债（不含铁道债）净增月-90亿元，负值有明显收窄；短融和超短融合计净增-585亿元，负值有小幅收窄；公司债净增量490亿元，未见明显提速，主要是中登质押新政后AAA以下品种发行较少。行业方面，城投4月净增量546亿元，扭转了自16年12月以来单月净增量持续为负的局面；其他行业中，房地产、煤炭、钢铁和有色4月净增量分别为373亿元、142亿元、3亿元和-25亿元。4月信用债一级供给有所反弹主要有以下原因：（1）5月起发行债券需要补充16年年报信息；（2）二季度到期量相比一季度明显增加，发行人无法无限期等待发行窗口；（3）近期银行上浮贷款利率的意愿增强，议价能力弱的发行人开始重新考虑债券融资。值得注意的是，在4月信用债发行量有所上升的同时，取消发行也再达高峰。4月非金融类信用债取消发行支数已高达155支，创下16年以来单月取消发行支数的最高峰水平。4月中下旬以来发行利率明显提升，突破3月高点。低资质城投和AA公募公司债开始出现7%左右甚至更高的发行利率，甚至不排除部分低资质个券因发行人被多数投资者排除在可投资范围外，即使利率提升也无法完成发行。 信用债持有方面，商业银行成为信用债增持主力，广义基金减持超短融、增持中票和企业债：①短融超短融：商业银行当月净增持了115 亿短融（超短融）品种，结束了连续2个月的净减持，各类型银行均有增持，与此同时4月商业银行净增持同业存单118亿元较上月近1800亿元的净增持量明显缩小，主要由于监管压力下同业存单4月的净增量明显萎缩（由3月的4700多亿的净增下降为4月的800亿净增），同业存单对短融和超短融的替代效果有所缓解；证券公司4月小幅增持了7亿元；其余机构多数为净减持，保险机构和广义基金分别净减持207亿元和306亿元，均为连续8个月净减持，其中保险机构持有占比下降1%。②广义基金和商业银行本月分别大幅净增持了中票169亿元和323亿元，新发行的中票也主要被广义基金和商业银行认购，商业银行内部主要是由城商行和农商行对中票进行了增持；保险机构小幅增持58亿元，连续第5个月净增持中票；而证券公司小幅减持了45亿元。③企业债：商业银行4月大幅净增持企业债136亿元，持有占比上升0.3%，主要为城商行和农商行的增持，全国性银行对企业债小幅减持；广义基金仅小幅增持不到16亿元，持有占比下降0.26%；交易所当月转托管至交易所的量大幅净增加了194 亿。 二、机构债券净增持动态4月各券种分机构投资者净增持的特点来看（如图1）：受4月监管趋严影响，广义基金和券商对债券的增持力度明显下降，相反，商业银行，尤其是全国性商业银行、城商行成为债券增持主力。除了增持地方债之外，全国性商行在3月减持1011亿国债之后，4月增持1101亿国债；相反，3月增持837亿同业存单、4月减持了887亿同业存单——或与MPA考核调整广义信贷有关，但也有目前免税的国债收益率具备一定的配置价值加大配置力度的因素。城商行4月则主要增持了政金债、地方债；而农商行4月主要增持了719亿同业存单，并增持了一点企业债、中票等。整体来看，4月各类型银行均一定程度增持了信用债，广义基金减持超短融、增持中票和企业债。其中商业银行增持信用债或有前期季报做表的影响，但或也有债券相对吸引力小幅增强的影响，有待进一步观察。特殊结算成员增持996亿地方债之外，对同业存单从3月的净减持转向净增持，4月增持514亿同业存单。广义基金在赎回压力与自然到期下，大幅减持了超短融、地方债，增持了少量的同业存单、国债，整体增持力度408亿，非常有限。换个角度看委外的影响及资金逆流过程中赎回的压力，过去两年，在较为宽松的利率环境下，中小银行通过回购、同业存单从大行、非银机构借钱加杠杆，其中一部分资金再委外给广义基金，使得广义基金成为过去两年债券市场的主要净增持机构，增持9.9万亿的债券；而全部商业银行增持11.8万亿债券，其中有8.7万亿为地方债。加杠杆和资质下沉也助推了2015年到2016年的债券了牛市，信用利差、国开与国债的利差、期限利差在过去两年均大幅压缩。反过来，在资金赎回过程中，广义基金卖债的压力也最大。从其2015年4到2017年4月债券净增持结构来看，33%的为信用债（3.3万亿，不包括公司债、私募债，如果考虑公司债、私募债，或还有约3-4万亿的持仓）；1.8万亿的政金债（9.9万亿中占比18.3%）；2.84万亿的同业存单（占比28.7%），还有少量的商业银行债、地方债、国债等。因此，在赎回过程中，信用债、政金债的压力最大，跟过去压缩信用利差、隐含税率的过程恰好相反。（如图4、5）保险机构连续第四个月小幅净增，不过4月仅净增持153亿（3月增持983亿）。主要增持了国债，小幅增持政金债、存单和其他，减持短融、超短融、企业债。券商减持政金债、中票、短融超短融，小幅增持同业存单和国债，整体为减持。交易所从3月的国债和地方债转入托管到4月的转出。交易所方面，当月转出166亿国债、54亿地方债，但当月转托管至交易所的量大幅净增加了194 亿。一方面是由于4月交易所资金面相对银行间宽松，融资利率有优势；另一方面转托管至交易所的企业债增加可能因为交易所企业债成交不活跃，交易所按照收盘价估值，估值相对滞后，在当月信用债收益率普遍上行的情况下，企业债转托管至交易所对产品估值也有一定优势；其他机构基本均为净减持企业债。整体来看，4月银监会下发系列文件，监管从严引发的赎回压力及担忧导致广义基金和券商增持力量明显减弱；而收益率上行之后，免税的国债对于银行资金具有一定的吸引力，商业银行成为债券增持主力。由于金融防风险政策通常存在较大的惯性，且预期会出台的一行三会关于资管行业的文尚未落地；从各大官媒近期的口吻、央行近期操作、各部委行动来看未见转机，政治局会议的影响仍在发酵。因此，近期仍是严格执行各项自查为主，收益率上行之后虽然具备一定吸引力，但对银行的配置需求、委外资金、市场情绪及需求的释放会有一定的压制。
中债登托管量4月净增7392亿至44.99万亿（3月净增4140亿），上清所数据净增1994亿至16.09万亿（3月净增5108亿）。中债登托管量虽较3月有所增加，但远低于去年同期，主要在于地方债的发行量明年低于去年同期，4月地方债仅增仅4164亿（去年同期10241亿）。上清所托管量净增较上月下降明显，主要受同业存单发行放缓影响。
一、各类型债券发行与净增
2017年4月各类型债券发行与净增方面：利率债4月份发行量总计为9597亿，远低于去年同期（16470亿），主要在于地方债、政金债的发行量明显慢于去年同期。对应利率债4月净增6470亿，也明显低于去年同期（12298亿）。
国债：4月份记账式国债发行共2388亿，净增1641亿，较上月和去年同期都有所增加。进入4月份，国债发行节奏未变，但单只发行规模增至320亿，带动发行量和净增量均有明显上升。5月份单只国债发行量进一步增至360亿，预计5月国债发行量仍较高。
地方债：4月地方债的发行与净增均为4164亿，远低于去年同期（10241亿）。4月发行的地方债中，64%为公开发行，定向发行占比36%，较一季度有所下行，主因进入4月，新增债开始发行，而新增债都是公开发行。今年地方债发行规模低于市场预期，或与地方债的实际置换规模低于此前预期有关。根据政府工作报告，2016年末，全国地方政府债务余额15.32万亿元，低于年度地方政府债务限额17.19万亿元。基于官方公布的地方政府债务余额15.32万亿元来倒推计算待置换的地方债的话，考虑2015、2016年及2015年已置换、新增发行的地方债务分别为8万亿、1.78万亿，扣除2015年以前的地方债务余额，计算2017年年初的待置换的债务在2016年年末实为4.94万亿（而非此前预期的6.4万亿）。考虑要求在2018年8月之前完成置换，预计今年置换类地方债的置换额度约为3-3.5万亿（低于2016年的4.83万亿），也低于此前基于全部待置换额度为6.4万亿的年内置换压力（其中或有2014年地方债务审计中一类债务认定以及中间摩擦造成的差异）。考虑今年新增地方债规模在1.63万亿，全年地方债发行量预计在4.5-5万亿左右。
政策性金融债：4月政策性金融债发行合计3044亿，低于去年同期（3850亿），净增664亿（去年同期551亿）。受银监会一系列监管文件影响，4月中旬以来债市收益率上行明显，政策性银行债的发债成本也明显抬升。受此影响，国开在最后一周取消了7Y期发行，口行也仅发行了3、5Y期，1Y和10Y期均缺席。由于到期量偏低，政金债的净增量略高于去年同期。往后看，由于专项金融债的缺席，今年的政金债发行量将明显低于去年。
同业存单：4月同业存单合计发行1.29万亿，发行量较前两个月明显下降（3月发行2.02万亿）；净增大幅降至799亿（3月4743亿），表明大部分管和自同业存单的发行需求均为到期滚动发行，银行新增发行需求很少。受银监会月中出台一系列针对银行的监查文件以来，银行开始主动降低同业杠杆，国有大行和股份制银行甚至开始压缩存量，导致同业存单的净增量大幅下降。分机构来看， 股份制银行4月合计发行4804亿（3月为8854亿），净增-51亿（3月为1319亿）；城商行合计发行7476亿（3月为10882亿），净增948亿（3月为3104亿），部分过去同业负债比重较高的银行出现了存单余额的净下降。不过4月由于资金面较紧，同业存单发行利率有所上行。
信用债：4月非金融类信用债实际发行5361亿元，到期扣除至月底后净增631亿元，631亿的总量虽然与15年以来月均2800亿左右的水平仍有明显差距，但较16年12月至17年2月的连续三月的负值和3月仅512亿的净增量已有明显增长。分品种来看：中票净增量近400亿元，与3月持平，主要是城投和优质地产的供给量；企业债（不含铁道债）净增月-90亿元，负值有明显收窄；短融和超短融合计净增-585亿元，负值有小幅收窄；公司债净增量490亿元，未见明显提速，主要是中登质押新政后AAA以下品种发行较少。行业方面，城投4月净增量546亿元，扭转了自16年12月以来单月净增量持续为负的局面；其他行业中，房地产、煤炭、钢铁和有色4月净增量分别为373亿元、142亿元、3亿元和-25亿元。4月信用债一级供给有所反弹主要有以下原因：（1）5月起发行债券需要补充16年年报信息；（2）二季度到期量相比一季度明显增加，发行人无法无限期等待发行窗口；（3）近期银行上浮贷款利率的意愿增强，议价能力弱的发行人开始重新考虑债券融资。值得注意的是，在4月信用债发行量有所上升的同时，取消发行也再达高峰。4月非金融类信用债取消发行支数已高达155支，创下16年以来单月取消发行支数的最高峰水平。4月中下旬以来发行利率明显提升，突破3月高点。低资质城投和AA公募公司债开始出现7%左右甚至更高的发行利率，甚至不排除部分低资质个券因发行人被多数投资者排除在可投资范围外，即使利率提升也无法完成发行。
信用债持有方面，商业银行成为信用债增持主力，广义基金减持超短融、增持中票和企业债：①短融超短融：商业银行当月净增持了115 亿短融（超短融）品种，结束了连续2个月的净减持，各类型银行均有增持，与此同时4月商业银行净增持同业存单118亿元较上月近1800亿元的净增持量明显缩小，主要由于监管压力下同业存单4月的净增量明显萎缩（由3月的4700多亿的净增下降为4月的800亿净增），同业存单对短融和超短融的替代效果有所缓解；证券公司4月小幅增持了7亿元；其余机构多数为净减持，保险机构和广义基金分别净减持207亿元和306亿元，均为连续8个月净减持，其中保险机构持有占比下降1%。②广义基金和商业银行本月分别大幅净增持了中票169亿元和323亿元，新发行的中票也主要被广义基金和商业银行认购，商业银行内部主要是由城商行和农商行对中票进行了增持；保险机构小幅增持58亿元，连续第5个月净增持中票；而证券公司小幅减持了45亿元。③企业债：商业银行4月大幅净增持企业债136亿元，持有占比上升0.3%，主要为城商行和农商行的增持，全国性银行对企业债小幅减持；广义基金仅小幅增持不到16亿元，持有占比下降0.26%；交易所当月转托管至交易所的量大幅净增加了194 亿。
二、机构债券净增持动态
4月各券种分机构投资者净增持的特点来看（如图1）：
受4月监管趋严影响，广义基金和券商对债券的增持力度明显下降，相反，商业银行，尤其是全国性商业银行、城商行成为债券增持主力。除了增持地方债之外，全国性商行在3月减持1011亿国债之后，4月增持1101亿国债；相反，3月增持837亿同业存单、4月减持了887亿同业存单——或与MPA考核调整广义信贷有关，但也有目前免税的国债收益率具备一定的配置价值加大配置力度的因素。
城商行4月则主要增持了政金债、地方债；而农商行4月主要增持了719亿同业存单，并增持了一点企业债、中票等。整体来看，4月各类型银行均一定程度增持了信用债，广义基金减持超短融、增持中票和企业债。其中商业银行增持信用债或有前期季报做表的影响，但或也有债券相对吸引力小幅增强的影响，有待进一步观察。
特殊结算成员增持996亿地方债之外，对同业存单从3月的净减持转向净增持，4月增持514亿同业存单。
广义基金在赎回压力与自然到期下，大幅减持了超短融、地方债，增持了少量的同业存单、国债，整体增持力度408亿，非常有限。
换个角度看委外的影响及资金逆流过程中赎回的压力，过去两年，在较为宽松的利率环境下，中小银行通过回购、同业存单从大行、非银机构借钱加杠杆，其中一部分资金再委外给广义基金，使得广义基金成为过去两年债券市场的主要净增持机构，增持9.9万亿的债券；而全部商业银行增持11.8万亿债券，其中有8.7万亿为地方债。加杠杆和资质下沉也助推了2015年到2016年的债券了牛市，信用利差、国开与国债的利差、期限利差在过去两年均大幅压缩。反过来，在资金赎回过程中，广义基金卖债的压力也最大。从其2015年4到2017年4月债券净增持结构来看，33%的为信用债（3.3万亿，不包括公司债、私募债，如果考虑公司债、私募债，或还有约3-4万亿的持仓）；1.8万亿的政金债（9.9万亿中占比18.3%）；2.84万亿的同业存单（占比28.7%），还有少量的商业银行债、地方债、国债等。因此，在赎回过程中，信用债、政金债的压力最大，跟过去压缩信用利差、隐含税率的过程恰好相反。（如图4、5）
保险机构连续第四个月小幅净增，不过4月仅净增持153亿（3月增持983亿）。主要增持了国债，小幅增持政金债、存单和其他，减持短融、超短融、企业债。券商减持政金债、中票、短融超短融，小幅增持同业存单和国债，整体为减持。交易所从3月的国债和地方债转入托管到4月的转出。
交易所方面，当月转出166亿国债、54亿地方债，但当月转托管至交易所的量大幅净增加了194 亿。一方面是由于4月交易所资金面相对银行间宽松，融资利率有优势；另一方面转托管至交易所的企业债增加可能因为交易所企业债成交不活跃，交易所按照收盘价估值，估值相对滞后，在当月信用债收益率普遍上行的情况下，企业债转托管至交易所对产品估值也有一定优势；其他机构基本均为净减持企业债。
整体来看，4月银监会下发系列文件，监管从严引发的赎回压力及担忧导致广义基金和券商增持力量明显减弱；而收益率上行之后，免税的国债对于银行资金具有一定的吸引力，商业银行成为债券增持主力。由于金融防风险政策通常存在较大的惯性，且预期会出台的一行三会关于资管行业的文尚未落地；从各大官媒近期的口吻、央行近期操作、各部委行动来看未见转机，政治局会议的影响仍在发酵。因此，近期仍是严格执行各项自查为主，收益率上行之后虽然具备一定吸引力，但对银行的配置需求、委外资金、市场情绪及需求的释放会有一定的压制。
报告原文请见2017年5月10日中金固定收益研究发表的研究报告《中金公司*陈健恒, 唐薇:简评*从过去两年债券净增持结构看赎回压力 | —4月中债登、上清所债券托管数据点评》。
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