【天山股份|年报点评】供给典范量价齐升，报表质量持续改善【天风建材】

事件：

公司发布2019年年报，实现营收96.88亿元，同比增长22.14%；归母净利润16.36亿元，较上年同期增长31.83%。2019年公司综合毛利率、净利率分别为36.60%、18.88%，同比分别上涨0.42、3.27个百分点。资产减值损失2.52亿。第四季度实现营收24.51亿元，归母净利4.55亿元。2019年底，熟料产能2799.6万吨，水泥产能3866万吨。

点评：

分产品看， 2019年水泥和熟料合计实现收入81.10亿，同比增长18%，占比83.71%。2019年，公司销售水泥1664万吨，同比增长7.84%，对应销售收入67.59亿元，同比增长17.61%，水泥毛利率42.80%，同比提高3.71%；销售熟料485万吨，同比提高20.35%，对应熟料销售收入13.51亿元，同比增长23.52%，熟料毛利率36.42%，较上年同期增长2.65%； 水泥、熟料毛利率提升主因价格提高。相比其他西北企业，公司特殊之处在于南北布局，同时受益江苏产线盈利 ，根据卓创统计，公司在南京、常州分别拥有1条日产5000吨熟料产线，无锡拥有2500、5000吨/日产线各一条，江苏合计熟料年产能约542.5万吨，对应水泥产能约700万吨+。此外，销售商混205万方，同比下降2.84%，商混毛利率14%，同比下降3.06%主因量价下降。公司旗下电商平台“聚材商城”营收（合并抵消后）5.48亿元。

分地区看， 2019年新疆本土实现营收58.35亿元，同比大幅提高35.76%，江苏地区营收38.53亿，收入增幅6.04%，因此收入占比上，新疆占比提升至60.2%，江苏占比下降为39.8%。

内控改善，经营质量提高，费用率继续下降 。 销售、管理、财务费用比例分别3.38%、5.92%（含研发）、2.02%，同比分别下降0.05、0.27、1.69个百分点。资产负债率持续下降，当前为33.64%。在手货币资金6.9亿元，经营活动现金流量净额为26.76亿元，同比大幅提高55.61%。

供给格局典范，需求平稳增长。 供给贡献不容忽视，新疆作为全国第一个执行冬季错峰生产以及去32.5低标号水泥的地区，在政策执行与管控上树立典范。同时特殊地理环境决定市场相抵封闭（外来运输费用高），本地集中度较高，根据卓创资讯，新疆地区天山股份与青松建化合计熟料产能占比达51%，且严禁新增产能，供给格局稳定。

我们看好基建弹性 ，2019年新疆计划完成交通运输固定资产投资526.33亿元，以及新疆自古以来是西部重镇、“一带一路”重要节点，在项目前景、财政支持方面具备一定优势。结合逆周期调节加码，我们将2020-21年归母净利预测从17.98亿、18.22亿调整为18.23亿、18.67亿元，对应PE为6.6X、6.4X，维持买入评级。

风险提示： 基建项目落地不及预期；江苏区域价格变动不及预期。

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注：