【华泰传媒许娟团队】传媒行业2017中期投资策略——与龙头共成长，关注政策走向

投资观点

我们认为下半年传媒板块将延续L型寻底趋势，人口红利消退使得行业整体增速放缓，未来行业格局将进一步分化。我们仍然看好传媒行业特别是内容产业未来的发展潜力，而精品化趋势以及付费盈利模式逐渐兴起之下，内容产业门槛提升，龙头公司有望迎来重要发展窗口期，推荐关注各细分行业龙头：完美世界、三七互娱、光线传媒、华策影视等。对于营销行业，2017年年报披露后营销板块商誉减值风险将靴子落地，年底前后是营销板块的配置时点。目前行业格局略微沉闷，我们认为政策有望成为下一波行业推动力量，关注“一带一路”文化走出去以及电影引进片制度改革。

板块估值水平继续回落，内生增速有所下滑

传媒整体营收和净利润增速有所放缓，截至6月12日，板块估值水平PE（TTM）回落至37X，为全市场中游水平；从国际比较角度，游戏、营销、出版、广电板块估值水平国际差距较小，另外龙头公司与海外相比，估值差距较小。

影视：头部剧涨价趋势不改，付费提供更大想象空间

头部剧涨价趋势仍将持续，期间随着付费分成收入比例的提升，电视剧售价将与收视效果逐渐绑定，从而加速内容盈利能力的分化。两条投资主线：1）具备内容产出稳定性以及风险管理能力，突破发展瓶颈的龙头：华策影视、慈文传媒；2）形成自身特色的二三线厂商，关注长城影视、新文化等。

电影：发展阵痛期，正宜回归本心精耕细作

近十年票房增长主要有银幕增长驱动，银幕增速稍滞后于票房增速反映。然而，16年在银幕增速30%的情况下票房增速下滑至4%，终端拉动票房的作用越来越弱，未来内容或将成为拉动票房的关键因素。引进片放开配额是大势所趋，国外优质内容将持续保持充足供给。国产片工业化生态体系的建立和完善程度决定了其数量和质量的提升水平。影院及院线从粗放回归精耕细作，并购和提升非票房收入将是主旋律。推荐关注光线传媒、中国电影、万达电影。

游戏：产品持续优秀的公司将保持较快业绩增长以及享受较高估值水平

游戏行业具有较高的风险收益比，未来游戏行业格局存在不确定性，我们认为游戏行业的投资逻辑长时间内都将是“寻找下一个网易”，产品持续优秀的公司将保持较快业绩增长以及享受较高估值水平。关注完美世界、三七互娱、昆仑万维、游族网络。

营销：2017年是商誉减值风险集中释放的最后一年，年底进入配置时点

2017年为多数并购标的业绩承诺期的最后一年，也即是减值风险突出的最后一年。目前营销板块的估值回归到历史最低位，随着经营数据不断披露，商誉减值的风险将逐步确认或排除。我们认为年底是营销板块的配置时点，关注产业链布局完善，客户基础深厚，服务能力强的行业龙头，如省广股份、利欧股份等。

风险提示：经济低迷影响广告主投放意愿、政策风险。

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