日元汇率正处于漩涡的中心

开年以来，日本市场走的极其割裂 —— 30Y 日债利率暴涨 30bp 至 2.5% ，在主要国家中一骑绝尘；同时日经股指大跌 7.8% ，在主要股指中惨遭垫底。

利率大涨 + 股票暴跌，这种组合很难用简单的“经济好 or 不好”来解释。从宏观视角看，“滞胀场景”更契合当前的日本市场环境。 通胀漩涡，正在席卷日本经济。

1 月日本 CPI 上升至 4.0% ，位居发达国家之首。商品 CPI 已回升至 2022 年高点水平，其中大米 CPI 甚至高达 70%! 日本政府已宣布紧急“开仓放粮”（投放储备大米），但考虑到食品通胀已呈现一定的广谱性，且日本农业存在根深蒂固的体制问题，预计日本的高通胀仍将延续。

今年的日本 Rengo 春斗，对通胀的讨论也是重点话题 。 由于通胀快速上行，工会自然会要求更大的涨薪幅度。最新消息显示， Rengo 要求 2025 年加薪 6.1% 。其中中小企业加薪 6.5% ，双双创近 30 年以来最高水平。

问题是，高通胀环境下，日本企业对加薪的承受能力有多强？ 众所周知，日本大型企业早已完成全球化布局，其对本土通胀的适应力也更强，毕竟海外利润可以补贴国内；但数量众多的日本中小企业面临节节攀升的成本压力，生存环境其实在恶化。日本调研机构 TEIKOKU 数据显示，近一年日本破产企业数量创 10 年新高。 显然，很多中小企业可能已经陷入“经营不善 -> 涨薪无力 -> 用工短缺”的恶性循环 。

我们在前期分享《 日元： 150 附近的思考 》中指出，在涨薪这个事上，日本的中小企业恐怕“有心而无力”，这是 2025 年日本春斗的潜在风险点。

回到日元汇率， 25Q1 日元难得的做了一把 G7 汇率的“带头大哥”，年初以来累计升值超过 6% 。 目前 CFTC 日元净多头处于历史极值附近，日债市场已完全 Price in 了 2025 年还有一次 25bp 加息。 考虑到日本经济存在滞胀风险、中小企业加薪幅度或不及预期等因素，日元多头拥挤的局面或有所松动。

总结今天的分享：

1 、开年以来，日本股债市场走的极其割裂，背后很可能是滞胀问题。通胀漩涡，正在席卷日本经济。

2 、高通胀环境下，日本企业对加薪的承受能力有多强？越来越多的迹象表明，中小企业的加薪承受能力恐怕有限，这是 2025 年日本春斗的潜在风险点。

3 、这两天，日本 2025 春斗将公布初步结果。 笔者觉得，只要春斗结果不是特别超预期，日元多头都可以阶段性落袋为安 （考虑头寸和预期因素）。日元 25Q1 做了一把“带头大哥”，二季度可以歇一歇。弱美元背景下，其实可推荐的资产有很多……正所谓吾日三省吾身：买黄金乎？买白银乎？加仓乎？

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