【房地产】广宇发展：价值低估明显，咬定青山不放松——2017年三季报点评

※ 事件

公司发布2017年三季报，前三季度公司实现营业收入29.19亿元，同比+61.72%；归母净利润1.31亿元，同比-47.61%；扣非后净利润1.3亿元，同比-27.80%。

※ 资产注入尚未并表，预计全年业绩可期

土地成本优势减弱，但仍高于行业水平。公司1-3季度结算收入大幅增长62%，主要是中央公馆、南渝星城、星城13街区及领秀城5号地二期项目交付确认收入。同时，该项目结转成本增长158.12%，毛利率为23.7%，比上年同期下降29.7个pct，毛利润下降拖累利润总额下降17.8%。今年结算的为重庆鲁能及鲁能英大部分项目。根据备考报表，2017H1合并后毛利率仍高达33%，预计合并后仍高于行业水平。

所得税费用增加，并表后影响可以忽略。公司1-3季度子公司重庆鲁能及重庆鲁能英大不再享受西部地区的鼓励类产业企业减征税率，因此所得税费用增至8006万元，对三季度业绩带来一定影响。但注入后，我们预测公司合并口径归母净利润达到12.86亿，所得税影响可以忽略。

预计2017全年并表后EPS 0.69，增发后全年业绩略有增厚，明年将进入快速增长期。假设合并后的2017年H1上市合并主体备考EPS达到0.17元（合并前上市公司实际EPS为0.05元）。结合此前报告盈利预测（注入资产业绩承诺8.32、14.51和14.99亿元），我们预计合并后主体2017-2019的归母净利润分别为12.86亿，22.15亿和31.58亿，对应合并后18.6亿总股本，预计EPS为0.69、1.19和1.69。

※ 价值低估，咬定青山不放松

销售大幅增长，业绩锁定性强。公司主要销售回款主要来自重庆鲁能和鲁能英大，上年全年销售仅有106万方。2017年1-9月，公司（未合并口径）销售面积87.14万方，销售金额71.65亿。期内公司销售商品、提供劳务收到现金62.85亿，同比+67.51%。报告期末预收账款74.35亿元，同比+78.77%，主要为新增泰山7号、北渝星城、领秀城项目销售回款。

鲁能潜在尚未注入资源体量2000万方（海南与北京储备丰厚），公司合并后销售约占65%。目前鲁能集团尚未注入项目总建面1956.7万方，本次权益注入总建面1317万方，合计权益面积近3273万方，潜在货值近4000亿；集团2017年1-9月克而瑞口径销售700亿元，预计广宇合并后规模420亿以上，对应目前市值的PS 仅仅0.6X，价值低估明显。

※ 投资建议

公司毛利率高、成长性好、权益比高、资源储备多，价值被大幅低估，仅考虑此次注入后公司RNAV427亿元，每股23.91元，目前折价40%未来完成整体注入后，最高可结算利润或将突破80亿，我们预计公司2017-2019的EPS为0.69、1.19和1.69，PE为21.15X、12.28X、8.62X，首次覆盖，我们给予“买入”评级，6个月目标价16.5元。