【中信证券电子研究】大华股份（002236）2019年年报点评：盈利质量持续改善，短期波动不改长期价值

——作者：徐涛、胡叶倩雯

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• 2019年公司实现营收261.5亿元，同比+10.5%，扣非前/后归母净利润分别为31.9/30.2亿元，同比+26.0%/20.9%。受疫情影响全球安防需求滞后释放，公司多举措并举应对冲击，并发力红外测温等创新业务。我们认为短期扰动不改公司长期发展趋势，维持“买入”评级。

• 2019年公司实现高质量增长，业绩同比+26%高于指引中枢。 公司 2019年实现营收261.49亿元，同比+10.50%，实现归母净利润31.88亿元，同比+26.04%，扣非后归母净利润30.17亿元，同比+20.91%。外部环境震荡背景下公司仍实现营收高质量增长，主要受益于毛利率持续改善。 成本端 ，受益于渠道改革+产品结构优化，公司毛利率同比+3.96pcts至41.12%（国内外分别同比+3.09/ 5.33pcts）； 费用端 ，公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.9/0.2/1.1/ 0.3pcts，主要源于公司致力于完善销售渠道及加速实现智能物联转型，持续投放费用。单季度而言，公司2019Q4实现营收97.21亿元，同比+12.58%，归母净利润13.11亿元，同比+35.73%，业绩增速远好于营收端，受益于毛利率提升（同比+7.3pcts）及费用率下降（期间费用率同比-1.86pcts）。

• 全球疫情冲击下今年安防需求或延迟释放，公司积极应对，疫情后市占率有望再提升。 目前新冠疫情在全球多地蔓延，全球安防需求短期内受到抑制，其中国内政府端来看，2020年Q1我们监测到政府端安防项目招投标金额同比下滑20~30%，另国内企业端及海外业务需求也陆续受到部分影响。整体来看，我们预计公司2020年国内外业务均将受到不同程度影响，部分项目进度受到短期抑制而按下暂停键，公司多举措并行应对疫情带来的不利影响，包括，1）积极开辟备用供应商，2）开通复工人员返厂车辆专线，快速恢复产能，3）针对部分疫情严重的海外地区，通过线上办公方式保障业务稳定开展。此外，疫情冲击下全行业承压或将引发新一轮洗牌，公司作为资金实力雄厚、技术储备深厚的龙头厂商，抗风险能力更强。

• 此外，公司积极发力红外测温等创新业务，部分对冲传统安防需求不振的影响。 在疫情期间，红外产品由于具备“非接触式测温”功能成为防疫利器，目前全国需求增量大超常年预期，海外随着疫情蔓延需求也逐步兴起。公司依托成熟的安防布控方案和成熟的热成像技术，迅速开发出适用于防疫工作的红外测温热像仪，目前已大量满足国内防疫需求，并出口销售至海外。我们看好疫情下公司创新业务的增长。

• 长期继续看好行业发展及公司在AI端的布局。 我们认为，在贸易摩擦、疫情等影响下安防需求只是延迟而非消失，此外，公司在疫情缓解后将继续推动杭州智能制造基地二期建设项目及智慧物联解决方案研发及产业化项目，为后续发展提供充足动力。整体来看，短期外部扰动不改行业长期需求，公司正持续推进内部管理改革+视觉物联转型，我们长期仍坚定看好公司后续发展。

• 风险因素： 全球需求不及预期；AI进展低于预期；汇率波动风险；公司内部改革不及预期等。

• 投资建议： 新管理层改革带来公司盈利能力改善及海外市场拓展加速，然短期海外不确定性加大，我们下调公司2020/2021年EPS预测为1.16/1.40元（原预测为1.29/1.56元），并新增2022年EPS预测为1.79元，给予2020年18倍PE估值，对应目标价20.88元，维持“买入”评级。