【天风研究·固收】上半年资产证券化市场回顾——资产证券化市场周报（2017-07-10）

1、市场概览

2017年上半年，银行间、交易所（包括报价系统）共发行247期资产证券化产品，总规模4700亿元。其中，银行间市场（包括信贷ABS、ABN）共发行57期，共2000亿元；交易所市场共发行190期，共2700亿元。银行间市场从数量和规模上来看，发行增速均略有放缓（一般年底是发行高峰期，此处与2015H1、2016H1相比）；交易所市场的发行量和发行规模基本维持了先前的高速增长态势。上半年债券市场持续紧张，发行难度大是阻碍ABS高速增长的重要因素。 强监管下商业银行似乎并没有表现出强烈的出表动力；债市紧张对面临融资压力的非金融企业影响较大，因此发行热度不减。

另外，资产支持票据的发行并没有明显提速，年初至今仅发行6单公募产品，这可能与年初至今债券市场持续紧张有关，一方面企业融资成本仍然很高，另一方面银行间市场对ABS的需求也没有明显提升。

2、基础资产

从基础资产分布来看，银行间市场不良贷款和消费性贷款证券化产品增长较快。上半年发行的6期不良贷款ABS的发起方均为国内实力较强的国有银行和股份制银行（工行、中行、招行、民生），且结构设计上均实现完全出表，这表明商业银行目前发ABS的重要动力是不良贷款的出表。值得注意的是，除民生银行外发起方均为第一批试点银行，扩围后中小银行参与度仍有待提升。随着消费金融的热度不断提升，消费性贷款ABS发行规模增长迅速，上半年已发行5期共100亿元。与传统的企业贷款ABS相比，消费金融ABS规模仍然很小，但由于消费金融ABS发起方主要是资产较少的消费金融公司和中小银行，而且单个借款人借款数额也不大，百亿规模已经属于较高水平。

交易所资产证券化产品中阿里系的小额贷款ABS仍然一枝独秀，融资租赁、基础设施建设等行业由于融资压力大，发行ABS的动力强劲。

3、发行利 率：利率上行，利差仍处高位

我们选取优先A档、期限1年及以下（包括略高于1年的）的ABS对发行利率进行分析。

从发行利率来看，ABS票面利率与市场利率走势基本一致，受市场环境及监管政策收紧的影响，年初以来ABS发行利率持续上行约100bp，目前银行间ABS发行利率在5%附近，交易所ABS发行利率约为6%。

从发行利差来看，年初以来ABS发行利差变化不大，略有抬升，表明ABS与可比债券（短融中票、公司债）有很强的联动性。目前银行间ABS与短融中票利差为50bp左右，交易所ABS与公司债利差在100bp-150bp之间。

通过对各类基础资产发行利差的观察，可以发现高利差的基础资产往往具有如下特征 ：发起机构融资压力大（融资租赁、基础设施收费）、资产池收益高（消费金融）或风险较高的收益权类资产（门票收入、底层资产通常为未来收益权的信托受益权）。低利差基础资产则通常风险很低（RMBS、信用卡、汽车）或者是政策性项目（PPP）。

4、成交统计：流动性仍有待改善

从二级市场活跃度来看，银行间ABS均为公募，而且可以进行质押式回购，加之银行间市场资金量大，活跃度明显高于交易所ABS。银行间上半年现券成交量530亿元，质押式回购成交量366亿元。交易所方面，上半年成交量195亿元，均为现券回购交易。

5、关注消费金融类、融资租赁类ABS

由于ABS流动性不佳，更加适合持有至到期以赚取较高票息，因此需要重点关注风险较低且具有较高票息的品种，我们认为比较合适的是消费金融类和融资租赁类ABS。

对于消费金融类ABS，由于基础资产非常分散，单个借款人借款规模很低，总体风险较小；同时由于资产池收益率很高，通常高达20%，因此对本息支付构成较好的保护。重点关注历史违约率、借款人地区和行业（职业）集中度、借款人偿债能力等指标，同时强主体（阿里、京东）的小额贷款ABS也是不错的选择。

对于融资租赁类ABS，由于融资租赁公司资金需求量大，发行ABS融资的动力很强，因此为了后续融资一般不会放任债券违约，会对本息偿付提供流动性支持。因此，重点关注发起机构和担保机构的资质，通常来说金融租赁公司的风控更严，资质较好，内资和外资租赁公司则需优先选择资金实力雄厚、融资来源多样、业务能力较强的主体。

1、本周市场回顾

本周银行间市场无信贷资产支持证券和资产支持票据发行。

2、下周发行信息

2.1 发行计划

下周银行间市场有一期资产支持票据发行，为嘉事堂药业股份有限公司发起的嘉事堂药业股份有限公司2017年度第一期信托资产支持票据（“17嘉事堂药业ABN001”），规模8亿元。

2.2 产品信息

（1）17嘉事堂药业ABN001

发起机构：嘉事堂药业股份有限公司

基础资产： 17嘉事堂药业ABN001基础资产涉及发起机构与158家三级及以上公立医院产生的180笔应收账款 ，入池总金额8892.24万元。前五大债务人未偿应收账款余额占比14.34%；借款人分布于12个省市，集中度最高的前三大地区为北京、安徽、广东，应收账款余额占比80.80%；从行业分布来看，债务人全部为公立医院，回款相对稳定，逾期率较低。

交易结构：17嘉事堂药业ABN001采用了 循环购买结构 ，存在一定的流动性风险。

增级措施：17嘉事堂药业ABN001发行金额80000.00万元，资产池对资产支持票据形成了 超额抵押 ，同时循环购买时也设定了一定的折算比例；资产支持票据分为优先档和次级档，优先档可获得次级档提供的15.75%的信用支持。外部增信方面，嘉事堂药业股份有限公司（AA评级）作为差额补足方为优先级资产支持票据的本息支付提供 差额补足支持 ，同时自留部分次级档票据。

1、基金业协会备案信息

本周未公告资产支持专项计划在协会备案。

2、交易所挂牌信息

本周共有8期资产支持专项计划在上交所、深交所挂牌，本次挂牌转让产品中， 基础资产包括应收账款、企业债权、小额贷款、融资融券债权。

3、项目进度信息

本周有3期资产支持专项计划通过交易所审核，上交所2期，深交所1期。