煤电联姻，“中国神电”呼之欲出！神华、国电会擦出怎样的火花？

文   |   齐大胖的枪

首先我们来介绍一下事情的两个主角。

今年以来的政策消息铺垫：

2017年3月两会”期间，国资委主任公开强调：要深入推动 央企重组。“在钢铁、煤炭、重型装备、火电等方面，不重组肯定是不行的。”

2017年6月2日国企改革吹风会：沿三大路径加快深度调整重组步伐，稳妥推进煤电、重型装备制造、钢铁等领域中央企业重组，争取年内（央企户数）调整到百家以内。

同时发布停牌公告引发猜想和追捧。6月4日中国神华与国电集团旗下国电电力同时公告，内容均为股东拟筹划涉及公司的重大事项，将于6月5日起停牌，此举引起市场关于两家企业合并成“中国神电”的猜想。

国电系的上市公司长源电力、英力特、龙源技术等国电集团系列企业均不同程度上涨。

我们来看看煤炭和电力这两个行业，先下个结论：目前蛋糕大概就是这么大了。

先来说煤炭行业，2016年煤炭去产能2.9亿吨。根据国家统计局的数据，2016年煤炭需求量为39.3亿吨，产量为36.3亿吨，仅仅是供需基本平衡。

煤炭的主要下游行业：火电、钢铁、水泥、尿素增速预期基本都跑输GDP7%左右的增速，整体需求疲软，供过于求是未来3年煤炭行业的必然趋势。

数据来源：国家统计局、资料整理

数据来源：国家统计局、资料整理

看火电行业之前，我们先来整体看电力行业。2016年全国发电量59897亿度，同比仅增长3.0%，而2015年同比仅0.3%，发电量和经济活动互为晴雨表，在未来宏观经济成“L”走势且耗电量最高的第二产业占比逐步下降的预期下，附加上企业能效管理水平的提升，未来发电量可能不升反降。

国网电网建设投资金额增长速度基本稳定在10%以下，且大部分都是配网和特高压投资，主要是解决区域输送能力不足和用电效率的存量问题， 再次印证了电力消费趋于饱和的事。

数据来源：中电联、资料整理

数据来源：国家电网、资料整理

火电行业能不能独善其身呢？不存在的。火力发电占据总发电量的60%以上，电力需求疲软，火力发电首当其冲，传统的火力发电又被认为是空气污染物的主要来源之一，在双重影响下，火电设备的利用小时数逐年下降。

国家下调火电上网电价催化市场看空火电前景，最近两年火电基建的投资金额增长几乎停滞。

数据来源：中电联、资料整理

数据来源：中电联、资料整理

综合上述分析，我们可以明确的得出结论：国内煤炭和火电已经进入了存量模式，同时存量还在被风电，水电，核电等清洁能源逐步蚕食，在巨大的环境压力下，未来的蚕食速度还将加快。

数据来源：中电联，Wind

神华集团的主要业务是煤炭和发电，国电集团主要是发电业务。

如果两家企业整体合并出“中国神电”，主要有以下三点优势：

在存量模式及上网电价逐步下调的条件下，煤炭和火电之间往往是相杀模式，煤火企业合并能节省中间成本，直面发电端，在上网电价的竞争中获得优势。输配电成本快速推进，电改持续深入，售电机会开始显现。

“中国神电”很有可能成立售电公司，实现“煤炭—发电—售电”的产业链覆盖，成本优势带来的收益会被放大。

神华集团的发电业务90%以上都是火电装机，虽然目前火电的成本依然最低，但是国家对于非化石能源结构的转型有政策引导，而国电集团的含水清洁能源比例则超过30%。

因此未来“中国神电”将拥有极低成本的火电和合理的能源结构，市场和政策发生调整时，强大的响应速度和调整能力让其脱颖而出。

2015年底，神华集团总资产接近9000亿，有煤矿54个，投运电厂总装机容量7,851万千瓦，2.7亿吨吞吐能力的港口和煤码头以及拥有船舶40艘的航运公司。

2016年12月底，公司可控装机容量1.43亿千瓦，资产总额达到8031亿元。其中风电业务在欧洲、澳大利亚、美国、东南亚、中东等二十几个国家和地区，签订合同额累计达23.63亿元人民币。

在“一带一路”的机会下，“中国神电”总资产接近18000亿将成为仅次于国家电网的第二大出海企业，前景可期。

数据来源：资料整理

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无论此次理想中的“中国神电”是否出现，这一定是“煤炭—电力”行业剩者为王，并购重组时代的开始。

前面提到，“煤炭—电力”行业需求萎缩，已经进入了存量模式，不断提高行业集中度是优化资源配置，避免恶性竞争，提升行业景气程度的首要途径。

我们看到煤炭行业2015年CR4为24.62%，CR8仅为36.65%,电力行业CR6为14.1%，均为低集中竞争型，有较大的集中度提升空间。

提升行业集中度一般有两种路径，一是以民营资本为主的比拼成本控制和效率的自由并购；另一种是由国家引导的国有企业为主的整合并购。“煤炭—电力”大型企业主要以国资为主，显然符合后者。

由此可见，行业集中度的提升既有空间，也有必要性。政府引导的并购潮才刚刚开始，行业中的特大型国有企业将占据重大优势，中小企业举步维艰。

数据来源：资料整理

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最后我们再来看一下两个行业在资本市场的表现，煤炭行业的PE值为19左右，处于9年来的60分位，电力行业的PE水平在22左右，处于45分位。

数据来源：Wind

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结合目前产能过剩，存量模式的特点，我认为未来两个行业特别是煤炭行业的整体估值水平会继续下滑。

但是行业内部会产生分化，经过同行业或者跨行业重组的龙头，由于盈利能力持续改善，估值依然有上行的空间，值得关注。其他中小企业，如果不能有效把握住并购潮，估值水平将继续下降。

今天很残酷，明天更残酷，后天可能很美好，但是一些企业可能再没机会看到后天的太阳，强者抱团，剩者为王的时代已经来临！