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本文来源 | CFC金属研究
本报告完成时间 | 2023年7月16日
最新观点
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若粗钢平控，H2日均铁水产量需维持在232万吨下方：夏季短流程难有复产，铁水或维持高位；9月需求证伪后，铁水大概率下滑；Q4产能置换缺口只能对冲部分利空。进口煤下半年无明显增量，蒙煤长协锚定盘面底价1150元；国内供应趋松局面不变，但事故散点频发，而极端天气、供暖季限产分别是Q3和Q4可以炒作的焦点。
驱动：预期交易接近尾声，市场情绪偏悲观；焦钢毛利差2.3%，利润驱动向下；焦煤库存驱动向上，焦炭库存驱动中性；现货仓单2095，期货升水两轮，基差驱动向下。
价格预期：焦钢产量比反弹，第二轮提涨待落地；库存驱动向上，中间环节拿货需求高涨，煤价稳中有涨，焦煤基本面偏强；然下游需求淡季、焦钢毛利差走高或压制价格，压力位在5%附近，对应焦价涨三轮。
利多因素
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Ø 海外宏观情绪回暖，利好商品市场；
Ø 钢厂极限压缩原料库存，双焦库存持续下滑；
Ø 投机需求旺盛，煤价稳中有涨；
利空因素
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Ø 国内经济形势严峻，地产需求疲弱；
Ø 粗钢平控呼之欲出，远期下跌风险偏高；
Ø 国产煤供应正常，进口煤数量高位。
上期策略回顾
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焦钢产量比探底，库存指标利多现货
本周，海外宏观情绪回暖，商品市场受益普涨；投机需求旺盛，上游库存持续去化，炼焦煤线上竞拍涨幅较大；成本支撑叠加高位铁水，焦炭开启第二轮提涨，然终端需求平淡，铁水产量略有下调，第二轮尚未落地。双焦期货偏强运行，但在周五夜盘跳水。
截至7月14日，盘面焦煤主力合约收盘价1425点，环比上周+8.73%，山西中硫主焦煤出厂价1550元/吨，环比上周+50元/吨；盘面焦炭主力合约收盘价2219点，环比上周+7.22%，日照港准一级冶金焦出库价2020元/吨，环比上周+60元/吨。本周，焦炭出口外贸订单价格探涨，炼焦煤价格指数、进口海运煤价格、进口蒙煤价格均有不同程度上涨。
3.1
钢厂极限压缩原料库存，焦炭库存接近历史极值
焦煤：本周，煤矿、洗煤厂显著降库，焦企库存大幅去化，钢厂库存维持低位，港口库存减少；整体库存下滑，焦企厂内炼焦煤库存可用天数转降，焦煤库存驱动向上。
焦炭：本周，焦企去库放缓，钢厂库存续降，港口库存略减；整体库存下滑，接近五年历史极值，钢厂场内焦炭库存可用天数增加，焦炭库存驱动中性。
本周，下游处于需求淡季，钢厂盈利恶化，铁水产量高位略降；原料煤价格探涨，吨焦亏损收窄，部分焦企已经执行限产计划，焦价第二轮提涨开启，焦钢产量比反弹。煤矿生产供应正常，库存已出至低位，报价上涨较快；口岸日通车稍有回落，288口岸库存192万吨（+2）。
高温天气和南方暴雨持续弱化终端需求，宏观政策预期减弱，铁水日均产量下滑，钢材价格小幅探涨，但焦价首轮提涨落地后，钢厂利润恶化，周度螺纹高炉亏损扩大至-117元/吨附近（-50）；原料供应边际趋松，但中间环节投机需求高涨，成本支撑增强，焦化利润略有改善，焦钢产量比止跌反弹，焦价第二轮提涨尚未落地，焦钢毛利差回升至2.3%附近，焦煤超额利润率回升至10.9%，利润驱动向下。
目前，螺纹高炉利润与铁水日均产量的相关度愈发走弱，行政指令对产量的影响权重显著增加；若粗钢产量平控政策落地，炉料需求面临较大的回落风险。最新数据显示，前五个月粗钢产量累计同比增长1.6%，生铁产量累计同比增长3.2%，可见短流程生产降幅明显。若执行粗钢产量平控，后续每个月产量平均需下滑115.4万吨，钢联口径的日均铁水产量需维持在232万吨下方，铁水日均产量当前水平246万吨，后续仍有超10万吨/日的回落空间。下半年变化路径推演：夏季（7-8月）限电担忧仍在，短流程难有复产，铁水或继续高位运行；9月需求证伪后，负反馈叠加压减政策落地，铁水产量下滑。
焦化产能严重过剩，潜在供需错配影响力弱。相较于2020年，当前在产产能规模增加（+3800万吨），产能置换缺口减小（2020年H2净减1924万吨，2023年H2预计最多净减1627万吨），再叠加产能利用率偏低（仅在72%~76%），综合作用下，产能置换的缺口对供给的实际冲击将被严重削弱。更不用说，当前需求端相对低迷，2023H2日均铁水产量预估232万吨以下，而2020H2在248万吨，所以欲重现2020年行情的难度偏高。拉近时间，聚焦下半年相对于上半年的变化，由于炉料需求面临较大的下滑风险（-4.7%），产能置换缺口（1.4%~2.8%）只能对冲部分利空。因此，尽管存在产能置换缺口，但难以撼动焦炭的弱势地位。
进口煤下半年无明显增量，蒙煤长协锚定盘面底价。综合考虑蒙古计划、口岸设施以及中国煤炭政策基调，我们倾向于将下半年的蒙煤进口量锁定在1835万吨至2696万吨区间，均值2265万吨。基于头部贸易商的三季度长协价，估算得出折仓单价格1150元，由此可见，蒙煤三季度长协锚定的盘面价格底部在1150元附近。在国内市场低迷以及蒙煤快速放量的背景下，我们认为下半年来自加拿大、美国的炼焦煤进口总量或为620万吨上下，俄罗斯炼焦煤进口量约为1340万吨。
国内供应无新变量，存在季节性紧张和行政扰动。焦煤整体供应趋松局面不变，但事故散点频发扰动市场。极端天气、供暖季限产分别是Q3和Q4可以炒作的焦点。煤炭保供的政策基调未有明显转向，发改委强调确保发电厂电煤库存保持高位，迎峰度夏预期较难通过边际煤种传递至焦煤市场。此外，10月内蒙古乌海地区35个露天煤矿启动整合工作，涉及产能约1400万吨，据悉当前该地区实际在产产能3000多万吨，煤矿整合涉及工作面削减，或对区域供应造成部分影响。
基差方面，海外宏观情绪回暖，商品市场受益普涨；投机需求旺盛，上游库存持续去化，炼焦煤线上竞拍涨幅较大；成本支撑叠加高位铁水，焦炭开启第二轮提涨，然终端需求平淡，铁水产量略有下调，第二轮尚未落地。双焦期货偏强运行，基差走弱（基差历史分位：JM09 37%，J09 15%）。
现实：焦炭方面，下游处于需求淡季，钢厂盈利恶化，铁水产量高位略降；原料煤价格探涨，吨焦亏损收窄，部分焦企已经执行限产计划，焦价第二轮提涨开启，焦钢产量比反弹。焦煤方面，煤矿生产供应正常，库存已出至低位，报价上涨较快；下游对原料的补库需求消减，中间贸易商采购活跃；口岸日通车稍有回落，288口岸库存192万吨（+2）。
现货价格预期：焦钢产量比反弹，第二轮提涨待落地；库存驱动向上，中间环节拿货需求高涨，煤价稳中有涨，焦煤基本面偏强；然下游需求淡季、焦钢毛利差走高或压制价格，压力位在5%附近，对应焦价涨三轮。
综上所述，预计基差后期将以现货上涨、期货回调的方式震荡走强。
期差方面，若粗钢平控，H2日均铁水产量需维持在232万吨下方；夏季短流程难有复产，铁水或维持高位；9月需求证伪后，铁水大概率下滑；产能置换缺口只能对冲部分利空。进口煤下半年无明显增量，国内供应趋松局面不变，但事故散点频发，而极端天气、供暖季限产分别是Q3和Q4可以炒作的焦点。Q3推荐逢高布局9-1反套。
比价方面，09合约煤焦比1.557，位于历史高位（59%）；钢焦比1.701，位于历史高位（63%），原料煤表现强劲。
预期交易接近尾声，市场情绪偏悲观；焦钢毛利差2.3%，利润驱动向下；焦煤库存驱动向上，焦炭库存驱动中性；现货仓单2095，期货升水两轮，基差驱动向下。焦钢产量比反弹，第二轮提涨待落地；库存驱动向上，中间环节拿货需求高涨，煤价稳中有涨，焦煤基本面偏强；然下游需求淡季、焦钢毛利差走高或压制价格，压力位在5%附近，对应焦价涨三轮。
操作上，双焦期货周五夜盘遇阻回落，短期仍震荡调整，焦炭09合约压力位2250附近，支撑位2050附近；焦煤09合约压力位1430附近，支撑位1345、1300附近。风险点：宏观刺激政策超预期、焦化产能置换缺口扩大、煤炭整合提前。
建投黑色团队
分析师：张少达
期货交易咨询从业信息：Z0017566
分析师：楚新莉
期货交易咨询从业信息：Z0018419
分析师：唐惠珽
期货交易咨询从业信息：Z0019171
研究助理：沈锐
期货从业信息：F03114198
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