他被誉为“民生两弹一星”，董事长无惧唱衰任性增持！

文   |   君临团队

在医药界，贝达药业是一家自带话题的公司。

创始人丁列明，一生都在经历着大起大落，如果能够踩准节奏，在其低潮期鼎力支持，那么你的投资业绩必将跻身业界传奇。

为什么如此说呢？

我们先了解一下贝达药业。

贝达药业头顶的光环太多了：首个小分子靶向抗癌药、民生领域的两弹一星、海归博士、国家千人计划。

🔼《经济半小时》丁列明谈公司自主创新

🔼 第四届中国工业大奖颁奖丁列明（右三）

 🔼 国家科技进步奖丁列明（中）

中国工业大奖被誉为中国工业领域的“奥斯卡”奖，代表国内工业发展最高水平；国家科技进步奖由习、李等出席颁发，贝达药业的辉煌曾经一览众山小。

但自去年上市以来，贝达药业遭受的非议也愈演愈烈。

一夜之间，媒体对贝达药业的态度就发生了180度的大转变。

可是在一片的质疑声中，贝达药业实控人、董事长丁列明再次展现了异类个性，与别的上市公司老板都在捞到钱后，减持不停相比，丁列明却不断买入，上市不到两个月就累计增持68万股，增持价超过74块。

一句话就是，市场抛售多少，我就买进多少。

这到底是怎么了？贝达药业到底内里藏着什么乾坤，是人还是鬼？

贝达药业主营药品研发、生产和销售，说到药品研发，我们先来看几个数据，这有助于我们理解做药品研发的不易，在中国做药品研发更加不易。

关于创新药研发，国际上有“双10”说法：10年的时间，花费10亿美金的投入。

这听上去好吓人，白花花的银子，简直是在烧钱，时间周期还那么长。但这就是现实，而且这标准已经是几十年前的了，现在的花费普遍需要15亿美金，对于大型制药公司来说这个成本甚至需要翻倍。

根据福布斯研究数据，阿斯利康从1997年到2011年获批的每款新药平均研发费用高到120亿美元。

在这个烧钱的领域，中国表现怎样呢？

言下之意，我国使用的药品（除中药）超过97%都是仿制药，都是跟着别人走的，也不是大家不想创新，实在是天文数字般的研发费用和超长研发周期，把本土制药公司吓哭了。

敢于站出来自主研发新药的，每一位都值得鼓掌。

丁列明正是其中之一。

丁列明，1984年毕业于浙江医科大学，1991年获浙江医科大学传染病学硕士，1992年作为访问学者进入美国西弗吉尼亚大学医学院学习，2000年获美国阿肯色大学医学院病理科医学博士。

2002年，39岁的他放弃了20万美元年薪的医生职业，带着在耶鲁大学做博士后的王印祥和医用化学博士张晓东一起回国创业。

实验室只有30平米，陋室一间，但是目标却极为远大，直接瞄准了靶向抗癌药。

🔼 癌细胞靶向治疗

就是在已经明确的致癌位点（该位点可以是肿瘤细胞内部的一个蛋白分子，也可以是一个基因片段），来设计相应的治疗药物。

药物进入体内会特意地选择致癌位点来相结合发生作用，使肿瘤细胞特异性死亡，而不会波及肿瘤周围的正常组织细胞，所以分子靶向治疗又被称为“生物导弹”。

这是相对于传统化疗手段的一次医学思想上的革命。

2002年8月，世界第一个靶向抗癌新药吉非替尼（易瑞沙）在日本上市，2003年美国食品药品管理局（FDA）批准吉非替尼在美国上市，由此推动肿瘤治疗进入新的纪元，引发世界轰动；

如今，全球已有20种左右的靶向抗癌药问世，相当一部分已成为十亿美元级别全球畅销药。

而在2002年，丁列明刚刚归国的那一年，同行的成功带给他的，只有压力山大。

新药研发是一个漫长而枯燥的过程，无休止的实验，建立、推翻，再重建，其中有成功、欣喜，但更多的是失败和沮丧。

就在这日复一日，一次又一次的推倒重来中，2005年10月，丁列明团队终于完成了临床前研究。

但这时，他们又迎来了新问题——向国家药品监管部门申请临床实验许可。

各国都一样，新药关乎人的生命健康，申请、审查要求十分严谨，所以这个过程往往很漫长，快则一两年，慢则三四年，这对于大公司来说没什么，但对于一个初创小公司，特别是创新研发型的公司却是非常要命的。

时间等不起，每一天都是烧钱的成本啊。

丁列明想了又想，最后他做出了一个决定：给时任浙江省委书记的习写信！

出乎意料的是，习很快做出了批示，要求有关部门帮助协调，在上报国家药监局7个月后，丁列明就拿到了临床实验批文，一举创下中国的新药临床审批记录。

然而，到这一步，创新药研发也不过是走过了一半的路程，更凶险的考验还在前方。

2008年，贝达的临床试验正走到第Ⅲ期，此前很多失败案例就是倒在这一步，丁列明为了获得更可靠的疗效，决定和老大哥吉非替尼PK做对头实验，于是光买进口药就花了2600万

本来就不多的资金一下子变得抓襟见肘，偏偏这时节，金融危机又袭来！

投资人纷纷表示，实在是木有钱了，你们自己想办法吧。

丁列明团队一咬牙，纷纷卖房卖车筹集资金，当然，仅靠这点钱其实也支撑不了多久，这个时候就体现了我国政府的伟大英明……

好吧，不拍马屁了，说事实，2009年，杭州余杭区政府给贝达药业借了1500万元，随后又通过一系列的送温暖行动，终于让贝达熬过了那个凛冽的寒冬。

2011年6月15日，这是被记入历史的一天，埃克替尼（凯美纳）获得新药证书，成为中国第一个自主研发的小分子靶向抗癌药。

埃克替尼的成功不仅是打破了肺癌靶向治疗长期被进口药垄断那么简单，更重要的是，对于中国的肺癌患者来说，治疗成本大大下降，福音啊。

埃克替尼的临床Ⅲ期试验结果也让人惊喜，和吉非替尼进行的双盲实验中，主要疗效指标PFS（无进展生存期）凯美纳是137天，易瑞莎是102天，凯美纳高出34%，而且，结果显示安全性更好！

更令人惊叹的是，相比国外普遍十几亿美元的新药研发投入，埃克替尼的投入只有1.5亿人民币。

十年一药，负重前行，接下来迎接贝达的自然是鲜花和掌声。

创新技术带给贝达的，不仅是荣耀，更重要的是滚滚而来的利润。

像印钞机一样流出的财富，才是驱动药企不惜烧掉几十上百亿去研发，耗上十年光阴去努力的根本动力。

看看，10年研发1年回本，而且普遍还有20年的专利期，这20年在没有同类新药出来之前，只有此家别无分店！

凯美纳威力虽然没能达到几十上百亿销售规模，加上还有吉非替尼和厄洛替尼两家竞争对手在前，但是，凭借优秀的临床数据和低于竞争对手30%的售价，利润空间已经足够庞大。

🔼 埃克替尼销售情况

2011~2015 年，埃克替尼年复合增长率为97.5%， 2015 年约占我国EGFR-TKI 市场36%市场份额，2016年埃克替尼销售额突破10亿，按销售量算已经超越吉非替尼成为国内市占率最高肺癌靶向治疗药。

而且，新药之所以号称为印钞机，除了受专利保护外，稀缺性让其享受超高毛利，甚至可以说是一本万利——

近3年，贝达销售毛利超过96%，位列医药行业第一名，位列A股整个市场第一名！

股王茅台也要甘拜下风。

过去5年，贝达可以说是躺着就把钱赚了。

但问题也来了，贝达药业号称A股小恒瑞（恒瑞医药），我们对比一下两家——

恒瑞目前总市值1389亿；

贝达药业231亿。

相差了5倍。

恒瑞是国内肿瘤药龙头，而且具备丰富产品线，包括抗肿瘤、手术麻醉药、造影剂和输液产品。

目前有创新药2个，艾瑞昔布（消炎镇痛药）和阿帕替尼（抗胃癌，单品销售超10亿），同时有20个创新药处于不同临床开发阶段。

5月23日，新药非格司亭纳入优先审评，明年就可以上市，这又是另外一个10亿级别大品，其他仿制药数量就更加不用说了，去年恒瑞新增的仿制药临床批件就有36个，生产批件2个。

而贝达呢？

仅仅只有一个创新药。

埃克替尼一个药撑起了整个贝达药业，营收和毛利占比接近100%。

🔼 2013-2016年埃克替尼收入及毛利占主营业务比例

研发新药呢？

截止今年一季度，进入临床实验的新药只有4个，3个主要是抗肺癌的，1个治银屑病（俗称牛皮鲜）的，而且都还在Ⅰ期，还有1个治糖料病的刚拿到临床批件。

在一共29个研发项目中，仿制药只有一个治肝功能的苯丁酸钠已经申报生产，其余进度最快的两个心血管药都还在生物等效性实验阶段（这阶段过后才能申报生产）。

所以，这几款仿制药最快也要明后年才能上市，即使上市了，也不要有太大期望。

毕竟仿制药竞争大、毛利低，只能小打小闹帮补一下家用。

创新药就更加遥远了。

根据我们前面第一代创新药的研发历程可以看见，一个药需要十年之功，进入了临床一期，

后面还有二期三期，申报、审批生产……

没个四五年根本搞不下来，就算到时优先审评也要个三四年。

也就是说，贝达的下一款研发新药，乐观预计也要到2020年才能上市，好事多磨的话可能要迟至2022年。

而在这个过程中，仅靠一个新药打天下的贝达，同样在经受着竞争的考验。

2016年的时候，贝达登录A股，埃克替尼的主要竞品吉非替尼、厄洛替尼在中国的专利也分别于2016 年4月和3月到期。

根据CFDA公开信息显示，截至2016年8月31日，国内已有25家公司申请仿制吉非替尼、28家公司申请仿制厄洛替尼。

仿制药价格往往只有新药的三分之一，而且仿制药研发上市一般只需两三年，这将极大的侵蚀创新药的市场份额。

也就是说，到2018年之后，随着仿制药的大量上市，贝达药业的业绩将面临极大的考验。

前有追兵，后无退路。

其实，今年的数字已经提前反映出来了，2017年一季度，营收同比下降16.51%，净利同比下降26.82%。

又到了坐过山车的时间。

为了尽量延缓仿制药的攻势，熬到新一批创新药的上市，贝达开始了出招。

关键的策略就是进入医保，以价换量。

今年2月，人社部发布最新国家医保目录，埃克替尼入选，但纳入医保价调整为1399元/盒（不纳入医保价为2654元/盒），较之前降价幅度达54%。

去年，埃克替尼陆续在20个省份（直辖市）执行医保价格，今年又纳入了广东、四川、宁夏和重庆4个地方，这也是去年营收和增速大幅放缓的主要原因，价格下去了，但销量有一定的滞后性。

以价换量这招，管不管用关键要看进医保之后能换回多少量。

2013年，浙江率先将埃克替尼纳入医保，2015年，埃克替尼在浙江省的销售额达1.84亿，占总销售额20.15%，销售/人口比为3.38元/人，两年增长130%，渗透率是其他三大销售区的5-10倍！

🔼 埃克替尼各地区销售/人口比（元/人）

贝达这次选择进入医保，是有成功经验借鉴的。

按照浙江3.38元/人的渗透率，计算砍价一半，埃克替尼理论增量市场也将超过20亿，是现在年收入的2倍，对于毛利超过90%的埃克替尼，这基本上都是纯利。

当然，这是未考虑竞品情况下的推算，毕竟吉非替尼也参与了国家医保价格谈判，价格降为2358元/盒，虽然埃克替尼仍具价格优势，但相比之前日均费用差额有所下降；

厄洛替尼未入围本次谈判，但去年8月也主动降价30%。相对降价前，降价后其他3大销售区的渗透率相比浙江应该也会有所打折。

不过总体来说，这是个增量的生意，提升空间依然存在，况且，根据流行病学数据，我国每年新发肺癌EGFR突变患者还在以24万人左右的速度在增长。

还有，贝达这次留了个小心眼。

以前，他们有个免费用药政策，患者连续购买使用埃克替尼6 个月之后，如判定为缓解或稳定，可获得埃克替尼后续免费用药，这次降价后，贝达将购买时间延长到12个月。

根据贝达在互动平台说，埃克替尼无进展生存期平均为9.9个月，就是说患者用药续命期基本不到10个月，延期等于取消了免费用药政策，所以这次纳入医保降价折算回来远没有50%。

根据贝达最新的研发项目进展，未来三到五年可以看到的并且比较有看头的是两个新药：BPI-3016（糖尿病用药）和BPI-2009C（银屑病用药），贝达自己预计BPI-3016到2022年拿到生产批件，BPI-2009C 2020年拿到生产批件。

糖尿病和癌症一样，这是个超级庞大的市场，而且随着国内老年化的加速，蛋糕将越吃越大。

当然，这个市场同样激烈，而且对手是清一色的跨国药企。

截至2011 年，我国糖尿病药物市场前五位生产厂家均为外资公司，占市场份额75%左右。

BPI-3016直接的竞争对手，就有降血糖的利拉鲁肽和艾塞那肽，还有相近药理机制和疗效的优泌林（每天注射给药两次）和诺和灵（每天注射给药一次），这些都是十亿元级别的畅销药。

和他们相比，BPI-3016的卖点就是每周只需一次用药。

技术指标很好，当然，能不能做到，就看实际的研发进展了。

相比BPI-3016，另一个单品BPI-2009C进入的是银屑病（俗称牛皮鲜）市场，市场规模小很多，但好处是竞争压力也小啊。

银屑病发病高峰在15-30 岁，2010 年六省市调查报道的患病率达到0.47%，银屑病虽然不要命，但要脸，因其容易反复发作、皮磨损难以消退严重影响患者的外观，给患者带来沉重的心理负担，治疗需求很大。

目前市场上的几种疗法：药物、光疗法、传统口服药物和新型生物制剂治疗，要么副作用大，要么需要长期用药，要么价格贵得要死，总之痛点重重。

2011年，我国银屑病药物市场中的主要品种有卡泊三醇和消银片等，基本被丹麦利奥制药这家公司垄断了88%的市场份额。

小市场，弱竞争。

正是新来者杀入的好机会。

BPI-2009C是用于银屑病治疗的EGFR 抑制剂，作用机制新颖，用药期相对更短，目前国际上尚无相同作用机制的产品上市，竞争力还是相当强的。

十年做一药，一药吃十年。

丁列明和贝达药业通过一个埃克替尼实现逆袭，截止目前市值231亿，按丁列明26.7%持股算，个人市值61.7亿。

知识创造财富，完全不逊色于任何一位互联网传奇大亨。

而且，贝达一直保持着创新者的姿态，研发人员占比超过30%，国家千人计划、世界名牌大学博士、世界医药公司高管比比皆是；

研发费用营收占比过往三年连续保持在12%-15%，在所有A股两百多家医药上市公司中一直保持在前10位。

这样的公司，没有理由不值得看好。

对于投资者来说，贝达药业和矿产资源公司有着相似的地方，那就是过山车一般的周期性。

不过，和矿产资源公司不同的是，矿产价格跌下去之后，什么时候再涨回来是不可预测的，这就很伤人了。

但贝达药业，你是可以预测的，你知道，2018年一定是他最艰难的时候，接着，随着新药上市预期的一天天逼近，新的周期就将开始。

那将是考验他，能否成为新一代“恒瑞天王”的关键一步。