事件概述：
志邦家居发布2020年三季报，2020 年前三季度公司实现营业收入 23.72亿元，同比+21.16%；归母净利润1.98 亿元，同比-15.12%；扣非后归母净利润1.86亿元，同比-8.46%。分季度看，Q1、Q2、Q3 营业收入分别为 3.26、8.98、11.48亿元，同比分别-21.19%、+22.22%、+41.87%；归母净利润分别为-0.45、0.95、1.47亿元，同比分别-241.27%、+21.44%、+19.76%；扣非后归母净利润分别为-0.45、0.89、1.42亿元，同比分别-283.56%，+19.05%、+37.35%。Q3业绩延续高增长，且营收及扣非后归母净利润增长加速，业绩增长符合市场预期。
分析判断:
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分产品：整体厨柜恢复正增长，定制衣柜业务增长提速。
分业务来看，2020年前三季度公司整体厨柜、定制衣柜、木门、其他业务销售额分别为15.16、7.23、0.23、1.10亿元，同比分别+7.59%、+52.08%、+28.20%、+98.95%，前三季度各主要业务均实现了同比正增长。分季度看，Q3单季度公司主营业务整体厨柜、定制衣柜销售额分别为7.05、3.79亿元，同比分别+27.04%、+66.83%，随着零售市场的逐渐恢复，公司线上线下零售厨柜业务预计持续好转，大宗业务持续保持高增长带来整体厨柜业务的Q3整体快速增长；定制衣柜业务延续上半年良好的增长态势，并且Q3业务加速发展。其次，公司开放多品类共享多渠道资源，不断丰富全屋定制家居品类，预计后续厨柜、衣柜、木门墙板等协同效应有望逐渐显现，带来整体业绩的持续增长。
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分渠道：工程渠道持续表现亮眼，零售渠道改善显著。
分渠道来看，2020年前三季度公司经销商渠道、自营渠道、工程大宗渠道、其他渠道销售额分别为14.81、1.44、6.01、1.46亿元，同比分别+9.27%、+20.18%、+76.98%、+2.19%，各渠道均实现同比正增长。分季度看，Q3单季度公司经销商渠道、自营渠道、工程大宗渠道、其他渠道销售额分别为7.44、0.74、2.64、1.22亿元，同比分别+27.52%、+37.61%、+105.31%、+56.48%，各渠道单季度均实现了30%以上的增长，其中大宗渠道继续表现亮眼，我们预计主要为下游精装修项目的陆续开工，公司大力拓展优质战略合作地产客户，加大开拓木门精装修工程业务渠道，大宗业务增长提速；经销渠道方面同比也实现近30%的增长，我们认为主要为随着商品房销售面积的逐渐向好，消费需求增加，公司前期加大招募优质加盟商，逐渐优化加盟商结构，以及加大开店力度，带来整体经销渠道的高增长。Q3单季度公司整体厨柜、定制衣柜经销门店分别净增加23、85家至1620、1322家，定制衣柜开店保持较快的开店速度，全年净开店厨柜70家、衣柜270家目标有望超过。
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毛利率基本保持平稳，期间费用率有所提升。
2020年前三季度公司毛利率、净利率分别为37.88%、8.34%，同比分别-0.66pct、-3.56pct；分季度看，Q3公司毛利率、净利率分别为38.79%、12.81%，分别同比-1.20pct、-2.36pct，盈利能力有所下降。分产品看，公司前三季度整体厨柜、定制衣柜、木门毛利率分别同比+0.26pct、+0.13pct、+18.31pct至42.83%、31.43%、10.83%；分渠道看，公司前三季度经销、直营、大宗业务毛利率分别同比-3.00pct、-0.60pct、+4.63pct至35.50%、61.17%、43.59%。前三季度毛利率略有下降，主要为经销渠道、直营渠道毛利率有所下降；净利率下降幅度大于毛利率，主要为期间费用率的提升，2020年前三季度期间费用率为27.91%，同比+2.70pct，其中销售费用率、管理费用率（含研发）、财务费用率分别为15.76%、12.08%、0.08%，分别同比+0.21pct、+2.34pct、+0.15pct，销售费用及财务费用相对管控较为良好，管理费用率（含研发）提升主要为工厂折旧费用等成本因素当期费用化以及新增限制性股票的股份支付费用。
投资建议：
公司大宗业务快速发展，零售渠道持续改善，Q4有望延续良好增长态势。考虑到公司恢复情况超预期，调整此前盈利预测，预计公司2020-2022年营收分别由此前的32.60、37.94、43.25亿元上调至36.56、43.95、51.36亿元；归母净利润分别由此前的3.57、4.21、4.85亿元上调至3.58、4.31、5.05亿元，对应PE分别为23倍、19倍、17倍，维持“买入”评级。
风险提示：
竣工数据不及预期；下游需求不及预期；行业竞争加剧风险；原材料价格大幅上涨风险；汇率波动风险。
