在2022年q4，有一波存单利率快速上行，大概两周上行了50bp左右。
之所以
存单利率出现
跳升
，是因为非银出现了赎回潮，导致存单被大量抛售。
那么，我们是否有办法引导存单利率缓慢上升，避免出现跳升呢？？这篇文章将从流动性传导机制上研究“跳升”的原理，并给出相应的解决方案。
目前，央行已经对流动性管理体系完成了升维，从简单的数量管理升维至
数量+质量管理
。
如上图所示，在新的管理体系下，央行会让数量约束成为松弛约束，
转而让质量约束成为紧约束
。
为了简单起见，我们可以把质量约束概括为
商业银行q*数量
（ps：q*由短期资产决定）
短期负债的加权平均期限t，即t必须大于t*
。
为了拉长t，商业银行会有两个关键操作：
1、引导活期存款转化成定期存款；
2、引导短期负债出表，即表内转表外；
事实上，第2个办法更加有效，它相当于银行
借用
非银的资产负债表。
如上图所示，部分活期存款转化成了非银负债，非银回过头买银行发行的同业存单。在这个交换过程中，商业银行的资产负债表得到了优化，非银获得了规模，居民获得了更高的收益。
去年出现了一个增量因素，
定期存款利息大幅下调
，这导致新的局面：不但是活期存款出表，
定期存款也出表了
。
如上图所示，存款降息驱动更大规模的“表内转表外”，
一部分活期存款和一部分定期存款都转化成了同业存单
。在这个过程中，商业银行会越来越缺存款，非银会越来越缺资产。
资产荒的本质是银行存款大规模出表，缺的根本不是资产。
这是因为，在银行那里存款都转化成存单，在非银那里负债规模一直在膨胀。
如上图所示，目前同业存单的托管量已经来到了
19.59万亿
，
此外，同业存单余额占商业银行资产负债表规模的比率也
攀升到了4.41%附近
。
理解了“表内转表外”之后，我们就容易理解“表外转表内”了。
表外转表内的原因主要有两类，一个是因为理财预期收益的降低，居民想回表避险；
另一个是因为股票的预期收益大幅提高，居民想回表炒股票
。
其中，后者最为致命，这是因为这部分钱必须以活期存款的形式存在，对商业银行资产负债表的冲击最大。
如上图所示，近期，虽然港股和小市值板块涨得比较好，但是，沪深300指数的走势比较温和，对非银客户的压力还不够大。
一旦沪深300指数快速拉升，那么，大规模回表不可避免
。
如上图所示，
回表过程对存单利率的冲击会很大。
一方面，
居民要卖掉理财
拿活期存款，
因此，
存单在二级市场的卖盘会
大量增加；
另一方面，大量活期存款
的涌入带来了优化负债的需求，
于是，商业银行要在一级市场大量
发行存单。
此外，商业银行的其他部门也不会闲着，
商业银行会重新提高定期存款的利率
，来优化自身的负债情况，进一步加剧回表进程。
当理解了“快速回表”会发生什么时，我们就不难理解2022年10月的“跳升了”——
出表过程是缓慢的，但回表一定不慢
。
既然问题的症结来自于大规模回表所带来的负债质量恶化，那么，央行的解决方案也比较明确，
那就是适时投放中长期资金
，包括但不限于：
1、降准；2、MLF净投放；3、买断式回购等。
如上图所示，对于2022年q4的大规模回表，央行的应对是，在11月25日宣布
于12月5日降准25bp
。
也就是说，央行并没有在大规模回表发生之前行动——
预防
，而是在大规模发生之后行动——
善后
。
总的来说，对于潜在的大规模回表，央行既可以选择渐进式
对冲操作
，边回表边做买断式回购对冲，压制斜率；也可以事后对冲，等利率回升到合意区间（
ps：《
关于消费导向型政策和一年存单利率的合意水平
》一文讨论了合意区间
），再大规模投放中长期资金。考虑到学习效应，前者的概率相对较大，但不是压倒性的。
在金融市场中，很多事情都是自我实现的，之所以我们有了通胀是因为我们预期了通胀；之所以2024年初会有大规模雪球产品敲入时因为我们都关注雪球敲入；同理，之所以我们有了大规模回表是因为我们都担心大规模回表。
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