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全文摘要
汽车行业分析师讨论了小鹏和未来汽车的业绩及评级下调，关注销量与市场占有率。谈及美国关税政策，特别是中美贸易紧张局势下潜在的额外关税，对汽车零部件供应商和经销商，如福耀玻璃、敏实集团和拓普集团造成影响。讨论了如何通过谈判和调整供应链来应对可能的关税增加。最后，分析了新能源汽车市场的未来发展趋势，包括政府补贴政策的持续性和市场竞争情况，强调了行业参与者策略调整的重要性，面对市场的不确定性需灵活应对。
汽车行业分析师讨论三季度业绩及关税影响
K Up Ten主持的脉动中国线上会议中，汽车分析师讨论了中国汽车行业三季度业绩，特别提到了对小鹏和未来评级下调的逻辑，以及美国关税对行业的影响。此前，特朗普公布了对中国额外征收关税的计划，这成为投资人的重点议题。与会者分享了关税对汽车供应链的具体影响，并回答了投资者提出的问题。会议强调，参与者应为高兴的客户，且须遵守合规声明。
高盛分析师下调小鹏汽车评级
在分析小鹏汽车和未来汽车的三季度业绩后，高盛将两公司评级下调，未来汽车评级降至卖出，小鹏从买入下调至中性。下调的主要原因是两家公司四季度销量和收入指引低于预期，显示市场对两公司的前景更加悲观。此外，分析指出，未来汽车的销量和市场竞争力可能持续疲软。
EO品牌明年销量预测保守，乐道品牌面临激烈市场竞争
明年
EO品牌仅推出一款新车型ET9，预计销量保守，需努力维持销量和市场份额。乐道品牌定位于20到30万市场，面临激烈竞争，其L60车型爬产速度慢，目标达成存在风险。此外，乐道另一款新车型L60目标明年三月月销两万辆，但考虑到市场竞争和新车型推广周期，实现该目标可能性较低，整体销量预测低于市场共识水平。
新能源汽车销量受季节性因素影响及政策刺激分析
从当前新能源汽车市场的季节性规律看，一季度销量通常较上一季度下降约
30%，但今年由于以旧换新和报废补贴政策，四季度销量受到了额外刺激。预计这些政策带来的增量销量约200万，其中一部分为政策刺激下的额外需求。分析显示，自七月底起政策开始明显影响市场，至10月估计已刺激出约40万辆的额外销量，全年可能增加60至70万辆，约占总销量的3%。这表明明年一季度，在政策刺激效应减弱后，市场可能面临更严重的季节性销售下降，加剧竞争，可能导致更多车型在年初降价销售。
公司明年运营费用和销售营销支出预计增长
公司预计明年运营费用将维持在高位，研发费用保持稳定，而销售和市场推广费用将增长
15%，与今年相比有所减缓。增长原因主要是计划继续扩张乐道品牌门店，预计到上半年将开设500家店，平均每家店有十名员工。然而，分析指出，乐道品牌和L60缺乏突出卖点，新店扩张可能难以有效转化为销量增长。预计乐道品牌的销量增长有限，与公司指导销量有较大差距，这将对公司毛利率和运营利润产生压力。
小鹏汽车换电站建设进展缓慢影响品牌价值及销量预测
分析师指出，小鹏汽车计划于
2024年增设1000个换电站，但实际仅完成213个，显示资本开支缩减与第三方合作策略未达预期效果。换电站网络建设不足可能影响用户体验及品牌价值，导致未来销量和净利润预测低于市场共识。此外，小鹏股价近期涨幅显著，但整体新能车板块涨幅较小，风险与回报比率相对公平。鉴于一季度通常是销售淡季，市场竞争可能加剧，建议暂时获利了结，等待更好的买入时机。
小鹏汽车产能爬坡及市场竞争风险分析
小鹏汽车当前处于产能爬升阶段，预计到年底产能提升
30%，但实际交付量提升可能低于预期。公司目标是达到月产2万辆，实现双班满负荷生产。同时，20万以下市场内，小鹏面临比亚迪、吉利等强劲竞争对手，明年市场竞争可能加剧，对价格、收入和毛利率构成压力。
中国品牌汽车对美国市场出口状况分析
分析报告显示，尽管中国出口到海外的汽车数量庞大，但直接出口至美国的销量极少，主要由欧洲品牌占据。中国新能源车的主要出口市场为东南亚和南美，欧盟虽为较大市场，但主要由海外品牌主导。对比亚迪等中国品牌的关税影响评估显示，影响有限。此外，通过墨西哥等市场间接出口到美国的路径并未显著增加中国品牌在美国的销量。综上，中国品牌汽车对美国市场的直接暴露度很低，关税政策对它们的影响不大。
关税对汽车零部件和经销商的影响分析
在分析汽车零部件业务时，考虑到关税对中国汽车零部件出口到美国的影响，以及可能对经销商产生的更新需求，讨论了福耀玻璃、米时、拓普和华为等公司在美业务的收入占比，并预测了关税可能带来的收入和毛利影响。高盛团队预计对中国出口到美国的关税有可能大幅增加，这对汽车零部件企业及主机厂的谈判能力提出了挑战，也影响了企业对成本的转嫁策略。
终身与赛力斯问界签署战略合作关系
终身宣布与赛力斯问界签署战略合作，计划
25年一季度开设约40家经销商店。通过优化现有网络建设新门店，同时减少门店面积以低成本扩张。预计合作将贡献显著增量毛利，改善现有品牌新车业务亏损状况。经销商模式在新能源汽车领域被视为可持续商业模式，因其能优化销售效率、缓解主机厂库存负担、分担市场竞争压力，并有助于稳定零售价格。
以旧换新计划：
2024年进展与2025年预期
政府于四月底启动以旧换新计划，最初对新能源车和燃油车提供补贴，但发现补贴力度和申请数量不足，于七月底加码补贴。地方政府随后推出更多补贴，有效刺激了乘用车销量增长
11%。对于2025年的计划，预期政府将继续对消费品提供刺激，可能延续以旧换新政策，但具体实施时间点存在不确定性。建议政府选择四月份启动政策以更好地刺激市场。
投资人对小鹏和蔚来估值的反馈及未来市场预测
投资人对小鹏和蔚来的最新报告反馈积极，特别是小鹏表现优异，估值在新能源车企业中最高。尽管存在销量和市场指导预期的潜在下行风险，投资人的主要关注点在于公司的市场定位和未来增长潜力。预计未来汽车市场的竞争加剧，尤其是价格战可能对行业和公司造成下行压力。比亚迪被视为更具韧性的企业，因其产品组合多样，既覆盖了低端市场，也包括高端车型，并有出口业务，这为其提供了调整产品组合和市场策略的空间，以应对市场波动。
行业分析：关注零部件、经销商与价格竞争
讨论集中在关注影响未来股价和行业走向的关键因素，包括季节性、补贴政策的延续性和价格竞争。特别提到比亚迪新一代电池和智驾车型的发布可能带来的市场清库存需求。此外，讨论了零部件供应商面临的关税问题和下游需求变化，强调特定大客户对供应商增长的重要性。最后，强调经销商合作的潜力和科技主题会议的预告。
在业绩发布后，为什么将小鹏和未来的评级下调？
我们下调小鹏和未来的评级基于几个关键因素。首先，对未来品牌的销量指引显示其四季度销量和收入预期均低于我们的预期及市场共识预期大约
10%。其次，我们注意到neo品牌今年没有新车型推出，销量可能在五月份达到约15000辆后，从五月份到九月份维持在月销量2万左右的水平。然而，十月份开始折扣回收后，销量出现了下滑。预计年底由于市场竞争激烈以及广州车展推出的新车型影响，未来品牌销量可能相对疲软。此外，EO品牌在2025年仅推出一款定价较高的ET9车型，也使得未来品牌的销售压力较大，需要付出更多努力来维持销量和市场份额。
未来品牌
neo在四季度的销量情况如何？
未来品牌
neo在四季度的销量指引低于我们的预期和市场共识预期大约10%。从十月份开始，由于公司收回了各方面的折扣，销量相比九月份下滑了18%。并且，随着年底市场竞争加剧和新车型推出，如果公司维持当前销售政策，可能会继续看到销量疲软的状态。
乐道
L60这款车型的生产爬坡速度及交付目标情况如何？
乐道
L60车型的生产爬坡速度相对较慢，其周度上限量数据基本维持在1000辆左右，低于竞争对手如理想L6、问界M9、小米S7、极客新版001以及小鹏Mona和极客7X等。公司原本目标12月份交付10000辆，但按照目前爬坡速度，要达到这一目标需要每周交付约2000至2500辆，存在一定的下行风险。
对于乐道
160明年三月份达到月销2万辆或月交付2万辆的目标，你们怎么看？
我们认为这个目标实现的可能性较低。考虑到整个新能源市场的竞争激烈和新车型的排产、交付周期，销量爬升通常在第四个月达到顶峰，而一季度是传统淡季，所以预计很难达到
2万辆的交付量。我们的预测低于市场共识，大概低5%以上。
新能源汽车市场明年一季度相比今年四季度会有怎样的变化？
明年一季度销量可能面临更大幅度的下降。由于今年四季度有以旧换新和报废补贴等刺激政策，导致需求提前释放，如果明年一季度政策未延续，预计下降幅度会更大。
这些补贴政策具体能带来多少增量销量？
我们草算了一下，初步估计补贴政策带来的增量销量大约为
200万辆。但其中部分购车用户即使没有补贴也会购买，补贴政策只是促使他们申请。根据季节性分析，我们测算出今年7月底开始有明显效果，到10月份约有40万辆增量销量，全年可能带来60到70万辆的增量，约占全年销量的3%。
明年一季度市场状况如何？
预计明年一季度市场季节性会更差，竞争加剧，叠加诸多车型降价因素，市场将处于艰难水平，这可能对未来的销售产生影响。
明年乐道品牌的运营费用会如何？
明年乐道品牌的销售和市场推广费用预计增长
15%，高于今年的20%。这是因为明年乐道品牌将持续开店，计划从年底的300家增加到上半年的500家，平均每家店约有10名员工，这将给运营费用带来持续增长压力。
乐道品牌及
L60车型在产品方面有何特点？
我们认为乐道品牌和
L60在产品上没有特别突出的卖点，整体表现中规中矩，各项指标如价格、续航和空间综合评分与小鹏G6相当，但预计L60的销量平均每月为七千辆，仍低于公司给出的销量指导目标。
换电网络建设方面是否存在潜在风险？
换电网络建设扩张缓慢，公司原计划
2024年建设1000个新换电站，但截至9月底仅建成213个。公司选择与第三方合作，可能导致资本开支减少，但也增加了对公司控制换电站建设进度的不确定性。如果换电站无法跟上公司车队的增长，可能会导致网络拥堵，影响用户体验和品牌价值。
综合以上因素，你们对未来小鹏汽车的盈利预测是什么样的？
预计
2025年的净利润比市场共识低大约24%，主要是因为销量和收入预测较低，以及 Operating expense 高于预期。因此，我们对小鹏汽车持中性态度，并关注其股价表现与实际业绩之间的差异。
对于小鹏汽车，你们当前的评级是什么？为什么在这个时间点上选择
take profit而不是等待更好的买入时机？
我们对小鹏汽车的评级是
down to neutral。考虑到今年最后两个月整体行业的销量预期较高，但明年一季度可能会因淡季销量下滑导致市场竞争加剧，因此我们认为在当前阶段take profit更为合适。我们会继续观察并等待更佳的买入时机。
小鹏汽车目前面临哪些风险点？
小鹏汽车面临的风险包括：一是产能爬坡过程中可能会遇到瓶颈，尤其是在电池、电机电控等零部件方面；二是随着更多车型如
mona m03和P7加进入20万以下市场，明年该市场的竞争将更加激烈，这将对价格、收入和利润带来较大压力和风险。
关于关税问题，中国品牌新能源车出口到美国市场的风险有多大？
目前，中国品牌新能源车出口到美国市场的
exposure相对较低。根据我们的分析，中国出口到美国的汽车销量大约只有10万辆，且主要由吉星和沃尔沃这两个欧洲品牌占据。因此，从中国品牌出口出去到美国的风险较小。而比亚迪等公司主要出口至东南亚和南美市场，欧盟市场中本土品牌占比也很少，所以整体上对美国关税的exposure有限，对业绩的影响有限。
零部件及经销商层面，关税对中国企业的影响如何？
在零部件方面，我们覆盖的汽车零部件公司中，对美国业务敞口较高的有福耀玻璃、米时、拓普和华为等，其中直接出口到美国的收入占比分别为
5%、12%、2%和4%。另外还有通过墨西哥生产出口到美国的部分。高盛经济团队认为，对中国出口到美国加征关税的可能性高达90%，预计关税水平将从25%提升至60%。尽管如此，基于我们的基线假设，即使考虑最极端的情况，这些公司的收入和利润压力也相对较小，且部分公司管理层表示会与主机厂谈判分摊关税成本。
在
2018年加关税的过程中，零部件和主机厂的议价能力对于中国零部件公司有何影响？
如果看
2018年的加关税过程，福耀通过大约2到3年的消化谈判，能够将50%以上的额外关税成本传递给客户。这表明零部件和主机厂的议价能力是一个重要的摇摆因素，对受关税影响的中国零部件公司具有显著影响。
