今天回家路上，大雨，陆家嘴的车辆往来呼啸，站在路边，打着伞，有那么一瞬间，觉得特别、特别的累——这个世界，是不是太快了？
这周，仅仅是这周，就有14家企业IPO上会，光是把招股说明书翻出来一个个粗略读一遍，至少也要一整天时间。如果你想细读，可能要两三天不止。
MD，如果不是专业干这个的，谁能读得完啊。
今天起，优塾团队，我们又开始了新的研究系列。在这个年代，能沉下心来做一些研究，很不容易。
这次，我们把研究团队所有人都召集到一起，把所有招股书打开，一个企业一个企业的分析，找到其中值得研究的地方，提炼出来，呈现给你们。
所有的这一切，我们研究公司，也研究行业，希望做一些极致的东西，一方面，是为了我们自己的投资，而另一方面，也是为了节省你的时间。
我们只是觉得，站在投资机构角度，研究这些，真的会比较有用。希望这些内容，能帮你做一些梳理，进而，能够对抗这个快得让人发麻的世界。
如果你觉得不错，欢迎把我们的研究内容推荐给你身边的朋友。我们的坚持，希望能有收获。
明天，9月26日，上会企业有6家，分别是：
1）浙江恒林椅业
2）爱柯迪股份
3）海宁中国家纺城
4）宁波乐惠国际工程装备
5）陕西盘龙药业
6）新疆火炬燃气
其中，有两家是新三板转板企业——爱柯迪股份、新疆火炬燃气。
从以上6家接到的监管层反馈意见“考卷”来看，大部分考点是相通的，比如说：关联方资金拆借问题、财务数据异常波动问题、会计处理问题……
尽管考试大纲一样，但是，针对不同行业特征、商业模式、财务数据，监管层也提出了一些特殊的“考点”。比如说：
浙江恒林椅业——为什么你刚刚分红3个亿，又要来募资2.9亿，真的缺钱？
爱柯迪——为什么你借钱给关联方A，关联方A用这笔钱再成立员工持股平台B，后B投资入股成为公司股东。股东出资咋这么懒？
陕西盘龙药业——你跟九鼎的对赌协议到底有没有清理掉，会不会构成上市障碍？
新疆火炬燃气——你咋没有天然气行业特殊的“照付不议”条款？为啥这么与众不同？还有你的输气管线这一固定资产，怎么盘点的，为啥没有计提减值准备？
“6家企业上会，你猜哪家会胜出？”
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浙江恒林椅业
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（报告期财务数据）
1）向关联方购买36套商品房
2015年9月28日，恒林椅业向关联方绿叶房地产，购买36套商品房（青青家园），用于中高级管理人员及部分符合要求的员工住宿需求，不用于生产经营及租赁等盈利性活动，目前已入住30人。但该36套商品房的购买金额为1792万，低于房屋的评估价值。
【监管层关注：该关联交易是否存在必要性和合理性，是否履行了必要、规范的决策程序，内部控制制度是否健全且被有效执行。】
2）多次发生实际控制人及其朋友等个人，向公司拆借资金
报告期内，关联方王江林（实控人）、梅益敏（王江林之配偶）、梅益飞、绿叶房地产、恒通房地产拆借公司资金，用于经营周转。其中，绿叶房地产拆借资金还款来源，部分来自青青家园房产销售回款。截至目前，关联方资金占用行为已清理，实控人也作出承诺，不再以借款、代偿债务、代垫款项或者其他任何方式占用公司的资金。
【优塾注：借公司的钱，再向公司销售获取收入，从而抵偿对公司的债务，这种资金循环占用的游戏，反映了内控制度的缺陷。】
3）主要生产经营用房产和土地使用权，均用于抵押
据披露，恒林椅业及其下属企业，共拥有56处房屋（其中7处未办理产权证）、10宗土地使用权。并且，主要生产经营用房产和土地使用权，均用于抵押。
【监管关注：自有生产经营用房的规划用途、未办理房产证的办证进度、房产和土地使用权抵押的基本情况（包括：被担保债权情况、担保合同约定的抵押权实现情形、抵押权人是否有可能行使抵押权，以及行使抵押会对发行人生产经营产生的影响）。】
4）报告期内派发现金股利3亿，但仍募集资金偿还贷款
2015 年 6 月 29 日，公司派发现金股利3亿元，但此次上市募集资金拟用于生产项目建设、研发中心建设、补充流动资金及偿还贷款。其中，补充流动性资金2.9亿。
【监管关注：募资项目的合规性、合理性、必要性和可行性，尤其是补充流动资金的必要性，及其管理运营安排。并根据招股书准则第118条的相关规定，补充披露拟偿还的债务产生的原因、用途、偿债的总体安排，以及对发行人财务状况、偿债能力和财务费用的具体影响。】
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爱柯迪股份（新三板转板）
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（报告期财务数据）
1）报告期内资金拆借较多
报告期内，控股股东爱柯迪投资、实控人张建成、宁波领拓等其他关联合伙企业，均向公司拆借资金。其中，宁波领拓等关联合伙企业，将借到的资金，用于成立宁波领挈等5大员工持股平台，并成为公司股东。
【监管关注：股东该种出资方式是否合理？这些资金拆借，是否全部清偿并支付合理利息，有无履行必要的内部程序，是否存在纠纷或潜在纠纷，资金管理等内控制度是否有效执行。】
2）出口销售占比在68.65%以上
报告期内，境外销售收入占同期主营业务收入的比例分别为 71.83%、68.65%、68.05%、65.66%，平均比例为 68.55%。并且，主营业务收入前五大客户均为境外客户，销售占比在53.46%以上。
【监管关注：出口退税与境外销售规模是否相匹配，以及前五大境外客户的背景、开发方式、信用政策等问题，要求保荐机构说明境外销售的收入核查方式、过程和结论】
3）货币资金余额大幅波动
2014年-2017年6月，爱柯迪的货币资金余额，分别为19,721.78万元、26,524.22万元、49,153.81万元、39,287.56万。2016年，货币资金余额大幅波动，爱柯迪表示，这是因为采取银行承兑汇票方式支付供应商采购款，导致货币资金余额激增。
【监管关注：资金余额突然增加，问有没有信用证、承兑汇票等结算方式？是否存在现金收付、通过个人账户收付的情况？要求保荐机构核查，货币资金余额的真实性，特别是银行存款余额的真实性。】
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海宁中国家纺城
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（报告期财务数据）
1）频繁发生关联方资金拆入、拆出
2015年，海宁家纺城与产业基地签订了《借款合同》，拆入资金1200万；与浙江嘉博会签订《借款合同》，拆出资金250万。目前，资金拆借的利益也已经清理完成。
【监管关注：资金拆入、拆出的具体原因、发生时间、发生金额、利率及定价公允性、用途、还款时间、还款资金来源、履行的决策程序及对发行人经营业绩的影响。并要求，根据现金流量表的相关科目，说明拆借资金是否完全归还，以及内部控制对关联方资金往来的规范措施。】
2）毛利率大幅高于同行业可比公司
2014-2016年，海宁家纺城的综合毛利率分别为75.17%、73.67%和73.19%。而同期可比上市公司的毛利率为62.73%、59.14%、58.80%。对此，海宁家纺城解释为，这是因为经营业务范围不完全相同导致的，若仅对比市场租赁和管理业务的毛利率水平，市场平均毛利率水平分别为76.29%、72.24% 、69.02% ，与海宁家纺城的毛利率基本一致。
【监管关注：毛利率高于同行的合理性，并要求披露，海宁家纺城在不同市场区块的毛利率波动原因，以及毛利率波动的敏感性分析】
3）现金流量净额与净利润存在巨大差异
报告期内，海宁家纺城的现金流量净额，分别为：34,058万、23,596万、2,074万和2,150万；而同期净利润分别为：1,615.93万、3,111.83万、6,112.57万和4,142.02万。现金流量净额与净利润存在巨大差异。
海宁家纺城解释为，这是由于经营性应付项目的变动，例如折旧和摊销、预收款项、其他非流动负债-预收租赁款、资产处置收益等科目的影响。
【监管关注：现金流量净额和净利润差异较大的具体原因及合理性，要求说明各类现金流量支出与报表科目的勾稽情况，如：处置/购买固定资产、无形资产等长期资产的具体情况，以及与相关报表科目的勾稽情况等。】
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— 4 —
宁波乐惠国际工程装备
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（报告期财务数据）
1）实物资产出资有权属瑕疵，之后现金置换原实物资产出资
2004年12月，股东乐惠控股，用存在权属瑕疵的实物资产出资，为纠正前述问题，2012年6月，公司董事会决议通过：乐惠控股以现金2,220万元置换原实物资产出资，并办理了相关变更登记手续。对此，宁波乐惠认为现金置换程序合法有效，纠正期限超过3个完整会计年度，并且上级管理部门出具了“历史出资瑕疵行为不构成重大违法违规行为”的证明。
【监管关注：补充披露，现金置换原实物资产的会计处理、对各会计科目的影响、是否符合《企业会计准则》的规定。】
2）报告期内，共有11个项目以完工百分比法确认收入
宁波乐惠的建造合同收入和提供劳务收入，均按照“完工百分比法”确认收入。由此导致应收账款变动与营业收入变动存在差异。2015年和2016年，宁波乐惠的应收账款分别较上年增长34.85%和35.93%，但是，营业收入分别较上年增长-1.16%和31.29%。
【监管关注：建造合同的基本情况，如：约定建设周期、实际建设周期、合同金额、完工进度等，完工百分比法的适当性，以及与同行业上市公司收入确认方法是否存在差异】
3）其他应收款大幅波动
2014年-2017年6月末，其他应收款净额分别为 7,580.97 万元、1,036.99 万元、1,465.12 万元及 1,039.34 万元。其中，2014年的其他应收款占比最高，到了2015年锐减。据悉，这是因为2014年发生了大金额的关联方资金占用，而2015年其他应收款下降，系加强了对关联方往来款的清理。
【监管关注：补充披露，2013-2014年，其他应收款核算的具体内容、构成及金额，2015年清理的具体情况，并说明是否已经完善相关内部控制措施并得到有效执行。】
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陕西盘龙药业
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（报告期财务数据）
1）股东用公司的土地使用权出资
2003年，谢晓林等10名自然人股东，用公司的土地使用权出资，出资作价1200万。2011年12月，工商局要求纠正出资，相关股东以现金对上述公司土地使用权进行了置换。在现金置换土地使用权之前的这段时间，盘龙药业曾2次分红，合计73万。因此，盘龙药业对上述期间的分红进行了调整，谢晓林同意承担个人所得税损失。
【监管关注：谁参与了利用公司土地使用权出资，原因、背景分别是什么；是否符合当时有效的法律法规的规定，是否存在行政处罚风险，是否构成虚假出资或出资不实，以及置换出资前的分红后续如何处理？】
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2）实控人与苏州永乐九鼎等存在纠纷
报告期内，控股股东谢晓林，与苏州永乐九鼎等5家有限合伙企业（合称“九鼎投资”）就增资扩股协议及补充协议存在纠纷，纠纷的实质是：盘龙对九鼎投资的业绩承诺未实现。
双方对簿公堂，后据法院调解：由谢晓林向九鼎投资支付业绩补偿款1,000万，且双方的对赌协议继续生效。目前，第一笔500万元已经支付，剩余500万要在2019 年 1 月 5日支付。
但是，为了保证盘龙药业符合IPO上市的条件，对赌条约必须要清理。所以据披露，九鼎已经放弃了要求回购股权的权利，还放弃了剩余500万未实现业绩承诺的补偿，可谓大方！
【监管关注：该对赌协议是否会影响股权清晰、稳定，是否符合《首发管理办法》的规定，是否构成本次发行上市的障碍。】
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3）应收账款余额飙升
盘龙在报告期内的应收账款余额，分别为8,264.91万、9,058.71万、10,307.23万和11,093.59万，占营业收入的比例分别为36.47%、36.87%、40.25%和83.24%（注意，突然增加一倍多）。
【监管层关注：应收账款最后一期大幅飙升，原因及合理性、销售货款结算周期是否符合行业惯例、账龄分布、账龄在一年以上的情况、坏账准备计提比例。】
4）学术推广问题
盘龙的销售模式，分为学术推广和经销模式。其中，学术推广是最主要的销售模式，该模式下，贡献了近60%左右的收入。据披露，盘龙每年的学术推广费在7000-8000万左右，占市场推广费用的85%-90%。
以2016年为例，盘龙一共开办了1406场学术推广会、110场医院科室推广会、3场赞助学术交流会，平均一场推广费用分别为 6万、8000元、4500元。
【监管关注：学术推广费但凡遇到制药行业，都会有这类问题，几乎是“逢药必问”。监管关注学术推广费的形式及具体情况、包括举办时间、地点、次数、参会人数、协办单位等，并说明是否存在委托第三方会务代理机构提供服务的情况】
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新疆火炬燃气（新三板转板）
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（报告期财务数据）
1）天然气行业特殊的“照付不议”条款，是未约定还是未披露？
目前，有三个生效中的采购合同，供应商分别是塔西南公司、新捷能源，合同有效期分为30年、10年和1年。但实质上，这些采购合同都是按年度签订的。而采购合同条款中，并未约定天然气行业特有的“照付不议”条款，反而是先款后气、以及“实际购销的供气量”来结算的。这与佛山燃气等同行业公司的采购模式存在差别，这是为何？
【监管关注：补充说明是否签有“照付不议”的相关条款？并核查报告期各期天然气采购量是否低于“照付不议”合同约定的气量，而触发了照付不议协议的相关条款，面临支付巨额赔偿或出现巨额损失的情形。同时结合与供应商签署的相关供气合同的年限等情况，说明发行人是否具备可持续经营能力。】
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2）输气管线具有隐蔽性，不易核查
新疆火炬的固定资产，主要分为5类：房屋建筑物及构筑物、输气管线、机械设备、运输工具、办公及其他。截至2017年6月止，固定资产原值为39,381.18 万元，累计折旧为14,510.24万元，均未计提减值准备。
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其中，输气管线占固定资产的比例在60%-70%左右，但是输气管线的隐蔽性，很难进行盘点。未做减值准备是否合理？
【监管关注：报告期内不计提固定资产减值准备的判断依据、对输气管线的盘点方法及盘点结果，盘点金额同账面金额相比是否有重大差异，以及差异的处理】
3）控股股东提供股权质押反担保
2015年1月，长安国际信托以信托资金向建工集团发放信托贷款10,000万元，北京同创九鼎投资提供连带责任保证担保，新疆火炬控股股东赵安林以其持有新疆火炬股份（占总股本比例的43%）提供股权质押反担保。据悉，2016年1月15日，上述股权解除质押。
【监管关注：建工集团是否已偿还债务，股权质押反担保是否彻底解除？赵安林与北京同创九鼎是否存在其他替代反担保措施或协议安排？新疆火炬的股权是否清晰，赵安林持有的股份是否存在重大权属纠纷？】
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投票：这6家公司，你认为哪家会被否？
— 尾声：优塾推荐 —
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