比亚迪智驾的预期差

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为什么比亚迪及比亚迪链是当前整车智能化预期差最大的方向？

- 市场不信：市场认知的比亚迪是技术王者，而没有智能化的基因。

- 其实，核心变化来自于人，当组织的灵魂人物意识到这个问题的重要性时，而依托于庞大的工程师基因团队，便开始了“惊人的”赶超之路。

1、核心之变——在人：组织架构调整、反应管理层决心

杨冬生带领的规划院下，李锋负责智驾方案，韩冰负责量产交付。11月原负责高阶方案的许凌云已提离职，其带领的天璇团队与原李锋带领的主攻中低阶的天狼团队整合。新团队中，杨臻负责感知，刘懿负责规控。

组织架构的换血，我们认为是关键的先验指标，而定下的目标是冲刺今年上半年自研方案量产，将高阶智驾（高速NOA级）下放到10万元级的车型上。

2、按照规划——让10万级别车型也搭NOA、增量如何？

可能的方案：Dipilot 100或亦采用自研方案，基于rule-base，以实现快速落地。300采用Momenta成熟方案，目前Momenta搭载于上汽智己的L2++方案性能已跻身行业第一梯队（能够实现无图城区NOA）；600采用Momenta或华为方案，保证比亚迪高端车型的竞争力。

最核心对供应链拉动的问题在于：高速NOA在叫卖的车型里是和其他车企一样，加价选配智驾版本以做区隔？还是继续做出大胆的创新，比如标配？这将是2025年对供应链弹性真正的来源。当前时点，我们无法做大胆预判，但我们认为超预期的概率更大。

当前，我们仍按照保守方法计算，考虑到车型改款周期，以及产能爬坡问题，以稳态月销*6个月进行估计， 有望最低实现全年200万辆高阶智驾车型销量，占整体550万销量预期的35%。

3、智驾硬件需求：分100、300、600的算力平台讨论

智驾域控：100的芯片采用orin N或地平线J6M，300采用单orinx，600采用双orinx。

摄像头：采用12个摄像头，包含4个环视，8个前视，仍是粗略对市场均价的预期约100元，ASP1200元。供应商包括内部、舜宇、联创等。

激光雷达：用0-3个激光雷达，仍是粗略以市场均价为预期，单颗约1-1.5k，预计15万以上的300车型均配备1个或以上，则在智能车销量中占比有望达到50%。供应商以外部为主，有禾赛、速腾等。

毫米波雷达：采用5个，ASP约500元（假设理由同上）。

超声波雷达：采用12个，ASP约300元（假设理由同上）。

4、供应链弹性标的

智驾域控：比亚迪电子

激光雷达：禾赛科技、速腾聚创

高速连接器：电连技术

重点标的：

1、比亚迪：智能化、高端化、出海化。

- 业绩的确定性在2025年非常强，但并非投资的核心矛盾。

- 我们预计核心矛盾是站在2025年看2026年的预期，这依靠的是智能化、高端化、出海化的巨大预期差。

- 智能化： 除10万元以下的海鸥海豚可能是选配，其他高速NOA或采取全系标配策略。

- 高端化： 产品有竞争力，但细节做的不到位，重点关注N9端的变化，或是最大的预期差。

- 出海化： 去年H1海外提前备库应对关税导致H2批发减少，但上险在环比提升，主要的原因在于月供调整+扩店+DMI新品：
① 月供调整：欧洲消费者买车主要看月供而非ASP，其受到利率、贷款期限与保值率等影响，举例而言：海豹U在德国起步价4.49万欧（约人民币34万元），大众ID.4起步价3.69万欧（约人民币28万元），按5年贷款、年利率3%计算月供分别在5800、4800元人民币左右。而若比亚迪降低利率、提供更长的贷款期限，有望实现与ID.4相近的月供；或是提升保值率，从而让消费者接受更高的月供。
② 扩店：以英国为例，上半年25家店，10月45家，预计今年扩到100+。
③ 新品：DMI车型海豹U的上市带动销量增长，预计今年上半年出海将有超预期的表现。

2、比亚迪电子：最受益于比亚迪智驾放量，兼具高确定性和高弹性。

- 预期差之一： 比亚迪供应链虽内化，但比亚迪电子其实真正承担的是供应链国产化的角色，而非在消费电子时期“没有技术含量组装厂”的刻板印象。

比电车端业务预计约75%收入来自于母公司。2025比亚迪10w级车型配备高阶智驾，带动公司智驾域控出货量大幅增加（预估份额达到80%，ASP约3.5k）。 2025的弹性不仅来自巨大的智驾的量，更重要的是来自产品的升级，从低毛利的座舱（中控屏为主），走向了中毛利的预控，和高毛利的热管理、智能悬架。 我们预计公司25年新能源汽车业务收入达到316亿元，净利率6%，净利可达23亿元，预计占比35%，是一次质变。

- 预期差之二： AI不仅是组装，或有机会切入液冷和电源模块。当下，消费电子业务贡献主要收入，积极拓展与苹果的空白业务合作，收购捷普后相对高毛利的钛合金中框业务占比有望提升。新型智能产品由于户储收入下降，全年板块收入预计小幅下降。 往未来看三年，最大的机会仍是公司具备供应液冷模块、电源模块、机架等供应能力，目前已在样品准备阶段。

风险提示：技术发展不及预期、竞争情况加剧、新能源汽车销量不及预期、费用控制不及预 期。

正文：

1.

比亚迪智能化

1.1. 加速补齐短板，组织架构调整反应管理层决心

目前比亚迪支持高阶智驾的车型较为有限。 23年初仰望、腾势切入高阶智驾量产，24年7月、9月新款海豹、25款汉作为海洋和王朝网首款搭载激光雷达的车型上市，售价20万级别。 目前为止仰望U8、腾势N7、25款海豹 、海狮07 EV、25款汉都推出了高阶智驾版本，主要算法供应商是Momenta和大疆，芯片采用英伟达和地平线。 去年以来20万以上的新车型基本都有了高阶智驾版本。

杨冬生带领的规划院下，李锋负责智驾方案，韩冰负责量产交付。11月原负责高阶方案的许凌云已提离职，其带领的天璇团队与原李峰带领的主攻中低阶的天狼团队整合。新团队中，据芯流汽车报道，杨臻负责感知，规控由原小鹏的刘懿负责。

1.2. 规划10-20万车型上高速NOA，20万以上车型上城区NOA

10万以上车型全面搭载高速NOA或城区NOA。

Dipilot 100计划采用自研方案 ，基于rule-base，以实现快速落地。 300采用Momenta成熟方案，目前Momenta搭载于上汽智己的L2++方案性能已跻身行业第一梯队 （能够实现无图城区NOA）； 600采用Momenta或华为方案 ，保证比亚迪高端车型的竞争力。

考虑到车型改款周期，以及产能爬坡问题，以稳态月销*6个月进行估计， 有望实现全年200万辆高阶智驾车型销量，占整体550万销量预期的35%。

1.3. 390批工信部智驾选装信息更新

在12.10的工信部390批申报车型中，比亚迪的多款车型几乎均涉及选装/标配内后视镜安装底座、后视镜摄像头以及翼子板摄像头。

甚至包括了海鸥和海豚：两侧后视镜上均有2颗摄像头；同时两侧翼子板有额外的摄像头。

我们推测很可能10万元级别的车型（如海鸥、海豚的高配版）很可能也将支持城区记忆领航乃至全场景领航落地，超出之前预期的“10-20万上高速NOA，20-30万上城区NOA”。

1.4. 比亚迪智能化供应链：高阶智驾车型放量，催生大量智驾零部件需求

智驾硬件需求：分100、300、600的算力平台讨论。

1、智驾域控 ：100的芯片采用Orin-N或地平线J6M，300采用单Orin-X，600采用双Orin-X 。

2、摄像头： 采用12个摄像头，包含4个环视，2个前视，4个侧视，1个后视，1个车内。预计单个均价约100元，ASP1200元，供应商包括内部、联创、舜宇等。

3、激光雷达： 用0-3个激光雷达，单颗约1.5-2.5k，预计15万以上的300车型均配备1个或以上，则在智能车销量中占比有望达到50%。供应商以外部为主，有禾赛、速腾等。

4、毫米波雷达 ：采用5个，ASP 500元。以内供为主，外部有承泰、中科、博世等。

5、超声波雷达 ：采用12个，ASP300元。以内供为主，外部有奥迪威等。

域控、摄像头、激光雷达为ASP高的主要部件，我们主要沿这三个方向寻找标的。

比亚迪电子作为比亚迪的子公司，承接了母公司大部分智驾零部件供应。

1.5. 定价策略&单车利润影响？

参考目前市场上售价最低的支持高速NOA的车型：宝骏悦也plus，10.38万元。广州车展上市的25款宝骏悦也Plus，改变了此前只有顶配搭载智驾的策略（旗舰版9.38万元，智尊版10.38万元），标配了灵眸智驾2.0 Max，直接定价10.38万元。

两种定价策略：

①不全系标配，通过不同版型价差区分，例如秦L分搭载/不搭载高速NOA的版本，前者售价增加4-6k，可基本覆盖BOM成本。汉全系支持高速NOA，但分搭载/不搭载城市NOA的版本，前者售价增加3-6k，亦可覆盖BOM成本增加。这种情况下， 表观看起步价没有上涨，而智驾带来的额外加价在消费者能接受的范围内，既照顾到不同消费者的需求，又不影响单车利润。

②全系标配，例如秦L全系上高速NOA，实际定位价格带的中枢可能略有上移（类似宝骏悦也plus直接去掉丐版），隐含了BOM成本的增加，同样也不影响单车利润。

1.6. 比亚迪智能化供应链弹性测算：25年与中期空间展望

对于销量假设： 按照全年500万辆，80%的智能化车型占比，考虑上市节奏不同全年约200万的增量。中期视角下，未来比亚迪1000万辆销量，国内600、海外400万，假设国内全部为智能化车型（硬件降本，软件平台化，智驾渗透率提升快速普及）。

2.

比亚迪电子：受益母公司智驾放量确定性最强标的

2.1. 新能源车业务：智驾域控弹性最大，热管理、智能悬架等收入快速增长

各业务预测逻辑：

智驾域控：伴随高阶智驾量产，带来显著增量。

智能座舱：已实现中控屏100%独供，跟随销量增长。

热管理：销量增长+份额提升。

智能悬架：搭载率提升+份额提升。

我们预计25年新能源汽车业务收入达到316亿元，同增60%，占公司总收入15%。净利润达到23亿元，占公司总利润35%。

2.2. 新能源车业务：各业务利润率如何展望

我们以各业务对标公司毛利率为锚，测算比亚迪电子车端业务的利润率水平：预计25年综合毛利率达13%，期间费用率6%，车端净利率7%。

2.3.股价复盘

2023H1业绩超预期，公司逐渐摆脱疫情后影响，汽车、消费电子等业务快速增长，同时公司宣布收购捷普新加披公司及配套中国业务，夯实消费电子基本盘。

2024年3月开始，公司股价上涨主要来自于PE抬升。 3月英伟达推出Blackwell平台，公司此前已与英伟达合作多年，并在其10月发布的供应链采购名单中，10月后股价上涨由比亚迪全面推进智能化预期而来，公司承接大部分智能化零部件供应，具备收入和业绩兑现能力。

2.4. 整体复盘：随母公司扩张步伐，新能源车业务迅速上量

消费电子业务收入高，利润率低 ，80%左右的收入为组装业务，毛利率仅个位数，盈利能力较低。2023年公司收购捷普中国业务，完善果链零部件布局，并积极拓展与苹果的空白业务合作，目标提升毛利率双位数的零部件业务比重。

新型智能产品看服务器业务，预计26年后利润起量。 由于户储收入下降，全年板块收入预计将小幅下降。往今年看机会在于供应英伟达服务器零部件，毛利率约20%，但收入绝对值较低，业务尚处于放量早期。

新能源汽车业务受益于母公司乘用车放量，收入增长迅速。 公司主要供应智驾、座舱零部件，热管理以及悬架系统，伴随母公司销量上升，业务收入迅速上涨。伴随出货量的提高与规模效应，毛利率预计25年将达到14%，未来有望进一步提高。

2.5. 整体复盘：毛利率波动较大， 期间费用率稳定，净利率有望提升

毛利率20年短暂冲高后下滑，期间费用率保持稳定。 公司20年毛利率由于口罩生产、新能源车销量增长等原因提升，21年在原材料价格上涨、防疫业务收缩等背景中下滑，23年已修复至8%左右。

净利率目前处于较低水平，随汽车和服务器业务收入提升逐步改善。 盈利水平较低的消费电子组装业务占比逐年提升（从18年50%左右提升至21年的80%，到目前接近90%），导致净利率保持在2-3%，往后看，毛利率10-20%的汽车和服务器业务收入提高，有望带动净利率上行。

2.6.比亚迪电子盈利预测

新型智能产品中AI服务器有望贡献较大增量 ：英伟达服务器产品预计去年通过验证，今年会开始贡献收入。服务器业务包括本体和零部件产品，零部件毛利率高于本体，24年贡献约10亿左右收入，主要来自内地的客户。预计25年达到20亿收入，增长主要来自服务器本体销量的增长，若能够取得大订单，收入将有机会进一步增长。

消费电子业务稳中有增 ：海外大客户和安卓业务份额趋于稳定，金属零部件业务过去在高端机中保持良好份额，未来可能从利润端释放。后续在 A客户中的新品类扩展可能带动消费电子业务板块增长。

3.

风险提示

技术发展不及预期： 若比亚迪自研算法研发进度不及预期，将影响我们的判断。

竞争情况加剧： 智能驾驶领域竞争者数量较多，竞争烈度较高。后续行业需求扩张可能会吸引更多竞争者进入、加剧行业竞争。

新能源汽车销量不及预期： 若比亚迪新能源汽车销量不及预期，将影响我们的判断。

费用控制不及预期： 随着公司营收规模持续扩大，利润对费用率的敏感度提高；若未来公司期间费用率控制不当，可能会使公司利润不及预期。

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