事件：
2017 年上半年实现营业收入 1126.66 亿，同比下降 0.22%；实现归母净利润 392.59 亿，同比增长 11.43%；不良率 1.71%，较 Q1 下降 0.05pc。
投资要点
利润增速重回两位数，Q2 净息差环比小幅回升。
利润高增长，利息净收入明显提升。上半年归母净利润同比增长 11.43%，重回两位数。营收同比下降 0.22%，其中规模驱动利息净收入同比增长 5.07%；手续费及佣金净收入同比下降 8.02%，主要由于托管及其他受托业务佣金收入同比下降25.32%导致。Q2 净息差小幅回升，投资端收益率上行。17Q2 招商银行的净息差为 2.44%，较 Q1 提升 1bp，主要由于资产结构改善，增配非标使得投资收益率提升 11bps，生息资产整体收益率上升 7bps 至 4.03%；贷款收益率下降 2bps 至 4.79%，或由于房贷占比提升所致；存款成本持平，存贷利差小幅收窄。
存款高增长，资产负债结构持续优化。
贷款增长超 8.5%，增配非标及政府债：上半年总资产规模为 6.2 万亿，较 16 年末增长 4.33%。贷款增长8.53%，个人贷款占比较 16 年末提升 0.85pc 至 48.08%；对公贷款中，加大对批发零售、租赁和商务服务、公用事业等领域的信贷投放；同业资产规模较 17Q1 增加，主要是通过回购融出的资金增多；投资资产占比提升，增配非标及政府债、减少理财产品投资。存款高增长，持续压缩同业负债：存款总额为 4.14 万亿，较 16 年末增长 8.95%，占比高达 62.4%；其中活期存款较 16 年末增长 1927 亿，企业活期增长超过 1000 亿元，低成本负债优势持续扩大。持续压缩同业负债，6 月末规模净减少 20%；6 月末同业存单余额约为 2385 亿，较 Q1 净减少；“同业存单+同业负债”的总负债占比不到 17%，满足“低于 33%”的监管要求。
资产质量指标全线向好，资本内生能力不断增强。
不良贷款余额与不良率连续两个季度双降，不良生成趋缓：上半年招商银行的不良率为 1.71%，较 17Q1 下降 0.05pc；不良贷款余额较 Q1 净减少 0.45 亿至 604.59 亿；上半年招行新生成不良贷款 166 亿，较去年同期减少 141 亿，不良生成率为1.06%，较 16 年末下降 1.18pc。关注类与逾期类贷款占比双降：占比分别为 1.72%和 2.02%，较 16 年末分别下降 0.37pc 和 0.12pc。在资产质量指标全线好转的情况下，加大拨备计提力度，上半年贷款计提 364 亿减值准备，。拨备覆盖率大幅提升：拨备覆盖率较 3 月末提升 16pc 至 224.69%。公司通过自身盈利能力补充资本，“轻型银行”效果显著。2017H 资本充足率较 3月末提升 0.16pc 至 14.59%，在股份行中处于较高水平。350 亿优先股方案未雨绸缪，可补充其他一级资本，为未来规模增长打下基础。
盈利预测与投资评级：
招商银行深耕零售金融业务多年（零售税前利润占比接近 57%），资金成本优势明显。主动压缩同业负债规模，资产负债结构持续优化，使得净息差受金融去杠杆影响较小。不良双降未来资产质量有望继续好转，为业绩增长带来空间。推进“轻型银行”战略，资本内生能力不断增强，资本充足率显著高于同业。作为基本面最优质股份行，中报业绩超预期。我们预计 17/18/19 年其归母净利润分别为 703.6/810.7/931.2亿，BVPS 为 18.15/19.96/21.15 元/股，给予目标价 29.0 元，维持“增持”评级。
风险提示：
宏观经济下滑，金融监管力度超预期。
（分析师 马婷婷）
