海外策略 | 债务上限与政府关门，风险多大？影响如何？

中金点睛 · 公众号 · 金融 · 2017-08-28 08:03

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在期待税改能够取得任何实质性进展之前（参见《就职半年，特朗普政策进展如何，未来有什么可以期待？》中的分析），当前首先摆在特朗普和国会共和党人面前亟待解决的难题是将同时在9月底之前到期的政府债务上限、以及2018财年的预算安排（10月1日开始）。

如果无法及时得到解决，前者将导致政府违约、而后者则会使得联邦政府再度关门。这在当前整体情绪相对脆弱、特朗普政策进展有限且持续低于预期的背景下，两者都有可能进一步打击投资者对特朗普执政能力和政策推进前景的信心、进而冲击金融市场，因此引发普遍关注。就此，我们将在本文中，分析上述两个问题的背景和由来、可能解决方案和难点、以及结合历史经验对市场的潜在影响。

债务上限与违约：时间紧、影响大；违约风险较小，但仍需防范扰动

背景与由来：所谓债务上限，是美国联邦政府法定允许的可借贷总额，以用于支付现有的（existing）法定支出与负债，如社保和医保、军人薪资、国债利息、税收返还等等。

当前美国法定债务上限为19.81万亿美元。上一次主动上调债务上限还要追溯到2012年，此后，由于共和党控制的国会和奥巴马政府在医保和支出削减上存在矛盾，因此债务上限屡次被冻结（suspended），这使得政府仍然可以继续借款，冻结到期后再确认期间的借款金额使得法定上限被动上调并重新生效。目前，公众持有的联邦政府债务占GDP的比例为77%，仅次于第二次世界大战时的水平。

当前情形：今年3月16日债务上限重新生效后，美国政府债务触及上限而无法继续借债，财政部开始采取一系列非常规措施（extraordinary measures）如停止国债拍卖等维持正常开支，但这些非常规措施，如在财政部长Mnuchin今年7月28日给国会领导人的信中的估计，也将在9月29日耗尽，因此需要提高法定上限。

随着截止日期的临近，市场关注度逐渐升温。尽管财长Mnuchin和众议院议长Paul Ryan都表示很有信心按时提高法定债务上限，但目前来看仍存在一定不确定性，无法完全打消市场的担心。

可能解决方案：直接无附加条件的上调债务上限（这也是财长Mnuchin的主张，并得到特朗普总统的支持）当然是最理想的结果；其他选项包括有一定附件条件（如削减开支）的上调，或者再度暂时冻结债务上限。

与2011年和2013年两次债务上限危机时总统和国会众议院分属两个党派不同的是，此次总统和国会均由共和党控制，因此如果无法及时提高债务上限将对共和党造成更大冲击，甚至影响2018年中期选举，因此共和党可能更有动力防止这一情形的发生。

难点与挑战：

1）时间紧。国会为期一个月的休会期结束后，仅有两周多时间来解决这一问题；

2）与2018财年预算重叠。此前2011和2013年两次债务上限危机虽然也造成了一定麻烦，但并没有完全叠加政府预算；但此次与10月1日新财年开始完全重叠，可能会使得情形进一步复杂化；

3）共和党内部仍有分歧、且需要民主党支持。共和党内部对于毫无附加条件的提升债务上限依然存在一定分歧；而且在参议院需要至少60票才能通过，由于共和党仅控制52票，因此还需要民主党支持。

结合历史经验看潜在影响：如果无法及时上调债务上限或采取其他应对措施，结合2011年和2013年两次债务上限危机的历史经验，可能产生以下一些影响：

1）评级机构下调主权评级。2011年8月债务上限危机时，标普公司就将美国主权评级从最高的AAA级降至AA+；而随着新一轮债务上限的临近，惠誉已经表示美国的AAA评级可能存在下调风险[1]；

2）美国政府违约风险、推升融资成本。虽然历史上美国政府曾因为无法及时达成预算和拨款法案而暂时关门，但美国联邦政府在现代历史上还没有出现过违约的情形，因此，如果违约风险上升甚至违约的话，将明显冲击美国政府的信用、并提升融资成本。根据美联储的研究显示[2]，在2011年8月和2013年（年初开始，10月份叠加政府关门达到高潮）的债务上限危机附近，短期美国国债收益率均出现显著抬升；不过长端国债利率因为避险因素明显下行；

3）冲击股票市场。无法及时上调债务上限带来的违约风险也可能会对股票市场造成显著冲击。根据2011年的经验，虽然债务上限最终得以上调，但标普公司仍然下调了美国主权评级，导致市场情绪受到明显冲击，标普500指数在两周之内较7月底高点跌幅高达16.8%；全球其他市场同样也普遍受到冲击，跌幅在10%~15%左右。此次，考虑到市场前期累积了较多浮盈、估值不便宜、特别是可能进一步动摇对于特朗普执政能力和政策前景的信心，因此如果出现这一情形，不排除放大市场波动。

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[1]https://www.cnbc.com/2017/08/23/fitch-us-aaa-rating-at-risk-if-debt-ceiling-not-raised.html

[2]Take it to the Limit: The Debt Ceiling and Treasury Yields, July 2017

文章来源

本报告摘自：2017年8月27日已经发布的《债务上限与政府关门，风险多大？影响如何？》

刘刚 CFA SAC 执业证书编号：S0080512030003 SFC CE Ref：AVH867

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