♫骆驼转债发行安排
♫骆驼转债主要条款及评价
债底82.11元，面值对应YTM1.57%：骆驼转债发行期限6年，未来六年的现金流为0.3、0.5、1.0、1.3、1.5、105元，按照中债2017年3月21日6年期AA企业债估值5.02%计算的纯债价值为82.11元，在存量市场上处于垫底水平。面值对应的YTM为1.57%，若上市价格超过109.6元，对应负的到期收益率水平。
A股股本摊薄幅度5.04%：发行规模7.17亿元，假定以16.78元的初始转股价全部转股，对公司A股总股本的摊薄幅度约5.04％。
初始平价99.70元：骆驼股份2017年3月21日收盘价为16.73元，初始转股价16.78元，接近当日收盘价，对应转股价值99.70元。
下修条款严格，回售保护中规中矩：下修触发幅度是“80%”，是存量转债和交换债里最严格的；回售触发条件是“30/30，70%”。
♫骆驼转债上市初期价格分析：预估在[115,125]区间，中枢120元
骆驼股份是是国内铅酸蓄电池龙头之一，产能2450万KVAH，市场占有率达到26%。近两年受铅价下行、行业征收4%产品消费税等影响，业绩下行。但几个因素可能助力其业绩拐点到来：（1）铅酸蓄电池产能扩张计划；（2）油耗标准愈发严格，公司近年研发的启停电池市场前景广阔；（3）转债募集资金布局动力锂电池和废铅回收，形成新的利润增长点；（4）铅价回升，促进经销商补库存，助力业绩回稳。存量里规模接近的顺昌（概念也接近）、江南转债上市初期的估值均在30%以上，但考虑近期光大转债发行和供给上马速度加快，我们对其估值采取保守估计，鉴于初始平价99.70元，预计上市初期价格在115-125元区间，中枢120元。
♫骆驼转债中签率分析：预估在[0.055%,0.165%]区间，中枢0.082%
骆驼股份控股股东和实际控制人是自然人，且前十大流通股股东以自然人为主，考虑到原股东配售的无风险套利机会，我们预计控股股东等原股东将积极配售，假设前三大股东配售，其余股东除证金公司外有一半选择配售，则配售规模约3.87亿元，剩余约3.30亿供网上和网下申购。
申购资金量方面，光大转债的实际申购资金略低于我们的预期，考虑到近期资金面较紧，且网下申购上限仅5000万，预计名义申购资金预估值为2000亿-6000亿，实际冻结资金200-600亿。因此，预估中签率在[0.055%,0.165%]区间，中枢0.082%。
♫骆驼转债申购价值分析：7日年化收益率中性值为8.599%，但近期资金成本较高，打新筹码可得性变难
若按照上市价格120元，0.082%的中签率计算，网下申购的7日年化收益率为8.599%。但考虑到光大转债打新后，托管行出资意愿也不是很足，所以资金面偏紧，打新筹码可得性变难，且资金成本不低，是否覆盖成本具有较大不确定性。
♫正股分析
铅酸蓄电池龙头，近两年归属净利同比负增长：骆驼股份是是国内最大的蓄电池制造公司之一，专业从事先进电池研发、生产、销售和回收。2015年受铅价下行、汽车产量增幅较低等因素影响，公司营收增速仅个位数增长，归属净利亦同比下滑9.20%；2016年受国家自2016年年初对铅蓄电池行业征收4%产品消费税的影响，前三季度归属净利同比下滑13.54%。
产能扩张+行业洗牌，龙头地位不断巩固：公司主要产品是汽车起动用铅酸蓄电池。2016年，公司铅酸蓄电池生产能力已达2450万KVAH，市场占有率达到26%，稳居行业第一。公司未来将坚持内涵式扩张和外延式扩张并举，力争至2020年形成4770万KVAH产能，相比2016年产能翻番，市场占有率达40%，稳居行业龙头。
2011年时我国汽车起动电池生产厂商近2000家，2016年年初以来，国家对铅蓄电池行业开始征收4%的产品消费税，有利于提高铅蓄电池行业进一步淘汰低效产能，提高行业集中度，长期来看利好龙头企业。
铅价回升，助力业绩回稳：铅及铅合金作为铅酸蓄电池的主要原材料，占铅酸蓄电池生产成本的70%以上，铅价大幅波动，将直接影响铅酸蓄电池的生产成本。公司建立了铅价联动机制，即产品价格与铅价联动，根据铅价自动调节产品价格，如此公司的起动电池毛利率能维持在20%左右的稳定水平。2016年下半年以来，铅价大幅反弹，按国家统计局公布的铅锭价格算，反弹幅度超过40%。铅价的回升，将刺激经销商补库存，有利于公司出货量增加，助力2017年业绩回稳。
启停电池市场前景广阔：与传统电池相比，启停电池可以减少汽车怠速工况下所产生的燃油消耗和尾气排放。在工信部设定的百公里油耗标准愈发严苛而大部分车企不达标的背景下，发展启停电池是较为简便易行的节油减排方案。而且，中国启停系统的装备率远低于欧洲国家，未来发展空间较大，根据高工锂电预测，。2015—2018年是中国汽车启停电池的黄金增长期。公司在2015年与多家主机厂签订了定点开发协议，并实现了配套。公司计划建设6条启停电池的生产线（目前已建成1条），每条生产线的产能是100万KVAH，考虑到启停电池价格超过传统起动电池的1.5倍，毛利率超过30%，如果市场需求好和产能释放，则业绩弹性较大。
转债募集资金布局动力锂电池：本次可转债募集金额中，4.4亿元用于投资动力型锂离子电池项目，建设生产规模为年产7亿Wh动力电池生产线（可生产磷酸铁锂体系或三元体系方形铝壳动力电池），未来五年规划设计产能40亿Wh。2016年11月22日，国家工信部发布公开征求意见稿《汽车动力电池行业规范条件（2017年）》，其中设置了“锂离子动力电池单体企业年产能力不低于8GWh”的行业准入门槛，公司可能通过并购吸收来完成8GWh的目标。
废铅回收，降低成本：本次可转债募集金额中，另外2.77亿元用于投资年处理15万吨废旧铅酸蓄电池建设项目。另外，楚凯冶金10万吨废旧蓄电池综合利用项目已拿到批文。预计2016 年底形成25 万吨铅蓄电池回收产能，并力争到2020年在华中、东北、华南区域形成年回收处理50万吨废旧铅酸蓄电池的能力。公司拟通过对废旧电池回收产业链的整合，进一步降低生产成本，创造新的利润增长点，提升可持续发展能力。
估值较低：骆驼股份的PE-TTM为25倍左右，不管是于铅酸蓄电池还是动力锂电池可比公司相比，均处于较低水平。比如，铅酸蓄电池中，南都电源与骆驼股份市值、营收、净利相当，但估值达到48倍；而动力锂电池中，欣旺达骆驼股份市值、营收、净利相当，但估值达到35倍。
