【东方地产 | 年报点评】南京高科：投资收益增长弥补主业不足，融资成本优势明显

核心观点

投资收益拉动业绩小幅增长，融资成本凸显优势。 2017年公司实现营业收入36亿元，同比减少31%，略低于我们的预期，主要原因是受到项目结算节奏的影响。18年随着项目集中进入结算期，预计公司营收将重返高增速，根据公司一季报业绩预告，预测2018Q1净利润为1.8-1.9亿元，同比增长70%-85%。公司实现归属于母公司净利润9亿元，同比增长2%，主要原因是2017年公司投资收益显著提高。2017年公司期末融资总额达到37.8亿元，较2016年提高了5.3个亿，但整体平均融资成本仅为4.15%，较2016年下降了7个基点。在行业融资环境趋紧的情况下，公司融资优势明显。

四大投资平台齐放，与南京银行合作进一步深化。 公司拥有“南京高科、高科新创、高科科贷、高科新浚”四大投资平台，投融管退的管理水平进一步提升。其中高科新创2017年新增投资金额约3,500万元，高科科贷新增投资1家科技型中小企业，高科新浚新增投资金额约1.63亿元。此外公司还加强了与南京银行的合作，2017年以6亿元参与了南京银行的定增，同时双方还共同参与了鑫元基金的增资，这些投资能够为公司带来稳定的投资收益。

高送转预案通过，资本结构将得到优化。 公司将以2017年末总股本为基数，以资本公积金向全体股东每10股转增4股，以未分配利润向全体股东每10股派送红股2股并派发现金红利1元（含税），共计分配利润2.3亿元，此次扩张股本规模，有利于公司优化股本结构，增强公司的股票流动性。

财务预测及投资建议

维持买入评级，下调目标价至17.52元（原目标价为18.76元）。 由于公司2017年业绩略低于预期，我们略下调公司各业务的增速。我们预测2018-2020年公司EPS为1.46/1.66/1.92元（原预测为2018-2019年1.65/2.01元）。可比公司2018年PE估值为12X，我们给予公司2018年PE倍数12X，对应目标价17.52元。

风险提示

房地产市场销售低于预期。

利率上升超预期。

股权投资收益存在不确定性。

以下是正文

投资收益拉动业绩小幅增长，融资成本凸显优势

公司2017年营收明显下滑，投资收益提高拉动业绩小幅增长。 2017年公司实现营业收入36亿元，同比减少31%，略低于我们的预期，主要原因是受到项目结算节奏的影响。18年随着项目集中进入结算期，预计公司营收将重返高增速，根据公司一季报业绩预告，预测2018Q1净利润为1.8-1.9亿元，同比增长70%-85%。2017年公司实现归属于母公司净利润9亿元，同比增长2%，主要原因是2017年公司投资收益显著提高。2017公司共实现投资收益8亿元，占到营业利润的64.1%，同比增长了40.9个百分点。公司综合毛利率大幅提高，从2016年的36.6%上升到了43.6%，主要原因在于公司房地产主业的结转毛利率有所提高。

公司负债率与2016年基本一致，融资成本有所下降，融资优势明显。 2017年公司真实负债率为41.6%，较2016年提高了3.9个百分点，净负债率为23.0%，较2016年提高了1.4个百分点，负债率水平基本与2016年一致，财务状况较为稳健，财务风险处在可控状态。2017年公司期末融资总额达到37.8亿元，较2016年提高了5.3个亿，但整体平均融资成本仅为4.15%，较2016年下降了7个基点。在行业融资环境趋紧的情况下，公司融资优势明显，未来在拿地上公司或将凸显一定优势。

四大投资平台齐放，与南京银行合作进一步深化

公司拥有“南京高科、高科新创、高科科贷、高科新浚”四大投资平台，投融管退的管理水平进一步提升。其中 高科新创2017年新增对欣视景、瀚思安信等智能物流、智能安全项目的投资，投资金额约3,500万元，高科科贷新增投资1家科技型中小企业，并择机退出部分项目兑现投资收益。高科新浚新增投资7个项目，产业涉及医疗器械、生物药研发以及养老机构连锁等领域，投资金额约1.63亿元，截至报告期末高科新浚已累计对外投资项目17个，其中多个项目完成后轮融资，估值上增幅显著。此外公司还加强了与南京银行的合作，2017年以6亿元参与了南京银行的定增，同时双方还共同参与了鑫元基金的增资，这些投资能够为公司带来稳定的投资收益。

高送转预案通过，股本结构将得到优化

2018年3月26日公司董事会通过了《2017年度利润分配预案》，公司将以2017年末总股本为基数，以资本公积金向全体股东每10股转增4股，以未分配利润向全体股东每10股派送红股2股并派发现金红利1元（含税），共计分配利润2.3亿元，公司本次拟分配的现金股利总额，占公司2017年度合并报表归属于上市公司股东净利润的比例为8.17%。目前公司股本为7.7亿股，此次扩张股本规模，有利于公司优化股本结构，增强公司的股票流动性。

盈利预测及投资建议

盈利预测：

我们预测公司2018-2020年EPS分别为1.46/1.66/1.92元（原预测为2018-2019年1.65/2.01元）。

我们对公司2018-2020年盈利预测做如下的假设：

1) 考虑各项目可售货值及合理去化率，我们预测公司房地产结算金额为33/30/28亿元。

2) 我们预测公司市值业务2018/2019/2020年同比增长10%/10%/10%。

3) 公司房地产主业销售费用/销售额维持在2.05%，管理费用/销售额为4.58%，全资子公司臣功制药销售费用/营业收入维持在30%，管理费用维持在11%。

4) 考虑到臣功制药有一定税收优惠，因此我们预计2018/2019/2020年所得税费用率分别为24.5%/24.5%/24.5%。