传闻监管最新窗口指导，跨界并购后遗症集体爆发，泛娱乐监管持续收紧... | 定增并购圈

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导读   4月12日，一份未经证实的关于再融资、IPO和公司债的监管指导意见的文本在资本圈广泛传播。该文本显示，针对影视、娱乐及文化类的定增和并购项目将被劝退，而通过再融资进行债转股的项目一事一议。

（转）昨日在会里，以及晚上沟通情况汇总：

 

1. 会里大领导很明确不希望已经上市的公司在资本市场搞太多动作，特别是今年，倾向稳定经营，靠内生增长。

 

2. 按住二级市场，按住指数，一级市场多发新股。最终让市场上公司之间博弈，经营好的股价高，经营不好的股价低，而不是现在，因为发行要审核造成已经上市的公司有垄断性价格。（实际上，现在是变相注册制了），因此对管理团队质量提出了更高挑战。

 

3. 创业板继续受到估值压力，资产并购收紧，建议大家按照30-35倍市盈率预估市值变化，不能有过高的估值预期，导致战略规划走形。

 

4. 文化，传媒，游戏，影视，互联网类公司，因为稳定性不够，完全轻资产，是会受到严格监管。

 

5. 偏重支持有一定固定资产规模，有技术代表性，进口替代的实业公司。靠大资金流流转产生利润的公司，服务类公司，会重点监管。

 

6. 偏重节能环保，新能源，新材料，高端智能装备等领域的支持。

 

7. 对于获过各部委评选的，国家科技大奖，管理大奖的公司，会有更多信用背书，会更有监管弹性。

针对上述传闻，经济观察报求证多位机构投资人，他们称并未收到官方通知，但有感觉到监管层对跨界并购、定向增发的收紧，尤其是对泛娱乐领域收购标的资产盈利审核。“这个消息并非空穴来风，现在这个时期非常敏感，”一位受访人士说。

市场在等待“靴子的最后落地”，而近期证监会与各地交易所对于泛娱乐领域的多项再融资方案反复问询和最终结果已经展示了蛛丝马迹。

证监会主席刘士余于4月8日表示，上市公司应当摒弃短视主义，不要利用资本市场的融资功能去盲目跨界经营。2月17日，证监会修改《上市公司非公开发行股票实施细则》的部分条文。新规规定，再融资的定价只能以发行期首日为准、规模必须控制在发行前股本的20%以内、时间上融资后18个月内不能启动再融资。

最新在本周六4月15日召开的深圳证券交易所2017年会员大会上，证监会刘士余表示，交易所要进一步解放思想，敢于亮剑，捍卫法定监管权威，运用自身规则的灵活性，对扰乱市场秩序的行为坚决打击、绝不手软。交易所必须依法主动行使全方位的监管职能，包括对公司上市、退市和并购重组的实质性监管，这不是交易所职能的越位，而是交易所依法履职的到位。

事实上，针对上市公司高溢价收购明星公司的风潮，2016年5月中旬就已传出“证监会将严控上市公司跨界定增，涉及互联网金融、游戏、影视、VR四个行业”的信息。虽未得到官方证实，但之后，唐德影视、暴风科技等多家上市公司或主动放弃或被否决定增方案明确表明了政策的指导方向。

回溯历史，2014年以来的文化领域定增并购狂潮，和随之而来的业绩不达标、股价大幅波动及金融泡沫过大，或是导致监管收紧消息频传的重要原因。

跨界并购后遗症集体爆发

近来，泛娱乐产业圈里流传着一个冷幽默。问：制铜企业、重工企业和地产企业有什么共同点？答：他们都并购了泛娱乐类企业。

这一跨界并购热潮的源头指向是2014年5月，“新国九条”带来的“利好”。“新国九条”中指出，鼓励市场化并购重组，充分发挥资本市场在企业并购重组过程中的主渠道作用。由于政策持续向好，传统行业的转型需求，以及高回报等特点，文化类企业成为众多上市公司竞相跨界“围猎”的标的。

投中数据终端（CVSource）显示，2015年度文化产业并购市场完成交易规模为136.23亿美元，同比增长105.20%，案例数量157起，同比上涨19.85%。

上述并购案中，有近50起为跨界并购，如中南重工（现已改名“中南文化”）10亿元收购辉煌传媒100%股权、鑫科材料13.25亿元收购西安梦舟100%股权等，都是传统行业并购泛娱乐类企业，其总数量占到了2015年文化产业并购案例的近三分之一。

随着证监会对产业指导、非公开发行股票细则的政策调整，“定增-高送转-减持”的市场逻辑开始受到冲击，并购案的达成量有所下降。中投数据终端显示，2016年度文化产业并购市场宣布交易的数量与规模分别持平与小幅上升，但完成交易规模为121.53亿美元，同比下降10.80%，案例数量161起，同比下降2.5%。

远东宏信一位不具名的专业人士对经济观察报表示，被并购的文化企业，正是看中传统企业缺乏相关知识、文化类企业难以估值的特点，在并购中“任性”做高估值，亦可在并购后的文化业务上掌握主动权。而传统企业受限于原主营业务增长放缓，迫切需要“新故事”拉高股价，获利二级市场。

长城证券收购兼并部总经理尹中余则认为很多跨界并购泛娱乐类标的传统企业，并非是真的“转型”，在监管收紧前，可能70%以上的上市公司跨界并购泛娱乐类是为了炒二级市场的股票，为市值管理服务，而这样的动因正是监管层要严打的。

高溢价充营收低EPS

2月28日，近两年来频繁实施重大资产重组的东方网络（股票代码：002175）发布2016年业绩快报称，2016年实现营业总收入5.99亿元，同比增长48.07%，归属于上市公司股东的净利润0.647亿元，同比增长21.31%。

但由于频繁定增，造成股本摊薄，2016年度平均每股收益（EPS）为0.0876元，2015年 EPS为 0.2315元，同比下降62.16%，2016年归属于上市公司股东的每股净资产为1.92元，2015年为3.71元，同比下降48.25%。

东方网络成立于1989年6月，前身为广陆数测，主要从事数显量具、量仪的生产、销售与研发。2014年通过收购乾坤时代100%股权，2015年收购水木动画有限公司66.67%股权，实现了向泛娱乐转型，为双主营的公司。

2016年11月，停牌半年之余的东方网络公告称，拟通过发行股份及支付现金相结合的方式，合计作价35.36亿元，购买嘉博文化、华桦文化、元纯传媒各100%股权。其中，元纯传媒的市净率溢价达到2200倍，一时间舆论哗然。

11月21日开盘后，东方网络股价从停牌前的每股46.09元跳水至每股19.04元。随后，证监会连续向其提出47个问题，其中标的的经营状况和估值标准成为关注焦点。

此外，并购方案虽然签订了对赌协议，但实际执行中仍存隐患。公告显示，嘉博文化、华桦文化和元纯传媒100%的股权分别作价16.29亿元、10.92亿元和8.15亿元，现金支付金额分别为7亿元、3.7亿元和2.72亿元，分别是其对赌协议中全部补偿金额的1.50、1.18和1.14倍，也就是说仅现金支付一项就可以覆盖所有的可能的对赌成本。

同时，嘉博文化、华桦文化均与东方网络存在大额业务往来。有分析人士对《证券时报》评论认为，有的收购标的为东方网络“重金供养”的企业。

3月17日，东方网络终于撤回了此项收购，结束了这场长达10个月的“闹剧”。但此前3月8日已经停牌，3月16日，东方投资又自筹2.17亿元收购水木动画剩余的33.33%的股权。

对赌失效、业绩承压、商誉减值

另一家靠“买买买”建立起泛娱乐帝国的天神娱乐承受着高估值、高溢价带来的隐痛。3月30日，天神娱乐（002354.SZ）发布公告，当初溢价26.26倍收购的AvazuInc.和上海麦橙的2016年业绩，未达到此前的业绩承诺。

据中国证券报统计，截至4月10日，已有195家企业披露收购标的实际净利润，近30家未达到当期承诺净利润。其中大多数未达标标的属传媒游戏、网络科技、互联网金融等“三高”现象突出的新兴行业。

据了解，快速并购给上市公司带来的增值都是建立在被并购公司能有效完成高额业绩承诺的基础上的，如果出现业绩不达标，公司的商誉减值将会对公司整体经营产生剧烈变动。

一位要求匿名的业内人士对经济观察报表示，虽然收购标的时都会签订对赌协议，但泛娱乐行业波动较大，如果完全按照对赌协议执行，一些标的恐怕会面临破产，进而给母公司造成更大的损失。“一些上市公司甚至会同标的方原股东进行协商，共同突击完成对赌；还可以借高溢价再收购，如拉升估值后借机套现。考虑到这些，上市公司也会‘网开一面’”，该人士解释称。

艺恩资本管理合伙人肖晗认为，监管审核趋严是“挤泡沫”的过程。“泛娱乐标的被收购，对赌协议都承诺高业绩，但实际上不少公司可持续经营能力不强。最近两年文娱行业面临调整，对赌业绩承诺完成情况也比较低，并购容易，整合最难，现在影视行业处于调整期，并购也要从投机向专业性并购转变”，肖晗说。

北京电影学院院长张会军教授则对经济观察报称，如果只是为了用文化类企业为上市公司增值，进而在二级市场获得更大的利益，最终套现减持。这种“过把瘾就死”的方式，极有可能提前消耗文化传媒产业的潜力。

至于监管收紧后企业可能面临的“倒春寒”问题，业内人士指出，上市公司通过多元化融资方案，以股债结合类再融工具进行探索。因此，具备上下游资源整合能力，布局上市公司一体化融资服务的资产管理机构将拥有更大的话语权，并购基金、债权融资或有望成为新风口，而转向监管较松的港股市场也是选项之一。（本文来源网络和经济观察报等，经定增并购圈综合编辑整理）

附：刘士余主席在深圳证券交易所2017年会员大会上的致辞

各位会员代表,女士们，先生们：

大家上午好！

很高兴参加深圳证券交易所会员大会。这是时隔二十年后，深交所再次召开会员大会，意义重大，影响深远。我代表中国证监会，向大会的召开表示热烈祝贺！借此机会，我讲几点意见。

一、充分认识证券交易所的国家属性

从全球看，各国交易所都是国家利益、国民利益的载体。证券交易所作为资本市场的核心平台，具有不可替代的重要作用，直接关系到一个国家金融市场的稳健运行，关系到一个国家的居民财富、经济发展和社会信用信心信任，关系到一个国家经济体系的安全运行。

党中央、国务院历来重视证券交易所的建设和发展。沪深交易所是我们国家的法定特设机构，目前有1亿多投资者参与交易，这就直接关乎上亿个家庭、数亿人口的财富与利益。办好交易所，依法保护好投资者，尤其是中小投资者的合法权益，是贯彻我们党以人民为中心的发展思想的必然要求和具体体现。

根据《证券法》第102条、第105条，证券交易所实行会员制。今天，在座的各位会员代表是投资银行家、各个专业领域的专家，也都是金融机构的领导。大家必须有家国情怀和时代担当，这就是实实在在的政治，这就是实实在在的大局。当今，没有不讲政治的金融，也没有不重视金融的政治。交易所和证券经营机构都要提高政治站位，牢固树立“四个意识”，成为坚决落实党中央、国务院决策部署的先锋力量，成为身体力行新发展理念的关键力量，成为市场各方及投资者最可信赖的依靠力量。

当前，我国资本市场保持稳健运行，这种态势来之不易，要倍加珍惜。今年将召开党的十九大，这是党和国家政治生活中的头等大事。今年重大活动和敏感节点多。资本市场改革发展的任务异常繁重，同时也面临复杂的国际经济金融形势。我们各方面必须通力协同，切实维护好资本市场稳健运行。

二、交易所是资本市场重要的监管主体

交易所的功能定位，是随着市场经济的发展与时俱进的，目前已经远不是简单的证券发行与交易场所的原始定位了。我到证监会任职后，在学习和研究《证券法》等相关法律法规方面花的时间最多，其中包括认真地梳理《证券法》对交易所的有关条文。我终于悟出来，证券交易所不仅是法定的证券交易场所，而且是个法定的监管机构。《证券法》第三章第二节整节规定了证券上市、退市的监管，给了交易所最终决定权。《证券法》第五章名字就是“证券交易所”，共20条，明确规定了交易所的组织及监督职能。比如，第114条、115条规定了证券交易实时监控权，异常交易限制权，上市公司信息披露的监督权和临时停市、停牌的决定权。这方面的内涵其实是海量的，交易所一线监管的主要职责在这里都有依据。第121条规定了纪律处分权，交易所有充足的法律授权，对违反交易规则的在证券交易所从事交易的人员，情节严重的，采取撤销其资格，禁止其入场进行交易的监管措施。《证券法》第118条规定，证券交易所依照证券法律、行政法规制定上市规则、交易规则、会员管理规则和其他有关规则，并报国务院证券监督管理机构批准。我理解，这一条实质上是赋予了交易所通过制定规则对市场进行“全方位”监管的权力。

我认为，法律对交易所的授权，既符合国际上资本市场发展与监管通行的制度安排，更体现了党和国家对交易所一线监管的信任和重托。交易所具有实时全景式透视市场的法定职责，又具有贴近市场各类主体的天然优势，把一线监管的职责扛起来、扛得住，体现了市场运行和监管的内在逻辑。与行政监管和一般的自律监管不同的是，法律赋予交易所的监管职能具有广泛性、多样性和有效性，可以更好地实现市场运行的目标和方向。交易所必须依法主动行使全方位的监管职能，包括对公司上市、退市和并购重组的实质性监管，这不是交易所职能的越位，而是交易所依法履职的到位。再比如对中介机构的监管，不仅对上市公司，对会员，而且对会计师事务所等从事证券业务的其他中介机构，交易所都必须有规可约、有矩可束。总之，入场者都要受交易所监管，没有例外。

一线监管是《证券法》赋予交易所的法定职责，监管是交易所的法定主业。交易所既有法定机构的权威性，又有自律监管的灵活性。要进一步解放思想，敢于亮剑，捍卫法定监管权威，运用自身规则的灵活性，对扰乱市场秩序的行为坚决打击、绝不手软。上市公司在交易所上市，投资者在交易所交易，会员是交易所的会员，信息也通过交易所披露。交易所对维护市场秩序责无旁贷，交易所的会员对维护市场稳定也责无旁贷。交易所市场是大家吃饭的锅，锅坏了，大家都吃不饱，也吃不好。全体会员要积极响应和落实一线监管要求，共同维护好市场秩序。

三、交易所和会员要服务好国家发展战略大局

资本市场要围绕落实新发展理念、推动供给侧结构性改革来谋篇布局。交易所要发挥好枢纽作用，汇聚会员和市场力量，主动对接国家战略，支持企业改革发展，支持科技创新，提高直接融资比重。要始终坚持市场化、法治化、国际化的改革方向，稳步推进双向开放，通过交易设施互通、产品互挂、技术合作和参股合资等多种方式，深化与全球主要交易场所的联系，逐步形成交易所的全球布局。

投行作为交易所的会员，要回归本源、专注主业，真正讲诚信，做天使。从事证券业务的注册会计师与会计师事务所，要做资本市场的“看门人”，不要让劣质企业混进来。交易所、投行及注册会计师事务所等要共同努力，支持上市公司并购重组、整合资源、做优做强。要缩短服务链条，降低融资成本。让资本市场红利惠及广大投资者，惠及各类企业。

深交所这次会员大会将选举产生新一届理事会、监事会，新班子要有新理念、新作为。证监会将大力支持交易所搞好改革发展，依法履行一线监管职责，维护市场稳健运行，服务实体经济发展，保护投资者合法权益，建设资本市场美好明天，以优异的成绩迎接党的十九大胜利召开。

最后，预祝深交所会员大会圆满成功！

谢谢大家！

定增并购圈近期活动回顾和预告

【深圳站】2017年4月11日，《4.11【深圳站】定增并购圈2017投资者大会成功召开》感谢各位小伙伴们的积极参与。

【上海站】2017年4月18日，《魔都我们来了！【上海站】定增并购圈2017投资者大会——思考、分享和共赢》，该活动报名链接已先行在定增并购圈正式社群中发布，公号订阅小伙伴可以扫描下方二维码，了解详情，报名参与！

【关于报名结果确认的统一解答】定增并购圈2017年投资者大会发布之后得到了圈内小伙伴们的大力支持和积极参与，也有不少小伙伴在社群或者私信咨询报名结果的问题？在此做个统一解答：会务组将根据有效的报名信息，【上海站】会议（2017年4月18日）召开前一周起，以电子邮件等方式，向通过报名审核的小伙伴发送确认信息和本次大会的正式邀请函。

【北京站】2017年5月，《定增并购圈2017投资者大会（北京站）》，该活动报名相关日程和链接即将公布，敬请期待！