本周值得关注的变化有：1、1-7月份，全国规模以上工业企业实现利润总额42481.2亿元，同比增长21.2%，增速比1-6月份放缓0.8个百分点；2、本周国内工业品价格多数上涨，上游资源品中铁矿石连续上涨，中游钢材、化工品价格多数上涨，进入旺季的水泥价格震荡上行；3、需求层面，30个大中城市房地产成交面积累计同比下跌34.91%，相比上周的-34.53%继续下降；5、流动性方面，本周公开市场操作净回笼（含国库现金）2500亿元资金。
本周进入中报集中公布期，市场也在周期股和部分金融股靓丽的中报表现带动下实现明显上涨。近期我们在和机构投资者交流的过程中，大家普遍反映在利率短期缓和的背景下，由于风险偏好的变化太难把握，所以更倾向于从盈利主线来选择投资方向。究竟盈利对市场趋势和风格轮动的影响如何？基于盈利趋势，哪些市场风格和结构更具比较优势？
就此问题，我们的基本看法如下：
1
、决定市场的三个因素包括盈利、利率、风险偏好，盈利增速下行意味着分子端没有系统性机会；但由于绝对增速不低且并非
“
大起大落
”
，盈利因素对市场存在正向支撑，短期的市场涨跌更多受到预期的扰动，从盈利角度指数赚的其实是
“
市场的预期差
”
。
目前已发布中报或预告的非金融企业（按利润占比计算的发布率为64%，具有一定代表性，下同）中报业绩增速从一季报的70%高位回落至46.7%，并且
伴随宏观温和放缓、企业进入去库存周期等因素，非金融企业盈利增速仍将继续下行
；根据工业企业利润增速数据的变化，我们测算A股非金融企业的中报业绩增速约为37%，三季报业绩增速为31%。从中可以看出，
盈利增速进入下行通道，意味着分子端带来的中期机会在弱化，但由于下行速率偏缓，基于盈利产生的悲观预期往往会被
“证伪”
，今年3-5月份市场“杀盈利”已经被证明是“错杀”，一季度以来的基本面下行并未如预期般失速，整体仍较为温和。
从短期视角来看，盈利对市场起到了
“锚定”的作用，过度偏离的预期会动态修正。
2
、相较而言，市场更关注盈利趋势对风格和结构的影响，宏观景气维持相对高位使得上市公司盈利改善，而多个领域的供给侧改革使得相关行业（尤其是上游资源品）价格和盈利弹性提升，大盘
/
周期的风格被强化。
从风格的框架来看，盈利、利率及风险偏好共同决定风格轮动，A股历史上出现企业盈利及利率同时上行时，多为大盘及周期风格占优的阶段（13-14年例外，小盘成长股还受到风险偏好的推动）。
16年Q4以来，宏观高景气推动盈利改善、利率持续上行使得大盘/周期风格成为主流；
尤其对受到供给侧改革影响的周期品而言，由于需求不差、供给收缩使得微观层面的价格及盈利弹性更高、盈利持续跨度更长，使得对应风格不断被强化。
3
、短期来看，由于目前阶段为中报集中公布期，业绩高增长的周期品（尤其是供给收缩的上游）仍处在盈利驱动的“窗口期”内，并且投资者看到盈利能力出现“难得的”的连续改善后，“看长做短”的逻辑短期尚难“证伪”。
已公告中报或预告的样本显示，周期品业绩增速较高，尤其是上游资源品中报业绩大幅加速，中报季期间业绩高增长内对股价存在正向支撑；
值得注意的是，盈利高增长并非周期股上涨的充分条件（
12-13年，周期股盈利修复但股价未涨），让投资者更“兴奋”的是ROE的持续回升，尤其是上游在去产能背景下修复资产负债表，资产周转率提升带动ROE改善。因此，有力度的去产能是“稳定高盈利”的重要推动，存在供给收缩逻辑支撑的周期品股价弹性更高。
4
、对于大家近期关注的小盘风格，中小板及创业板公司中报显示其“基本面底”尚未出现，而“估值底”难言确立，近期的反弹更多由阶段性风险偏好改善带动，更多体现为短期逻辑，暂时没有看到“大故事”。
近期小盘风格尤其是创业板指数反弹明显，但基本面和估值仍在“寻底”过程中（《周末五分钟全知道7月第5期：创业板整体尚未进入“右侧”，20170730》），反弹更多由于风险偏好的带动（新“双创”政策、证金持股、“十九大”前风险偏好提升）。
从基本面来看，中小板中报预告业绩增速26.0%，相对于一季报的26.9%小幅下滑；剔除温氏股份以后，创业板中报业绩增速22.3%，相对于一季报的25.4%进一步下滑。
相较而言，预计受到外延并购影响更大的创业板业绩下行的概率更高、持续时间更长，仍在漫长的“寻底”过程中。
5
、综上，盈利对市场的影响可以概括为“中期约束和短期支撑”，短期指数赚的是盈利波动的“预期差”；而盈利对风格和结构的影响更关键，中报季内公告率较高、实现高增长且盈利能力改善的周期品逻辑尚未破坏，我们继续推荐供给收缩的周期股。
另外，在基本面温和放缓、利率短期缓和的背景下，ROE稳定、估值具有国际比较优势的金融、前期超跌的建筑板块具有盈利及估值匹配的“性价比”优势（《2017年中期策略报告：精选“性价比”，寻找“长跑冠军”，20170624》），我们仍然维持重点配置。
总体而言，现阶段我们的配置整体突出“攻守结合”的均衡特征——以低估值品种（金融、建筑）为“盾”，以供给收缩周期（钢铁、电解铝、化工、造纸等）为“矛”。
2.1
中观行业
下游需求
房地产：
Wind30
大中城市成交数据显示，截至
2017
年
08
月
25
日，
30
个大中城市房地产成交面积累计同比下跌
34.91%
，相比上周的
-34.53%
继续下降，
30
个大中城市房地产成交面积月环比上升
2.43%
，月同比下降
39.03%
，周环比下降
12.94%
。
汽车：乘联会数据，8月第3周乘用车零售销量同比上升2%，较8月第2周的1%有所上升。
航空：7月民航旅客周转量为840.52亿人公里，比6月增加87.5亿人公里。
中游制造
钢铁：
本周钢材价格涨幅明显。本周钢材价格均上涨，螺纹钢含税均价本周涨
2.01%
至
4168.00
元，冷轧含税均价涨
0.78%
至
4680.00
元。本周钢材总社会库存上涨
0.66%
至
959.44
万吨，螺纹钢社会库存增加
1.79%
至
437.87
万吨，冷轧库存涨
0.75%
至
109.66
万吨。本周钢铁毛利率涨跌互现，螺纹钢涨
0.63%
至
19.43%
，冷轧跌
0.05%
至
7.29%
。截至
8
月
25
日，螺纹钢期货收盘价为
3930
元
/
吨，较上周的
3895
元
/
吨上涨
0.90%
。钢铁网数据显示，
8
月上旬重点企业粗钢日均产量为
186.79
万吨，较
7
月下旬上升
0.86%
。
水泥：本周全国水泥市场价格环比震荡上行，涨幅为0.1%。全国高标42.5水泥均价环比上周上涨0.36%至333.9元。其中华东地区均价环比上周涨1.31%至332.14元，中南地区跌0.50%至329.17元，华北地区保持不变为344.0元。
化工：本周化工品价格和价差上行。国内尿素涨2.18%至1475.71元，轻质纯碱（华东）涨4.25%至1716.43元，PVC(乙炔法)涨1.04%至7460.71元，涤纶长丝（POY）涨1.72%至8242.86元，丁苯橡胶涨0.73%至13339.29元，纯MDI涨5.39%至31692.86元，国际化工品价格方面，国际乙烯涨2.22%至1118.57美元，国际纯苯涨1.37%至766.59美元，国际尿素涨4.74%至202.00美元。
上游资源
煤炭与铁矿石：
本周铁矿石价格上涨，铁矿石库存下降，煤炭价格下跌，煤炭库存下降。国内铁矿石均价涨
0.97%
至
609.86
元，太原古交车板含税价涨
3.70%
至
1400.00
元，秦皇岛山西混优平仓
5500
价格本周跌
1.10%
至
614.00
元；库存方面，秦皇岛煤炭库存本周减少
6.11%
至
553.00
万吨，港口铁矿石库存减少
1.19%
至
13473.00
万吨。
国际大宗：WTI本周涨0.18%至49.18美元，Brent跌1.22%至51.91美元，LME金属价格指数涨2.43%至3182.60，大宗商品CRB指数本周涨0.19%至177.83；BDI指数本周跌4.05%至1209.00。
2.2
股市特征
股市涨跌幅：
上证综指本周涨
1.92%
，行业涨幅前三为银行
(5.08%)
、非银金融
(3.42%)
和家用电器
(3.40%)
；涨幅后三为休闲服务
(-0.99%)
、国防军工
(-1.22%)
和交通运输
(-1.40%
）。
动态估值：本周A股总体PE(TTM)从上周20.31倍上升到本周20.43倍，PB（LF）从上周2.06倍上升到本周2.08倍；A股整体剔除金融服务业PE（TTM）从上周33.04倍下降到本周32.52倍，PB（LF）从上周2.62倍保持到本周2.62倍；创业板本周PE（TTM）从上周54.34倍下降到本周50.83倍，PB（LF）从上周4.33倍下降到本周4.28倍；中小板本周PE（TTM）从上周41.38倍下降到本周40.72倍，PB（LF）从上周3.77倍下降到本周3.72倍；A股总体总市值较上周上升1.61%；A股总体剔除金融服务业总市值较上周下降0.04%；必需消费相对于周期类上市公司的相对PB从上周1.61倍上升到本周1.74倍；创业板相对于沪深300的相对PE（TTM）从上周3.89倍下降到本周3.53倍；创业板相对于沪深300的相对PB（LF）从上周2.65倍下降到本周2.53倍。本周股权风险溢价从上周的-0.57%上升到本周-0.56%，股市收益率从上周的3.03%上升到本周3.08%。
基金规模：本周新发股票型+混合型基金份额为50.88亿份，上周为28.33亿份；本周基金市场累计份额净增加35.79亿份。
融资融券余额：截至8月24日周四，融资融券余额9285.29亿，较上周上升0.84%。
新增A股开户数：中登公司数据显示，截至8月18日，当周新增投资者数量33.30万，相比上周的32.66万有所上升。
限售股解禁：本周限售股解禁469.48亿元，预计下周解禁453.66亿元。
大小非减持：本周A股整体大小非增持0.64亿，本周减持最多的行业是医药生物(-3.1亿)、化工(-1.15亿)、交通运输(-1.03亿)，本周增持最多的行业是有色金属(6.34亿)、建筑材料(1.21亿)、机械设备(6562.16万)。
AH溢价指数：本周A/H股溢价指数下跌为128.71，上周A/H股溢价指数为129.82。
2.3
流动性
央行
本周共进行了
6
次逆回购操作，总额为
4200
亿元；共有
9
笔逆回购到期，总额为
7500
亿元；有
1
笔国库现金定存，总额为
800
亿元；公开市场操作净回笼（含国库现金）
2500
亿元资金。截至
2017
年
8
月
25
日，
R007
本周上涨
5.66BP
至
3.58%
，
SHIB0R
隔夜利率上涨
1.95BP
至
2.855%
；长三角和珠三角票据直贴利率本周都下降，长三角下跌
5.00BP
至
3.85%
，珠三角下跌
5.00BP
至
3.90%
；期限利差本周涨
1.39BP
至
0.27%
；信用利差涨
8.16BP
至
1.15%
。
2.4
海外
美
国：
周三公布美国
8
月
Markit
制造业
PMI
初值为
52.50
，低于预期值
53.50
和前值
53.30
；美国
8
月
Markit
服务业
PMI
初值为
56.90
，高于预期值
54.90
和前值
54.70
；美国
8
月
Markit
综合
PMI
初值为
56.00
，高于前值
54.60
；周五公布美国
7
月耐用品订单环比初值为
-6.80%
，低于预期值
-6.00%
和前值
6.40%
。
欧元区：周二公布德国8月ZEW经济现况指数为86.70，高于预期值85.20和前值86.40；德国8月ZEW经济景气指数为10.00，低于预期值15.00和前值17.50；欧元区8月ZEW经济景气指数为29.30，低于前值35.60；周三公布法国8月制造业PMI初值为55.80，高于预期值54.50和前值54.90；法国8月服务业PMI初值为55.50，低于预期值55.80和前值56.00；法国8月综合PMI初值为55.60，高于预期值55.40，与前值持平；德国8月制造业PMI初值为59.40，高于预期值57.60和前值58.10；德国8月服务业PMI初值为53.40，高于预期值53.30和前值53.10；德国8月综合PMI初值为55.70，高于预期值和前值54.70；欧元区8月制造业PMI初值为57.40，高于预期值56.30和前值56.60；欧元区8月服务业PMI初值为54.90，低于预期值和前值55.40；欧元区8月综合PMI初值为55.80，高于预期值55.50和前值55.70；周四公布英国二季度GDP季环比初值为0.30%，与预期值和前值持平；英国二季度GDP同比初值1.70%，与预期值和前值持平；周五公布德国8月IFO商业景气指数为115.90，高于预期值115.50，低于前值116.00。
日本：周一公布日本6月所有产业活动指数环比为0.40%，与预期值持平，高于前值-0.90%；周四公布日本6月领先指标终值105.90，低于前值106.30；周五公布日本7月全国CPI同比为0.40%，与预期值和前值持平；日本7月全国核心CPI(除生鲜食品)同比为0.50%，与预期值持平，高于前值0.40%。
本周海外股市：标普500本周涨0.72%收于2443.05点；伦敦富时涨1.06%收于7401.46点；德国DAX涨0.02%收于12167.94点；日经225跌0.09%收于19452.61点；恒生涨2.96%收于27848.16。
2.5 宏观
工业企业利润：
1-7
月份，全国规模以上工业企业实现利润总额
42481.2
亿元，同比增长
21.2%
，增速比
1-6
月份放缓
0.8
个百分点。
7
月份，规模以上工业企业实现利润总额
6126.7
亿元，同比增长
16.5%
，增速比
6
月份放缓
2.6
个百分点。
