【兴证固收·重磅·信用】哪些地区的城投债还有博弈机会？——信用策略半月谈

引言：19年以来，先后传出镇江、南京、湘潭以及遵义等地争取成为国开行参与化解地方债务的试点地区；此前国开行助力山西处置高速公路的债务风险事件也成为经典案例。政策对冲下，城投债拥有较大的博弈机会。由于18年的城投平台财报数据和各地区财政数据披露尚不完善，本文对2017年各省份、各行政级别的城投平台所形成的隐性债务进行了图解分析，争取用直观、一目了然地的图表描绘当前平台所形成的隐性债务规模及债务压力。投资者可以积极关注和把握城投债的地区博弈机会。

一、我国地方政府“隐性债务”规模与压力概览 

融资平台可能形成的地方政府隐性债务余额=融资平台的广义贷款（贷款+非标）+债券+其他应收-其他应付。以各省融资平台可能形成的隐性债务余额/（一般公共预算收入+政府性基金收入）来衡量各省的压力，5个梯队：1、青海、天津、甘肃、贵州、云南，超过400%；2、陕西、江苏、广西、湖南、安徽，300%~400%；3、重庆、湖北、海南、北京、新疆、四川、江西，200%~300%；4、吉林、福建、浙江、河南、黑龙江、辽宁、内蒙古、山东、山西，100%~200%；5、上海、西藏、河北、宁夏、广东，<100%。

二、图解不同行政级别下各省份地方政府隐性债务及压力

总体来看，无论是从隐性债务总量的角度还是债务率（=各级别地方融资平台可能形成的隐性债务余额/一般公共预算收入）的角度看，各个地方、各个行政级别的债务压力差异极大，有较强的地方特性。

具体的债务规模和债务压力见正文图表分析！

三、城投债投资策略

历史经验看，城投政策松紧演变大致3年为一个周期：2年偏松1年偏紧；从18年7月开始，城投政策进入了新一轮3年周期的宽松阶段，预计大致持续到2020年中。

城投债超额收益减弱，拉久期面临利率风险和政策的不确定性，拉久期不如下沉城投资质。但是考虑到城投资质差异分化加大，叠加债务兑付压力不同，抓大放小依然是最为安全的措施。

对于隐性债务压力较大的地区，政府可能会优先采取措施化解风险，相关地区的城投债反而可能会有更高的超额收益。投资者可以积极跟踪、关注各地区隐性债务化解的政策变化。

根据当前各行政级别下不同地区的债务规模和债务压力，以下地区未来有可能成为国开行化解地方债务风险的试点地区，相关地区的城投债可能有较大的博弈价值：包括青海、云南、天津等地区的省级平台；阜阳（安徽）、黔东南州（贵州）、盐城（江苏）、绵阳（四川）等地区的地级市平台；浦口区（江苏）、郴州苏仙区（湖南）、贵安新区（贵州）等地区的区县级/县级市平台；西安高新区（陕西）、淮安市经济技术开发区（江苏）等地区的园区级平台。以上地区的融资平台可能形成的隐性债务余额规模较大，且隐性债务余额规模/一般公共预算收入皆大于1000%。