交易情绪为何降温？
：债市早盘策略（2025-1-21）
【债券市场跟踪】
1月LPR报价出炉，均较上月持平，金融时报解读称体现当前货币政策在稳增长、稳汇率、稳息差等多重目标中寻求平衡；现券主要期限日内均走出先下后上走势，且尾盘上行有所加速。
自1月3日短端回调起，各期限调整幅度分别为：1Y国债（+28.2BP）>2Y国债（+25.5BP）>3Y国债（+19.4BP）>5Y国开（+9.9BP）>7Y国债（+9.6BP）>5Y国债（+9.5BP）>30Y国债（+7.2BP）>10Y国债（+7.1BP）>10Y国开（+3.9BP）；以10Y国开为代表的长端活跃券调整幅度明显低于中短端，即体现抗跌属性，又指向定价偏贵，
其背后正是“久期+波段”策略下的机构行为溢价
。
但从上周起，在货币宽松节奏预期修正、经济增速超预期，资金面波动加剧、中枢抬升等因素综合影响下长端开始回调。本周伊始，资金面波动情况和特朗普就职后中美关系走向成为市场主要预期差来源。昨日过后上述预期差或已有答案：从资金情况来看，央行公开市场净投放982亿后，资金面压力边际缓和，但资金情绪指数直到尾盘才有明显转松，DR001、DR007加权分别收于1.8573、2.0995，较前一交易日变动不大；R体系资金价格明显下降，但R001加权仍在3%以上。资金波动节奏仍难把握，尽管人民币日内升值，中短端隐含的预期仍不乐观。叠加本周可能出现的节前取现高峰和约4450亿元政府债净缴款，市场对资金面预期或将继续维持谨慎态度。
特朗普当选后，债券市场或多或少给予了中美关系前景悲观定价，而上周中美两国领导人通话等多重信号显示，
特朗普上台后，对华加征关税或不会立刻落地。新任期内中美关系起点如高于预期，对债券市场的影响将是多重方向的
，一方面风险偏好改善会对权益市场形成提振、给债券市场带来压力；另一方面人民币贬值压力或有边际缓解、推升宽松预期。但从特朗普的施政风格和主要政策来看，强美元趋势短期较难逆转，国内货币政策仍有保留空间的必要。另一方面，虽然此前市场普遍预期中美关系对财政发力节奏也有影响，但从1月进度来看，今年财政发力的准备工作快速推进，1月国债净融资近4000亿元，为历年最高水平，较去年同期放量约3200亿元；地方债净融资约4700亿元，较去年同期放量约2100亿元，如财政支出效率较高，对一季度经济增长也会有较强的支撑作用。
从机构行为来看，基金自1月7日起连续净卖出利率债（仅上周四短暂转正），且数次出现尾盘集中抛售，第三方数据也显示过去两周银行体系对债基的赎回力度达到高点；从以往经验来看，如理财受债券市场不确定性加剧而进行防御性赎回，往往是一次性冲击，而目前来看，出现1）理财规模环比下降；2）理财也在二级市场也表现出净卖出长债，赎回债基后没有主动加仓。综合来看，
广义债基的负债端可能均面临压力
，部分资金或正从债券市场的蓄水池中流出。
上述因素叠加潜在监管压力，由短及长的做多情绪都出现明显降温，债券借贷方面10Y国开净借入量维持在高位，而其日成交笔数已较月初高峰下降超一倍。先下后上的走势使得日内交易和每调买机的胜率降低，尽管当前长端的吸引力还部分来自小幅回调后释放的资本利得空间，但如交易情绪继续降温、长端震荡区间相应收窄，或将引发更大幅度调整。
应对不确定性
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债市午盘策略（2025-1-21）
【债券市场跟踪】
上证指数早盘收报3249.85点、涨0.17%，深证成指涨0.54%，创业板指涨0.32%；国债期货30年期主力合约跌0.18%，10年期主力合约跌0.11%，5年期主力合约跌0.06%，2年期主力合约跌0.02%；现券不同幅度下行，短端表现较强，股票开盘后各期限基本转为区间震荡。
早盘市场博弈核心之一是风险偏好，源头是特朗普就职首日释放的政策信号。由于其就职典礼几乎没有提及加征关税的具体方案，非美市场预期普遍乐观，美元指数一度跌破108，带动离岸人民币回到7.26下方，现券长端开盘即上行1BP以上，定价由中美关系前景改善带来的风险偏好回升。
但特朗普施政风格多变、可预测性较低的特征依然鲜明，随即其表示考虑在2月1日对加拿大和墨西哥采取25%的关税措施，也表现出了将关税作为施压工具满足对华诉求的意图，美元指数再度冲高至108.7上方，A股风险偏好相应回落，走势整体震荡，成交微幅缩量，长端国债期货及现券受跷跷板效应影响明显。
另一个博弈点在于人民币升值带来的汇率压力减轻连带宽松预期升温
。今日央行重启14天期逆回购操作，净投放2010亿元，资金面较前几日进一步转松，中短端情绪由此回暖。但需要注意的是，离岸人民币早盘一度涨至7.2524元，后回吐涨幅，并一度触及日低7.2939元，上午11时报7.2796元，日内跌近170点。央行大概率呵护节前流动性环境，但美元难言趋势反转，人民币贬值压力也尚未出现实质性缓解。
