债券市场上从来不缺有趣的故事。
从监管部门的九龙治水，到托管机构的半夜鸡叫；从前台驱动的双枪并举，到结算方式的四大天王，有谁说顶层设计不是妙趣横生？
从四大利率蠕动到各品种信用债，中间还要滚过中投债、铁道债、汇金债这几个老哥哥，它们到底算不算利率债，又有谁能说得清？
之前小散们在交易所零散债市里面蹦的贼欢，突然间一夜改Q了，一定有不少人被关门痛打落水狗了吧？
某些人还记得交易所债券拿几天票息，却要交一年利息所得税时，你抓起小刀想削死税务局的表情吗？
我们的债券市场，只有亲身经历过的人，才知道它的迷人与讨厌，才能真正体会它带来的伤心与开怀！说了这么多，下面天柱君给大家们介绍一下债券市场上的流动三兄弟，以及它们之间的恩怨情仇！
也许大家还不明白它们为什么起名为流动三兄弟，但是大家看了他们的名字，一定能想明白天柱君为啥给他们起这么一个名字。它们就是：
交易所非公开、银行间PPN和可续期债！
三者之间的关系其实很好理解：某个主体资质渣了，然后公募额度不好使了，只能绕过监管规定，交易所呢搞点非公开，银行间呢搞点PPN，然后又一不小心量就发嗨了，资产负债率飙升了，就只能硬着头皮发点可续期债，搞点明股实债降降资负率，没脸没皮到一定境界，就学变形金刚重组，交易所搞点非公开的可续期，银行间搞点PPN的可续期，缺流动性的搞出没流动性。
主承们在台下疯狂的创新不要紧，反正卖出去老子就不管啦，但可急坏了中债估值中心啊，这一天天没成交可怎么估值啊。想想市场投资者可能都是傻不拉叽的吧，中债估值中心脑袋一拍，计上心来：要不就用“普通债+点差”来估值吧！
交易所非公开蠢死人了，既不能入库质押，流动性又不好，买它跟买个信托似的，加点！银行间PPN贱到家了，还特么要参团，参你妹啊，不知道老子盖公章麻烦啊，加点！可续期债你到底是股票还是债券啊，发行人给不给利息啊，加点！
监管层也担心流动性不好，花招百出给予支持，交易所非公开呢，给协议式回购；银行间PPN呢，给质押式回购；可续期债呢，我偏不说是股是债，我姓叶，哎，反正历史书上有叶剑英和叶挺，你们自己看着办！
中债估值中心一挠头：这都加多少点啊，瞎加加得了，银行间PPN是私募，交易所非公开也是私募，你银行间交易还要参团，但交易所非公开交易费用高啊，还要资金调拨来调拨去，至于可续期债嘛，大部分在银行间，就和PPN一样得了，反正大家也都不接受质押借钱，齐活！
三个品种都需要加点，到底加多少呢，天柱君统计的各评级各期限流动三兄弟拟合的收益率曲线就来了。蓝线可续期债，橙线交易所非公开，灰线银行间PPN，黄线可续期债AAA-评级，由于wind里面导不出2017-12-25之前的统计数据，拟合曲线起始日期就在2017年底了。
AAA评级：
AAA评级的债券就是货真价实的好东西，买盘业主要是保险、年金等信用资质要求高、资金稳定的配置型机构投资者。期限1-3年上，可续期债点差=银行间PPN>交易所非公开，期限4-5年上，交易所非公开2018年年中部分统计数据有异常、点差更高，天柱君认为，样本数量少是导致交易所非公开点差不稳定的重要原因，但总体符合假设预期！
AA+评级：
AA+的债券大部分公开评级都是AAA，更加受到广义基金交易盘的偏爱，统计期内大部分时刻流动三兄弟的点差基本一致。不过仔细看来，银行间PPN还是显得略微受欢迎一些，点差更小，交易所非公开由于交易费用高，资金老得交易所银行间切换，略略不如银行间PPN。2019年年初，中债估值中心暴力调整模型点差，可以看出来可续期债走势明显比其他两位难兄难弟弱鸡，有点惨不忍睹。
AA评级：
AA评级债券比AA+的更加受广义基金交易盘的青睐，于是银行间PPN更受市场欢迎，点差明显更小。从AA评级债券开始可以发现，可续期债已经夹杂了一丁丁非纯债定价因素的干扰。
AA(2)评级：
AA（2）评级和AA评级比较像，2018年8月后银行间PPN已经基本系统性的对交易所非公开和可续期债点差取得完胜，这和投资主体广义基金以投机倒把为目标有很强的相关性。
AA-评级：
进入AA-评级，交易所非公开和银行间PPN点差又变得基本一致了。由于隐含评级AA-区分度不高，较好的资质和较差的资质都能归类到AA-里面，
天柱君之前给中债估值中心提议，创设AA-(2)，提高下AA-主体资质的区分度，不过中债估值中心以上层压力婉拒了。
区分度不高导致投资者劣币驱逐良币，交易流动性就起不来，投资者的投资意图从交易盘又明显转向了配置盘，买它们当信托买了，简单持有吃票息，反正也很难卖掉，反正也很难押出去借钱，交易手续费多少已经无关紧要。但是，可续期债的点差定价就大大夹杂了非纯债定价的其他因素，比如
发行人道德风险，利率风险，票息风险，次级风险，会计风险
