公司公布
2020
年年报，营业收入
/
净利润
/
扣非净利分别
212/11.6/11/2
亿元，同比
+12%/874%/1548%
。
Q4
收入
63
亿（环比
+10%
），净利
4.8
亿元（环比
+42%
）
。
报告日期：2021年4月1日
•
一体化优势体现，成本下降，产销量和毛利大幅提升，利润大幅改善：
全年共生产钴产品
33,364
吨（含受托加工
7,180
吨），同比增长
10.63%
；生产前驱体
34,710
吨，同比增长
163.67%
；生产铜产品
98,633
吨（含受托加工
15,414
吨），同比增长
38.19%
。钴铜镍以及前驱体毛利率均有不同程度提升，综合毛利率提升
4.3
个百分点。除了铜镍价格上涨贡献之外，钴铜镍以及三元单位成本均下降，降幅分别
13%
、
21%
、
8%
、
6%
。
•
前驱体产能加速扩张：
三元前驱体产能从
2019
年的
5.5
万吨逐步提升到
10
万吨。去年受疫情冲击，与
LG
、浦项合资经营的四个项目产线认证、
4M
变更工作受到影响。浦华、乐友项目
2020
年下半年完成认证并进入量产阶段，华浦项目部分产线于
2021
年一季度开始批量生产，华金项目预计今年上半年完成认证。
2020
年，公司募投建设年产
5
万吨高镍型动力电池用三元前驱体材料项目。未来三年，公司规划将全资拥有的三元前驱体产能提升至
15
万吨
/
年以上，合资建设产能提升至
13
万吨
/
年。
•
原材料布局持续加码：
公司是中国最大的钴产品供应商。高镍化趋势快速拉动镍资源需求，硫酸镍在不同型号的三元前驱体成本占比为
31-66%
，其中高镍
NCM811
中硫酸镍成本可达到
60%
以上。目前正在布局印尼镍资源开发业务，年产
6
万吨粗制氢氧化镍钴湿法冶炼项目已于
2020
年
3
月开工建设，预计
2021
年底建成试产；
4.5
万吨镍金属量火法高冰镍项目
2021
年上半年开工建设。华友衢州“年产
3
万吨（金属量）高纯三元动力电池级硫酸镍项目”的建成，三元前驱体的硫酸镍原料将得到稳定的供应。公司完整的钴镍资源布局和大规模的冶炼产能有利于保障本项目的原料供应。
•
维持“强烈推荐
-A
”评级：
上游原料布局和前驱体齐头并进，全产业链一体化布局以及产业链、供应链的深度融合，使得公司竞争力逐步强化，随着规模的提升，未来业绩提升得到保障。预计
2021/2022
年净利润
22/28
亿元，对应
PE39
、
30
倍
•
风险提示：
钴镍铜价大跌，新建项目进展不及预期，电动车行业政策风险等。
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
刘文平：招商证券有色金属首席分析师。中科院理学硕士，中南大学本科。8 年有色金属和新材料研究和投资经
验。曾获金牛最佳分析师、水晶球最佳分析师、金翼分析师、同花顺最具影响力分析师、wind 最具影响力分析师等。
刘伟洁：招商证券有色研究员。中南大学硕士，9 年有色金属行业研究经验。2017 年加入招商证券。
以报告日起 6 个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准：
以报告日起 6 个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深 300 指数）表现为标准：
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