【华创金融产品】 金刺猬投资观点

—— 证券研究报告——   

上周(2017 年 9 月 4 日至 2017 年 9 月 8 日)市场在突破 3,300 后,本周进入到窄幅震荡区间,沪指一周微跌 0.05%, 结束连续 3 周上涨,报收 3,365 点;中证 500 一周小幅上涨 0.73%,报收 6,574 点;创业板指上涨 1.07%,报收 1,885点。行业方面,前期领涨的周期板块本周表现分化,其中钢铁及煤炭下跌 3.23%,食品饮料及非银金融分别下跌 2.54%及 2.1%,领跌申万一级行业指数;有色金属本周上涨 1.73%领涨行业指数。风格方面,新股指数连续四周上涨,本 周上涨 0.77%,高市盈率指数本周领涨,涨幅为 2.33%。

上周前两个交易日受监管担忧情绪影响,债市走弱。周三,央行重启 28 天逆回购,市场情绪略微缓解;周四,央行 开展 2980 亿元 MLF 操作,超额对冲 9 月份 MLF 到期规模,资金利率下行,多头情绪得到释放。截止上周五,7 天 质押式回购加权利率继续大幅回落,较上周五下行 22.42BP 至 3.13%;10 年期国债收益率较前一周下行 3.48BP 至3.6%;10 年期国开债收益率较前一周五下行 5BP 至 4.23%。

1、名禹资产观点（2017.09.11）

上周大盘尝试上攻 3,400 点未果,市场开始进入调整期。在银行、保险、白酒等权重板块的连续阴跌调整影响下,A股上周分化严重,权重板块相继调整,次新股题材股轮番表现。上周上证 50、沪深 300 调整,分别下跌 0.86%和0.12%;中小创综指继续冲高,分别上涨 0.97%和 1.65%

本周策略观点:短期市场有调整需求,注意把握市场运行节奏。

近期,市场乐观情绪持续上升,预期过于一致,机构仓位也在迅速增加。据华润信托最新月度报告显示,8 月末私 募的平均仓位上升 2.1%,达到 84.4%,创 28 个月以来新高,值得警惕。周末公布的 8 月末 CPI 为 1.8%,PPI 同 比增速 6.3%,双双超市场预期,通胀预期恐制约政策宽松力度,随着季末到来,流动性又会成为市场焦点。消息面 上,周末股票质押新政征求意见,意见主要是对股票质押比列、用途等进一步规范,显示管理层去杠杆继续的决心, 对市场是个利空,但新规也明确说明是新老划断,修订内容仅适用于新增合约,所以暂时影响更多是在情绪面。

技术上,市场突破 3,300 点后,量能并没有明显上一个台阶,显示仍是存量市场为主。上证 50 调整走势明显,创业 板上周也放量冲高,短期也有震荡整固的需求。而作为本轮行情的灵魂周期股,连续高潮后可能面临调整,期货周 五夜盘大跌,包括铜锌镍等跌幅都很大。而钢铁期货也有滞涨迹象,铝价也受制于高库存的担忧而止步不前。虽然,8 月经济数据显示总体供需不差,但黑色有色板块连续大涨之后也需要休整休整。目前市场进二退一格局仍未改变, 要注意市场节奏的把握。

机会方面,我国启动传统能源车停产停售时间表研究,可能再度刺激新能源板块关注度,但板块前期已是加速上涨态势,谨防冲高回落的风险;十九大窗口期,国改军改加速推进,继续适当关注;题材方面,人民币持续超预期升值,可以关注跨境游、航空、造纸等相关板块。

2、大钧资产观点（2017.09.12）

市场本周如预期在 3,350 点—3,400 点之间的中期压力之下高位震荡,结构性分化进一步加剧。从市场结构看,全 周高位震荡使得短期中枢形态越加清晰,一旦空头反扑必将形成短期顶部中枢。从均线系统看,多头之势支撑的短 期高位震荡进入到临界点,多空下周将亮剑一搏,从而决定 9 月下旬的市场方向。从形态理论看,沪指有效突破箱 体结构后在接近颈线位区域受阻震荡。

 本周市场如我们上周分析指出的在 3,400 点之下形成高位震荡轮动之势,并在轮动中出现权重板块的走弱迹象。交 易层面,建议从上周的“重轮动、重个股,轻指数”转向“重指数,等待多空亮剑” 的市场策略。

大钧成长策略

1）基本面：本周基本面整体尚平稳。CPI 上升到 1.8%,略超市场预期。较为重要的信息为央行进行了锁短放长的 流动性管理,以及人民币汇率的强势。这一定程度上说明来为整体经济的流动性展望拐点已经显现。值得重视和观察。 2）盘面：市场本周高位盘整,等待选择方向。3）风格：本周市场风格相对平稳,分化不明显。 4）仓位：大钧成长策略维持中高仓位。中期依然看好通信、消费电子、半导体、创新药的核心成长方向。基于以上对基本面的 判断,我们认为 16 年 11 月以来,上证指数的大二浪调整已经完成,市场将会迎来一波较为可观的行情。而上周以 来的突破更加确认了大三浪行情的展开。但从时间周期看,总有前期调整不足的缺憾。新一轮上涨的到来比我们预 期的要快。不排除是子级别 5 浪的可能性。这一个判断需要等待本周市场特别是周期股的确认。但整体而言,市场的强势已经得到确认。有业绩支撑的成长股依然会是市场的主力,而金融、建筑板块将同步。中期观点不变,后续将更加均衡, 组合目前中高仓位。 

大钧价值策略

1）基本面：近期公布的宏观指标包括 7 月份 PMI、发电量等指标均处于良好趋势,货币因素方面社会融资总量增速 也创近期新高,因此宏观方面的因素是有利于市场。 2）盘面：盘面:沪深 300 为代表的蓝筹与中小板及创业板的分化有 收缩迹象,部分优质成长股开始走强。3）风格：市场仍呈现结构性行情,配置主线以低估值蓝筹为主,增加优质 成长股配置。4）仓位：大钧价值策略维持偏多仓位。 

大钧港股策略

1）基本面：本周人民币大幅升值,出口数据低于预期。出口方面,在外部整体需求尚未减弱的背景下,人民币升值 对我国出口抑制效应已初步显现;进口方面,8 月重点进口商品量价齐升,致进口超预期,这或与企业为应对采暖 季环保限产而将生产计划提前有关。展望未来,前期人民币升值的出口抑制效应将继续拖累我国出口同比增速,对 出口型企业盈利将有所压制。  2）盘面：本周美国主要股指近期调整为主,但是铜、铝等大宗商品继续表现强势, 推动周期行业景气持续;中报季后,恒生主要成份股业绩均符合市场预期,股价表现平稳,恒生指数处于高位震荡。 恒生指数目前估值仍然合理,未来一个季度收益机会大于风险。 3）风格：行业龙头中报盈利仍然持续超预期,风 格上市场仍然偏向行业龙头。坚持安全边际和成长性结合精选个股策略,配置上以景气度改善行业和低估值行业龙 头为主,包括电子,保险,医药,消费等。 4）仓位：大钧港股策略维持中高仓位。

1、大钧资产观点（2017.09.12）

跨过月末,银行间资金面逐渐摆脱了紧张局面,资金较为充裕。本周,央行通过公开市场净回笼资金 3,300 亿,同 时投放一年期 MLF2,980 亿,当周 MLF 到期共计 1,695 亿,即本周央行公开市场操作及 MLF 净回笼资金 2,015 亿。 值得关注的是,为平抑资金紧张的季末效应,在时隔近三个月后央行重新启动 28 天逆回购投放,同时 MLF 净投放 超过千亿,表明央行对于季末资金面较为呵护的态度。在资金面由紧转松的条件下,债券市场收益率大多明显下行, 其中 10 年期国债收益率下行 3BP 至 3.60%,10 年期国开债收益率下行 5BP 至 4.23%,1 年期中票收益率下行 6-10BP。1)基本面:伴随美元持续走弱,人民币兑美元连续升值,触及 1 年半以来的高位。跟随本轮升值,央行宣布取消购 汇准备金,国内购汇及外汇管制逐步放松。2)盘面:月初,资金面紧张情形缓解,资金面充裕;9 月同业存单到期 高峰,本周同业存单一级发行,需求良好;债券市场方面,收益率普遍下行。3)风格:受资金面影响,利率债与短 期信用债收益率下行,中端信用债收益率变化不大。4)仓位:大钧债券策略保持较中等仓位,会持续关注 8 月经济与金融 数据情况,债券操作保持较中等仓位,同时择机进行波段操作。 

2、泓信投资观点（2017.09.11）

上周债券市场大幅,10 年期国债收益率和 10 年期国开债收益率分别下降了 3 个和 5 个基点,10 年期国债期货主力合约 T1712 上涨 0.43%。

上周市场资金面依然宽松,央行通过公开市场操作回笼了2015亿人民币。本周央行续做了2980亿元1年期MLF, 利率与此前持平。央行从月初就开始投放长期资金主要是为了让银行可以平稳度过季末考核。周末披露的 8 月 CPI和 PPI 同比增速分别 1.8%和 6.3%,略超市场预期,其中 CPI 主要是受基数影响,未来几个月翘尾因素明显下降, 月同比增速会维持在 2%左右。PPI 增速超预期主要是黑色系商品在 8 月大幅上涨所致,但是未来环保关停并非只针 对供给还有很多针对建筑施工、金属加工等下游领域。考虑到去年四季度商品的高价格基数,年内 PPI 增速出现 M型的概率较高。如果未来大宗商品价格维持高位震荡,PPI 同比增速将出现快速下降,对债券市场将构成利好。

上周对债券市场影响最大的事件是人民币的快速升值。年初央行一直在通过各种手段稳定人民币贬值预期,随着美 元指数的一路下跌,此前囤积美元赌人民币下跌的商业银行开始陆续止损。最近两个月随着美元指数破位下跌至 3年新低,大量企业结汇盘开始出现了恐慌性结汇。在“811”汇改之后,由于企业持有美元意愿的显著增强,外贸顺 差和实际的企业结售汇数据严重脱钩。随着人民币贬值预期的快速逆转,这批资金开始大量抛售美元,推动人民币 快速升值。我们认为这一行为有助于外汇占款的快速回升,为银行增加长期低成本的资金。此外,随着人民币的问 题,市场对央行降准的预期也开始提升。我们认为当前商业银行接近 1%的超储率确实过低,企业缴税、银行月末/季末考核等因素容易引发市场资金价格的大幅波动。如果央行采用降低准备金率，并适度在公开市场操作当中净回笼 资金的“中性”降准,银行间短端的资金压力和波动率都会出现显著减少,这可能推动利率债走出一波牛陡行情。 

         私募机构月观点

8月的沪深股市先抑后扬，各大指数全线收涨，盘面更是百花齐放。沪深300指数上涨了2.25%，上证50指数上涨了2.90%，中小板综指数上涨了3.20%；受证金公司现身多家创业板公司十大流通股东的利好消息，创业板综指数大涨5.88%。另外从申万一级行业指数看，周期板块、非银金融及计算机板块领涨，其中钢铁领涨12.14%，计算机上涨9.38%，有色金属上涨9.32%，非银金融上涨6.96%，煤炭指数上涨6.37%。次新股受到市场资金的追捧，8月份大涨14.02%。

8月央行通过公开市场净回笼4080亿，虽然8月末财政集中支出对冲地方债缴款以及逆回购到期，但是资金利率在8月保持上升趋势，R007本月上行33bp至31日的4.07%，8月资金成本明显高于7月底水平。

1、名禹资产观点 (2017.09.07) 

非银(+6.4%)、通信(+5.2%)、有色(+4.9%)领涨,而上半年表现较好的家电板块则继续调整, 全月跌幅 0.5%, 成为了唯一下跌的行业板块。

8 月 A 股中报逐渐出炉,剔除金融后全部 A 股盈利增速高位回落,由一季报的 48.7%下滑至 33.4%。但追踪高频数 据来看,8 月官方制造业 PMI 为 51.7,财新制造业 PMI 为 51.6,均好于市场预期,这继续验证经济并非市场想的那么糟糕。

展望 9 月:十九大前风险偏好稳中向好,热钱流入贡献做多力量。8 月 31 日,中央政治局会议建议,中国共产党第 十九次全国代表大会 10 月 18 日在北京召开。作为资本市场今年最关注的事件之一,党的十九大决定了我国未来几 年的发展路线。十九大召开时间敲定,9 月维稳预期增强。二季度时,金融监管一度成为市场的主要关注点。站在当前,金融去杠杆已进入下半场,十九大前金融监管或不会伤筋动骨。在金融监管影响边际减弱,距离十九大召开 仅一个半月的情况下,市场风险偏好或稳中向好。

人民币汇率升值支撑下,热钱流入改善流动性。8 月份,人民币兑美元汇率加速上涨,全月累计涨幅超过 2%,创 2005 年 7 月汇改以来最大单月涨幅纪录。而今年以来,人民币升值已超过 5%。人民币汇率大涨推动热钱持续流入 国内。热钱流入一方面通过资本项下基础货币投放增加流动性,另一方面直接进入股市改善流动性。使用修正后的间接法,17 年热钱流入明显提速,2 季度热钱流入额为 7,344 亿元,达到近 3 年来高点。本轮人民币兑美元升值本 质上由中美基本面预期差异所驱动。展望未来,中国经济仍优于市场先前形成的“前高后低”的悲观预期。在美国经济复苏明显放缓、趋紧的货币政策可能有所调整的情况下,人民币强于美元的趋势可能仍会继续。外资流入仍将 贡献做多力量。 

潜在风险:在美联储趋紧的货币政策预期放松后,是否又会超预期收紧;周期品价格上涨过快后,是否会类似于去 年煤炭行业触发高层协调机制;朝鲜第六次最强核试验后,美朝双方是否作出误判。

投资策略:精挑周期,细选成长

周期股:金九银十开工旺季到来,环保限产紧随其后。钢铁、焦煤、电解铝等在供需错配矛盾下并没有大幅下跌空间。商品价格高位稳定下,低估值的股票仍会继续演绎估值修复行情。但周期品行业持续上涨过后,选股和更加细分行业的要求也会越来越高。美国“哈维”飓风及后续不可知极端天气影响下的石化子行业,如聚烯烃、烯酸、聚氨酯、蛋氨酸等可以关注。环保行动继续,维生素、分散染料等的涨价逻辑仍在。铜、锌相关低估值公司股票或迎来商品涨价后的补涨。

成长股:市场环境趋暖,风险偏好上升,行情也开始向成长扩散。在目前成长板块不少个股仍处于高估值的情况下, 应进一步细选有内生增长并具有持续性的“真成长”,如新能源汽车产业链中的优质标的等。 

大金融:商业银行不良贷款率或迎来长期拐点,低估值银行仍具有吸引力。市场风险偏好整体上行的背景下,券板块仍会展现高弹性。

主题投资上:继续推荐国企改革相关个股。

2、神州牧投资观点(2017.09.07) 

上月回顾:8 月份上证综指上涨 2.68%、深成指上涨 2.97%、创业板指上涨 6.51%,表现客观,一方面强周期和金 融板块维持强势,另一方面正如我们在上月月报中强调的“中小市值及创业板标的将进入全面反弹阶段”,成长板 块获得市场青睐,录得显著涨幅。我们一直在强调,目前是市场的安全区域,具有显著的配置价值,不要惧怕市场的波动, 要敢于加仓、甚至重仓。对未来,我们坚定看好,坚信当下是长期牛市的开端。

本月观点:在近几期月报中,我们多次强调,国企改革将在今年下半年进入加速落地阶段,8 月份中国联通混改方 案出台和神华国电合并落地即是该判断的佐证。到目前阶段,我国经济面临多重压力,挑战与机遇并存,挖掘国有 资产潜力是其中必要动作之一,而国企改革又是挖潜的核心手段。随着行政体制改革、反腐等的深入,以及前期国改各项试点的推进,包括混改、资产证券化、产业重组等国改动作已经进入加速推进阶段。

针对目前的市场,我们强调两个重要基本点:一、市场处于安全区域,整体资产价格处于相对历史地位,横向对比 其他资产类别具备明显的性价比优势。对此,我们已经多次强调。二、市场已经踏入牛市征程。自2015 年 7 月股 灾至今,市场经历了多次反复洗礼,对资金面波动、IPO 加速发行、注册制等冲击也已经充分预期,我们认为,随 着经济企稳、货币波动减少、监管体系稳定、国企改革的深入推进等,市场将在不久再次进入牛市轨道。 

在方向选择上,主要沿着三条主线:一、国家重大战略相关标的,比如国企改革,比如区域振兴;二、经济复苏相关的周期品;三、所在板块潜力可观、估值相对合理的成长标的。市场总会有波动,坚持做大概率正确的投资就能在与时间的赛跑中获得胜利。

3、道谊资产观点(2017.09.07)

市场回顾:八月份主要 A 股各指数均出现不同程度上涨,涨幅居前的行业主要是钢铁、非银、煤炭等周期性行业,上半年跌幅较大的行业如计算机、传媒也跟随市场风险偏好的修复出现不同程度的上涨。 市场展望:我们依然对中国经济和资本市场充满信心。上证指数在八月末突破了熔断以后历次反弹的心理关口3,300点,如我们 7 月月报中所预期,市场的风险偏好正在提升,但行业间的分化、个股的分化也在持续进行。 

如下是我们对部分热点板块以及我司看好的行业和板块的观点: 

周期类:1)煤、焦、钢产业链在旺季来临和环保因素的双重刺激下,表现抢眼;板块的换手率和波动幅度也陡升, 追涨盈利并不容易。通过对中下游各行业的中报分析,我们观察到部分中游行业毛利率已经受到工业品价格上涨的侵蚀,这种“传导不畅”可能会成为抑制“黑色系”股价持续上涨的逻辑缺陷。2)通过中报分析我们观测到——供 给侧改革使得众多上游行业的资产负债表修复效果显著,这会导致银行业坏账率水平持续降低(主要上市银行的中 报也体现了这一点),因此,优质银行股的估值修复仍在进行中。3)有色金属行业,我们认为铝、稀土是有可能复 制钢铁、煤炭两个行业“供改”路径的细分领域,值得持续关注和跟踪。4)周期性行业中我们更关注下游需求贴近 消费的部分行业,比如造纸、比如化工行业的部分细分子行业。这些行业同样受到环保因素的影响呈现行业集中度提高的大趋势,且下游需求持续增长(例如快递物流的高增长带动了瓦楞纸的需求),因此它们维持高毛利的时间 会较长,行业周期会弱化,随着产能的有节奏释放股价表现会更稳健。

泛消费类:5)电子行业(苹果产业链、LED 芯片等子行业)2017H1 维持了较高的景气程度,再结合九月份苹果 新机发布、四季度旺季来临等因素看,未来数月行业可能走出估值切换行情,尽管行业静态估值并不便宜,但一些 量价齐升、确定性较高的环节有望获取绝对收益。此外,我们在“全面屏”和“手机代工”领域也开始布局,未来 两个季度有望爆发。6)持续看好医药板块的投资机会。行业中报分析显示:医药行业收入、利润增速正在逐步走出低谷,优胜劣汰、集中度提高、强者愈强的现象正在发生; 所以，我们看好具备优秀的新药梯队布局的制药企业,以及医 药零售领域整合催生的机会。 

除了对如上的行业板块进行了深入的研究以外,我们投研团队近期也对投研工作进行了系统的回顾和梳理,找出了不足之处,在接下来的时间我们将在策略研究方面进一步加强,扩大研究覆盖面,增强行业配置的侧重点,以提高整体组合的投资效率;在今后的投资运作中我们将继续努力,改善不足之处,发挥优势,努力寻找具备性价比的优质公司,与持有人一起分享它们的成长。

4、大岩资本观点(2017.09.07) 

宏观市场观点:稳定的经济增长继续缓和市场悲观情绪。8 月份,制造业 PMI 为 51.7%,为年内次高点,比上月上 升 0.3 个百分点,高于去年同期 1.3 个百分点,制造业总体保持稳中向好的发展态势。本月主要特点:一是供需双 双继续改善。生产指数和新订单指数为 54.1%和 53.1%,分别比上月上升 0.6 和 0.3 个百分点。二是在国内市场向 好的带动下,进口稳中有升。进口指数为 51.4%,比上月上升 0.3 个百分点,为年内高点。三是装备制造业保持较快增长,制造业继续向中高端迈进。装备制造业 PMI 为 52.8%,与上月持平,高于制造业总体 1.1 个百分点。四是 结构调整不断推进,部分传统行业生产经营状况有所好转。黑色金属冶炼及压延加工业、有色金属冶炼及压延加工 业、化学原料和化学制品制造业等行业 PMI 持续位于扩张区间,本月增速均有所加快。

后市展望:超预期供给侧改革以及利润增长将带动周期性行业增长,从而为市场的中长期上涨趋势创造机会。

本轮周期股已经反弹了近两个月,商品价格始终是带动股票上涨的重要推手:需求方面,自 5 月下旬开始中上游周 期品一轮集中原材料的补库存带来了价格上涨;供给方面,供给侧改革和环保限产等因素导致的供给收缩,推动中 上游周期品价格的大幅上涨。随着宏观层面的持续增长以及微观层面指标改善,经济整体趋势仍然稳定向上,同时 自十九大时间公布之后,市场对环保限产的预期进一步加强,在经济强韧性下,周期行业更具进攻弹性。

投资策略:行业优选与量化选股相结合,A/H 股配置双管齐下。随着供给侧改革不断深化,国家宏观调控显著增强, 二级市场行业表现分化明显,周期性行业概念一度走强。为适应当前市场轮动,大岩资本的 A 股投资策略将在原有 量化选股分散持仓的基础上对优选行业进行适度偏离,将基本面研究与模型选股相结合,实现优势互补。

同时,由于盈利和资金双重支撑,今年以来港股表现强势,港股 8 月慢牛行情持续,保持年初以来的领先趋势。加 之朝核问题以朝试爆氢弹成功而将各方带入相对稳定的观望周期,市场避险情绪有所缓解,因此大岩资本仍将通过 港股通积极布局港股市场,结合 A 股量化加基本面的双重选股方式实现 AH 股双管齐下。