【华泰策略联合27大行业】全行业财报解读电话会议纪要

文    戴康/策略首席，孔凌飞/中小市值首席，鲍荣富/建筑建材首席，陈雳/金属能源矿产首席，李斌/有色首席，章诚/机械首席，沈晓峰/交运首席，谢志才/汽车首席，谢皓宇/房地产首席，沈娟/大金融组长，刘曦/化工首席，王宗超/军工首席，黄斌/电新首席，张立聪/家电首席，陈羽锋/轻工首席，代雯/医药首席，许世刚/商贸零售首席，许奇峰/农业首席，贺琪/食品饮料组长，梅昕/社服组长，周明/通信首席，张騄/电子首席，高宏博/计算机首席，许娟/互联网传媒组组长，徐科/环保研究员

华泰策略及全行业各研究团队首席云集，既从盈利、库存、产能、现金流等全视角对全行业财报进行一次性全解读，又从财务结构、资本开支等新视角做行业比较，为您细筛子行业的投资机会，带您概览各大行业，尽收A股财报全景！全市场唯一的重磅电话会议，不容错过！

整体来看，A股年报一季报业绩、收入持续回升，创2011年来历史新高；主板业绩增速三年来首次超过创业板，为创业板业绩增速的两倍。创业板业绩维持20%以上高增速且逐步回归内生驱动。全部A股非金融ROE持续向上，资产周转率Q1跃升，销售净利率贡献度减弱，我们判断当前仍是ROE中长期修复的前期。中游整体毛利平稳，上游向中游盈利传导比较顺畅。

我们对最新财报做了分行业的库存、产能、现金流的全视角分析，得出的最重要的结论是（1）当前的整体库存水平处在历史中性偏低位置，库存不会成为二三季度盈利的拖累项；（2）A股非金融企业产能利用率连续两个季度回升，产能周期拐点确认，验证了我们今年1月关于“本轮库存周期遇上产能周期拐点”的观点；PPI和毛利率同向回升反映多数周期品的供给格局已显著改善；我们判断资本开支增速将继续回升至少两个季度；（3）A股非金融企业ROE仍将持续修复至少四个季度，或将在明年一季度见高点：因为从现金流的历史数据来看，资本开支增速的回落滞后于偿债支出增速的回升两个季度以上，而ROE的回落滞后于资本开支增速的回落两个季度以上，由于2017年一季度A股非金融企业的偿债支出增速仍在回落，所以资本开支增速回升将至少持续至今年三季度，从而A股非金融企业的ROE将继续修复至少4个季度，高点或在明年一季度出现。

在ROE仍将持续修复下，库存视角，我们建议关注库存水平仍较低、产成品库存消化较好的行业；产能视角，我们建议关注全社会产能增速持续为负但A股资本开支扩张的行业；现金流视角，我们建议关注经营性现金流持续改善和偿债增速下降的行业。在这几个视角之外，我们认为当前的市场环境下行业比较在基本面上要更重视财务结构和资本开支：一、去年三季度以来，流动性环境发生了变化，但今年一季度前这一变化主要影响金融机构间的资金成本，而二季度开始影响实体经济的融资成本，代表性事件是4月企业债发行利率的跳升，这使得我们行业比较更加重视财务结构；二、企业资本开支是否在扩张、配置资本开支收缩还是扩张的行业，仍是市场一大分歧所在，认知差的修正会带来配置机会。财务结构视角上，我们认为在2015-2016年低价融到最多资金，用于资本开支或经营周转的行业最受益，资本开支视角与产能视角筛选行业的方向一致。

在全视角分析和新视角比较下，满足多个角度筛选标准的行业有：建筑、建材、稀有金属、化学原料、化纤、景区和旅行社、轻工、电子等。这些选出的行业是基于盈利层面的行业比较，但当前市场的核心影响变量是流动性，行业配置要更多地考虑流动性和估值的敏感度。而风格上会继续强化“以龙为首”的龙头股超额收益。

时间有限，具体分析欢迎阅读我们华泰策略在过去的一周先后发布的四篇A股年报一季报分析系列报告《盈利传导顺畅，ROE持续回升》、《新视角：财务结构和资本开支》、《穿越经济周期“以龙为首”》、《全视角：库存、产能、现金流》。

中小盘股（中小板+创业板所有上市公司整体）2016年年报收入同比增长25.66%，净利润同比增长45.92%；2017年1季度收入同比增长31.57%，相比16年1季度20.70%有较大提升；净利润同比增长27.71%，相比16年1季度43.30%增幅下降较大。综合16年年报和17年1季报，我们发现物流、贸易、化学制品这三个行业处于较高景气度。

把844家已公布中报业绩预告的中小创上市公司业绩预告增速上下限均值测算，有190家预告负增长，预告0-50%的公司有412家，预告50-100%的公司有106家，超过100%的有136家。

在目前金融去杠杆、新股加快发行的宏观环境下，市场分化严重，风格偏向价值投资。因此，我们认为首先应该关注业绩增长确定性较高，未来业绩环比改善预期明显，估值有安全边际的个股标的。我们在报告中筛选了2016年报和2017年1季报业绩同比增长30%以上、2017年1季报业绩增速环比增长20%以上和2017年预测市盈率25倍（wind一致预期）以下的标的，建议投资者关注。

建筑行业年报及一季报总结：2016年行业整体业绩增速止跌反弹，业绩增速高于营收增速，毛利率和净利率均有小幅提升。2016年子板块除专业工程外，业绩均实现正增长，与PPP关联紧密的园林工程、设计咨询、水利水电排名归母净利润增速前三名，受益PPP最为充分的园林板块不仅业绩高增长，净利率也实现接近翻倍增长，现金净流出大幅减少，PPP改善企业盈利能力及收现能力的逻辑已逐步兑现。Q1超过一半的建筑子板块收入和归母净利润增速较去年末有所回落，现金净流出量有所扩大，主要是季节性因素所致，部分板块预收账款的快速增加可能预示着今年在手订单的加速落地。Q1园林工程、钢结构、市政路桥、国际工程和铁路城轨5个板块一季度业绩增速超过去年年底。

近期投资策略：PPP为全年最确定业绩驱动因素，沿业绩确定性和高成长性两条主线布局。去年年报和今年一季报已充分证明PPP对建筑企业基本面的改善效应，主要板块内龙头上市公司去年PPP订单均实现快速增长，今年PPP订单落地将成为业绩增长的坚实保障。从业绩确定性角度出发，主要央企和地方国企在手PPP订单庞大，合作方政府级别高，项目落地及实施均有保障，全年业绩较高增长确定性高。业绩成长性方面，PPP给园林板块公司带来业绩弹性最大，16年园林公司新签订单收入比最高达到7倍以上，二季度传统产值高峰来临或使园林类公司中报业绩增速大幅增加。此外，设计咨询类公司位居产业链前端，将最先受益基建投资提速与项目快速落地。

当前推荐标的：葛洲坝，岭南园林，中设集团。

我们跟踪的75家建材上市公司16年营收3066亿元，YOY+13%；净利242亿元，YOY+83%。今年一季度营收710亿元，YOY+39%；净利32亿元，YOY+783%。16年行业平均毛利率27%，较15年提升2.9个百分点；今年一季度行业毛利率24.5%，较去年同期提升1.3个百分点。16年行业平均净利率7.9%，较15年提升3.0个百分点；今年一季度行业净利率4.6%，较去年同期提升3.9个百分点。17年一季度行业ROE为0.89%，连续第三个季度ROE同比上行，行业当前景气度高企，叠加3-4月以来上游原材料价格回落，我们判断二季度行业ROE增速或强于其他行业。一季度行业整体负债率54%，同比上升0.6%，不过龙头公司资产负债率已经连续3-4个季度下降。多数板块已不需大举资本开支，盈利保持的情况下，行业资产负债率还有下降空间。

分板块看，玻璃、水泥、玻纤、家装建材是收入和利润增速排名靠前。

水泥行业连续三个季度实现营收、净利同比增长和ROE同比上行，一方面由于下游地产和基建需求均有所上升，一方面供给侧改革使得行业产量缩减，价格提振。成本端煤炭价格也在提升，但水泥价格上涨可覆盖成本提升。进入5月，全国水泥均价已达到361元/吨，较年初提升11元/吨。当前库位水平较低，预计二季度水泥价格有所震荡，但振幅预计有限。看好下半年旺季来临时行业股票机会。关注标的：海螺水泥、华新水泥

玻璃行业一季度业绩环比去年四季度相对较弱，主要由于上游纯碱产能冬季检修，玻璃需求大幅提升导致纯碱供不应求，价格一度从历史均值1600元/吨上涨至2300元/吨；随着检修结束，纯碱价格逐渐回归正常水平，后续盈利能力有望回归去年三季度水平。关注标的：旗滨集团

今年年初至今玻纤纱价格未见整体上涨，重点公司主要产品价格持平。主要因为随着行业产能冷修复产，供给增加。不过玻纤下游需求广泛，而且渗透率还在提升，我们预计整体需求还将保持5-6%的增速。成本端天然气价格还有下降空间，龙头公司将呈现“价平、量升、利润率提高”的趋势。关注标的：中国巨石、中材科技

家装建材受益于地产销售旺盛，一季度收入增速34%，但受原材料上涨影响，净利润增速为20%。我们草根调研了解到，首批认贷城市的家装建材需求已经出现边际下降的迹象，不过市场份额持续的向品牌厂商集中，龙头公司的收入还将稳定增长。上游石化产品价格3月份开始下降，预计二季度的毛利率会停止恶化趋势。关注标的：兔宝宝

22家普钢企业普遍扭亏，供给侧限产能叠加下游需求好转是主因

22家普钢企业营业收入合计8432.14亿元，同比增长12%，营业成本合计7566.88亿元，同比增长4%；行业毛利率改善，同比增长6.91个百分点，达到10.26%；利润总额合计170.88亿元，同比增加628.20亿元；扣非后净利为90.25亿元，同比增加631.13亿元；归属于母公司股东净利润合计121.36亿元，同比增加565.84亿元。2016年钢铁产能严控，叠加房地产、基建同比增长是行业需求改善、吨钢利润好转的主要原因，2016年，房地产投资、基建投资分别同比增长6.88%、15.71%。

钢企资产负债率整体下降，最高仍超100%

从2011年到2015年，钢企资产负债率不断提高，2016年负债率下降。到2016年年底，22家普钢企业中仍有6家资产负债率超80%，分别是韶钢松山、*ST华菱、南钢股份、安阳钢铁、八一钢铁、*ST重钢。南钢股份资产负债率在2017年一季度改善较大，较2016年年底下降9.4个百分点，主要因控股子公司南钢发展获得建行、南京钢联增资合计37.5亿元。

特钢产品价格弹性相对较小，企业业绩继续分化

2016年，9家特钢企业营业收入共计901.67亿元，同比下降9%，营业成本共计763.41亿元，同比下降18%；行业毛利率达到15.33%，同比上升8.60个百分点。2016年，太钢不锈、方大特钢业绩改善较大，前者主要受益于其普钢业务的业绩弹性，后者主要生产汽车用特钢及建筑用钢，分别受益于2016年汽车产销增速及建筑投资增速。从存货、应收账款周转天数看，特钢企业在上下游产业链的话语权并未增强，下游需求仍然较弱。

钢贸企业盈利能力增强

3家钢贸企业2016年营收合计767.90亿元，同比下降9%，营业成本合计为731.85亿元，同比下降11%；利润总额合计5.18亿元，同比上升60.52亿元，扣非后净利合计为盈利0.27亿元，同比上升37.78亿元。五矿发展营收下降较多，主要因公司适当缩减业务规模，及并表范围改变。

管道企业业绩萎靡

2016年，受宏观经济增速放缓、下游需求萎靡、出口量价齐跌等影响，管道企业订单下降，四家管道企业营业收入合计93.56亿元，同比下降11%，营业成本合计77.88亿元，同比下降11%。因热轧、不锈钢等价格上涨，管道企业在成本控制上并无优势。2016年，四家管道企业利润总额合计亏损2.32亿元，同比下降15%。

关注业绩改善较大的公司

推荐关注2016年及2017年一季度以来业绩改善较大的公司，如宝武、三钢、新兴、鞍钢、山钢、南钢、酒钢等。

风险提示：产业政策变化；宏观经济走势；钢材价格及原材料价格。

1、有色金属一季报和产业调研核心观点：价格开始转化为业绩；分化已经开启

1） 需求稳增，政策或投资周期至供给增速趋零，行业紧平衡或供不应求

铅锌和锂价格维持在相对高位震荡，行业净利润率趋顶。

铜铝行业价格和净利润率的向上拐点2017Q1刚开启；其中铝因供给侧改革，预期2017-2020供需趋于紧平衡甚至供不应求；铜因投资周期和罢工等扰动因素，2017-2019年预期形成供不应求的局面。

钴行业Q1价格转利润开始兑现，净利润率预期仍有提升空间，2019年前难有增量供给，而3C和动力电池需求仍然强劲，价格预期持续上涨。

稀土及磁体行业利润向上拐点2017Q1刚开启；六大集团整合完成后形成南北两大价格联盟，同时打黑、环监和收储呈现常态化趋势；2017Q1呈现供需紧平衡，部分品种库存殆尽的趋势，价格已经开始上涨，发转开启。

钛和锆精矿全球集中度高，2015年海外矿山（Iluka等）开始关停，随着社会库存2016H2消耗殆尽和下游稳定的需求增长，2017Q1价格和行业利润向上拐点开始形成。

2） 需求趋零，供给因环保或成本而减产，供需改善但仍过剩－价格和净利润合理

基本金属锡镍：需求增长趋零，精矿供给主要放开依赖进口，随着印尼和缅甸等区域出口政策放开，供给重归过剩，价格已经步入合理区间。

小金属钨、钼、锗、锑：需求基本趋零，矿山供给过剩的局面很难改善，全行业亏损形成的行业暂时性关停以及低成本库存的消耗完成，促使价格逐步恢复至行业加权成本附近。钨精矿8.4万元／吨已经达到行业加权成本，钼1100元／吨度距离行业加权成本1300元仍有空间，锗和锑的价格存在小幅上涨空间但也已趋于合理。

2、重点推荐

稀土：盛和资源

铝：中铝、云铝、南山和神火

机械行业景气程度开始分化，过去半年看到的需求好转主要来自于两个层面，一方面是补库存，另一方面是新增需求。随着基数的升高和补库存的进行，未来半年机械行业销量及业绩的累计增速可能会维持在20-30%区间，但会出现比较大的分化。

相比较而言，我们认为以下细分行业需求会较好并存在超预期可能：

1、天然气、地热为代表的能源装备及服务，仍会保持较高景气。“十三五”期间（即未来3年内），中国整体的天然气占一次能源消费比重目标上升到6%以上，仍然会有较大量的投资。此外，地热将是“十三五”增速最快的新能源品种，我们此前市场首家实地调研雄安新区的地热规划，认为资源禀赋得天独厚，地热是新区第一个确定投资的领域。最近雄安新区启动第一期30平方公里全球招标，中石化正在加快规划，打造“地热+多种清洁能源”新模式，将实质性推进地热建设。在推荐标的的选择上，我们基于两个考虑，第一方面是基本面，判别的是公司自身的未来1-2年业绩增速情况，重点找超预期可能的；第二方面是与雄安新区建设的关联程度。继续重点看好两家龙头公司，分别是恒泰艾普、烟台冰轮。

2、自动化、智能化设备受益制造业实力提升，也处于高景气状态。近期我们组织大量调研，对话新锐企业董事长，挖掘“大行业、小公司”类型的细分龙头，例如我们此前持续推荐的伊之密、金卡智能。建议关注长川科技，该公司主要产品为集成电路的检测和分选设备，受益未来全球产能向中国转移以及国产化率提升。这些领域都代表着中国制造后续将受政策重点支持且需求旺盛的方向，存在大量可以挖掘的机会。

1、交运板块1季报利润整体符合预期。利润增幅表现从好到差依次为：

1）  航运的2个子版块，干散货和集运，均因为运价上涨而扭亏为盈，其中BDI一季度均值945，同比上升164%；SCFI一季度均值865，同比上升64%，补充说明的是，集运虽然供需边际改善不足，但依靠行业竞争格局集中，也实现了运价的上涨。

2）  铁路：虽然广深铁路因为新购入线路利润率低，利润同比下降13%，但铁龙物流和大秦铁路的利润高增长，主要是受益大宗品价格上涨和需求改善，加上经营杠杆，1季度利润增幅分别为65%和54%，拉高了行业利润增幅，且大秦铁路利润额巨大，因此，行业利润增幅依然有45%。

3）  机场和公路：收入增幅分别为10%和6%，收入增长机场主要受益消费升级，公路主要受益治超和上游基建项目开工，因为大部分公司处于两轮资本开支期之间，经营杠杆显著，利润增幅高于收入，分别为19%和17%。

4）  物流整体收入同比增长56%，利润同比增长13.5%。行业差异较大，29家企业中8家企业出现盈利下滑，1家出现亏损：a）大宗商品相关企业收入快速反弹，盈利回暖，且占收入比重高，导致行业收入高增长，b）快递稳定增长但个股出现分化，增幅快的公司如韵达，有40%多，慢的公司如圆通，只有个位数。

5）  港口利润增幅7%，持平货运吞吐量。

6）  油轮运价下跌，一季度收入同比下降39%，净利润同比增长3%。

2、推荐个股：中国国航、上海机场、华贸物流、中远海特。

汽车增速放缓，仍不乏亮点

2017年Q1受购置税退坡影响，行业整体增速有所放缓，但业绩保持较高增长。中汽协数据，一季度行业实现销量约700万辆，同比增长7.02%，其中乘用车实现销量595万辆，同比增长4.63%，商用车销量约105万辆，同比增长22.85%。

业绩方面，除商用车板块业绩小幅下滑外，各板块均实现归母净利较高增长，汽车零部件、汽车销售服务和乘用车板块归母净利增速分别为39%、35%和11%。

我们认为2017年购置税按7.5%征收延续优惠，消费升级叠加三四五线城市和农村地区的需求继续释放，行业全年有望保持5%左右增速，其中优秀自主品牌产品力提升明显，豪华车受益消费升级，将持续超越行业增长；零部件深度国产替代趋势加速，细分领域拥有产品优势优质公司成长动力充足；我们继续看好乘用车、汽车销售服务和零部件板块的投资机会。

投资方向：强产品周期的自主品牌+豪华车+零部件深度国产化

1）乘用车板块：关注强产品周期叠加自主品牌发力标的，推荐上汽集团（2017Q1自主+112%）和广汽集团（2017Q1销量+38%，其中自主+67%；归母利润+98.7%）；

2）汽车销售服务板块：一季度前十大豪华车销量增长近14%，超越行业平均水平，关注受益汽车消费升级和宝马强周期的经销商龙头广汇汽车；

3）零部件板块：关注乘用车自动变速箱、座椅总成、轮胎、车灯、安全气囊和轻量化材料等零部件领域机会，如拓普集团、银轮股份、天成自控、精锻科技、星宇股份、华懋科技和广东鸿图等。

2年之时，8年之路——2016年房地产行业年报综述

2017年是防御的一年，净负债率较低的公司更安全。

将行业分为进攻、防御、均衡3种风格的话，2017年是防御性的一年，那么净负债率低的公司更安全。2016年净负债率全房地产行业为89.4%，34家重点公司为97.0%，整体较2015年有所回落，但是依然处于历史第二高位。净负债率以2015年为分水岭，当年34家重点公司甚至超过100%，2015~2016年有息债务扩张规模甚至达到2007~2014年这8年的合计水平。

高负债不全然是坏，带来近两年来的资产快速扩张。

如果把资产扩张结构拆分，包括负债扩张、发股扩张和利润带来的扩张，而负债扩张贡献第一。近2年重点公司资产扩张相当于过去8年的规模，其中负债扩张贡献超过80%。不过随着融资环境的改变，资产扩张逐渐由利润扩张拉动。当然，并非所有的负债扩张都不利，如果把负债进一步拆分为预收账款、有息债务和其他，预收账款未来将转化为利润，是最有利的扩张方式。2016年，全行业预收账款扩张了3391亿元，相较于2015年增长8.8%，重点公司更明显，增长了20.0%。

不过业绩确定性低于预期，重点公司确定性更高。

业绩确定性尽管相较于2015年有所提高，但是我们认为这仅是2011年下降中续，原因在于2017年销售减弱，行业整体依然呈下降趋势。不过，业绩确定性低于预期，2016年全行业营收增长了29.7%，相较于2015年的39.4%有所下降，在这样的情况下，预收账款/营业收入这个口径的业绩确定性仅为0.86，这就意味着2017年的业绩增速较2016年提升幅度可能并不会很大，不过重点公司确定性会更高一些，达到0.95。

重点公司相较于全行业，趋势尽管一致，但是更激进一点。

重点公司相较于全行业，净资产负债率更高，负债扩张继续拉动资产扩张，预收账款增速更高，未来业绩确定性更强。相反的是，当前全行业的资产扩张主要来自于利润扩张的拉动，净负债率下调幅度比重点公司更大。从重点公司里面筛选出既满足较低的净资产负债率，又有较高的业绩确定性，我们建议关注招商蛇口、金融街、上实发展等公司，同时，继续推荐深华发A、华业资本。

保险行业一季度业绩：

2017年Q1保险行业实现原保险保费收入1.6万亿元，YoY+32.5％。产险公司和人身险公司分别同比增长12.7%和37.2％；保险业资产总量16.18万亿元，较年初增长7％；资金运用收益1856.3亿元，YoY+34%；资金运用平均收益率1.3％，YoY+0.13pct。行业在利差提升作用下估值加速修复. 

新华、国寿、平安、太保四大险企Q1净利润水平分别为18.4亿元、61.5亿元、230.5亿元、20亿元，YoY-7.9%、+17.1%、+11.4%、-9%；寿险业务收入372.5亿元、2462.1亿元、1846.6亿元、749.2亿元，YoY-20%、+22%、+37%、+43%。新华、太保主要受准备金贴现率下降，以及投资收益压缩或持平影响，利润呈现负增长。而国寿、平安投资收益同比改善，利润增幅由负转正。

结构改善显著。期交保费收入增幅明显：1、新华保险首年期交保费达到121.4亿元，YoY+48%；其中十年期及以上期交保费76.4亿元，YoY+78%；趸交保费7.6亿元，YoY-96%；续期保费236.8亿元，YoY+18%。2、国寿首年期交保费达603.1亿元，YoY+17.4%；十年期及以上首年期交保费224.6亿元，YoY+16.8%；短期险保费124.6亿元，YoY+7.6%；续期保费达1127.6亿元，YoY+51.6%，增速创2003年以来新高。3、太保新保业务以期交为主，期交保费占比97.5%。前期“聚焦期交”转型见效，续期保费396.9亿元，YoY+45.8%，有力推动保费稳定增长。

行业回归保障转型，以健康险、传统保障保险为主销售保险产品；交费期限改善显著，新业务价值率将大幅度提升，保费的增量推动新业务价值的高增长，三差趋向均衡，行业具备长期增长潜力。目前上市险企P/EV估值仅为0.9倍左右，维持增持评级。推荐新华、国寿、平安、太保。

银行一季度业绩总结：

2017Q1行业净利润增长4.6%，上市银行净利润增长3.4%，归母净利润增速2.8%。五大行归母净利润增速1.7%（五大行同业负债比例小，息差收窄的影响相对可控）。股份行归母净利润增速4.7%（拨备计提力度降低），城商行归母利润增速9.1%（资产规模增速放缓，资产荒下净息差收窄）。农商行归母净利润增速7.8%。（息差和拨备计提的影响减弱。农商行主要客群为中小企业，贷款价格受重定价的冲击比其他银行小）。

1、净利息收入方面：在金融去杠杆政策导向下，货币市场利率上升，负债端重定价快于资产端， “资金荒”问题继续收窄银行业的净息差水平。净息差收窄，净利息收入负增长，为-2.4%，增速下降主要受2015年央行连续五次降息、贷款重定价以及营改增价税分离因素的影响。2017年Q1生息资产收益率继续下降，较2016年下降12bp。

2、手续费收入增速下降，手续费及佣金净收入增速-1.7%，主因：一是2016年5月前未实现营改增的价税分离，同比口径的增速会有所下调。二是商业银行响应“降成本”的政策导向，下调部分结算类业务的费率标准。三是理财产品增速放缓，全行业理财产品增速从2015年的56.5%下降到2016年的23.4%，2017年Q1继续降至18.6%，拉低理财业务收入和托管业务收入的增量。

3、业务费用方面，得益于对手机银行、网上银行的资源投入，费用节约对利润增长的影响逐步加强。

4、不良资产：得益于全行业不良贷款的生成速度放缓，使得拨备计提力度逐年减小，利于利润增速的提高。3月末不良贷款余额1.58万亿元，比年初增加673亿元，同比少增504亿元。不良贷款率为1.74%，与去年底持平。

5、MPA考核情况：除未公布资本充足率的北京银行及未公布杠杆率的兴业银行外，老牌14家银行在计入4%的资本充足率容忍度后大部分均实现达标，出现积极现象。在MPA考核和银监强监管的影响下，控规模+调结构+夯实资产质量将是今年银行业发展主基调。从稳健和成长性出发推荐农业银行、建设银行、招商银行、宁波银行。

券商一季度总结：

27家上市券商归母净利润202亿元，同比增长8.8%；其中12家券商净利润同比正增长，大券商中信、招商、海通同比分别增长40%、36%及28%，中小型券商中山西、东方、兴业同比分别增长175%、100%及35%，山西证券主要由于基数较小导致同比增幅大。27家券商实现营业收入576亿元，同比小幅上升0.4%，13家券商同比实现增长，其中山西、东方、国元同比增幅分别达125%、54%及13%。

自营和利息净收入改善增厚业绩，资管业绩分化，经纪投行业绩下降。1季度27家上市券商经纪净收入151亿元，同比-28%，预计全年下降30%左右。资管业务净收入53亿元，同比-2%，业绩分化明显，华泰、国元、西部、太平洋同比增幅超过100%。自营业务净收入162亿元，同比+35%（因2016年年初受熔断影响自营业绩较差其基数较低）。投行实现净收入70亿元，同比-26%，预计全年投行业务稳步发展。在监管收紧的大环境下上市券商业绩持续分化，业务实力强、战略方向具备前瞻性的券商竞争优势持续巩固，推荐国君、广发、长江、国元、国金。

年报一季报回顾

环保板块2016年年报营收增速为19.27%，高于2015年的10.55%，主要原因是并购带来增量，PPP的推进带来工程量提升等；2016年的归母净利润增速为15.22%，低于2015年的19.67%，主要是由于污水受增值税的影响，利润减少；以及一些个案，如中山公用的投资收益减少，盛运环保2015年有大额资产出售等个案的影响。归母净利润的增速小于收入的增速，还有毛利率下降的原因，因为各子行业的竞争加剧或工程量上升等原因，近60%公司的毛利率有所下降。

长期逻辑

2016年是顶层设计年，释放出来的市场相对是有限的，理应处于增速地点，所以这个增速还是比较理想的；我们认为后续几年，环保板块的业绩增速是上行趋势，因为：1）2017年各子行业规划的开始执行，市场开始释放，2）2018年全国第二次污染源普查，将充分结合环保在供给侧改革中的红线作用，拉动环保市场释放；3）2019和2020年的后续治理也将更有针对性和系统性，保持在高速增长状态。

2017年一季报已有所表现，环保板块营收增速为28.03%，高于2015年的13.82%；归母净利润为46.27%，高于2016年的6.73%。

短期逻辑

4月环保的重点在监管的推进，目前第三批中央环保督察工作已全面启动，涉及天津等7个省市，此外河南等公开了中央环保督察后的整改方案。我们认为：1）此前督察已完成16个省市，加上本批，环保督察已覆盖23个省市。2）河南、江西、广西是首批督察的省份，2016年7月启动，10个月后形成了整改方案，而首批整改方案的形成，也标志着督察所带来的环保市场将进入释放期。3）各整改方案主要包括短期和中期的整改目标，以及主要整改措施，包括：坚决贯彻思路，全面推进水、气、土壤的治理，严格执法监管，严守生态红线等。随着督察的铺开，整改方案的陆续出台，将全面利好环保产业的发展。

标的方面，持续看好龙头标的在竞争中获得优势，如碧水源、东江环保等。

1、2016Q3以来油价探底回升带动行业整体景气改善，2016Q4化工板块实现收入13923亿元（YoY 23.5%），净利润为206亿元，去年同期为-94.8亿元，净利率为1.5%。2017Q1化工板块公司实现收入13730亿元（YoY 41.9%），净利润为421亿元，去年同期-1.5亿元，净利率为3.1%。

2、分子行业来看：1）2016Q3以来有机原料、涤纶、PVC等与油价关联度较高的子板块盈利有较明显改善；2）钛白粉、聚氨酯（主要是MDI）、粘胶、氟化工等子行业受益于行业供给端改善，景气延续强势；3）橡胶、塑料制品、涂料等偏消费端子行业由于油价反弹，整体盈利能力有所下降；4）化肥（氮肥、复合肥等）、农药及中间体等农化相关行业在2017Q1探底回升；

3、基于中期视角，原油价格短期虽有反复，但长期底部大概率探明；大部分子行业供需格局将有所改善，行业底部基本确立，长期而言，化工行业将逐步走向集中和一体化。

4、聚焦强势品种，关注五条主线：1）农药行业景气底部回升，优势企业受益于供给端收缩，包括辉丰股份、长青股份、利民股份等；2）受益于供给端收缩、产品价格强势的细分子行业，如雷鸣科化（砂石骨料）、巨化股份（制冷剂）、龙蟒佰利（钛白粉）； 3）业绩有望持续超预期的行业龙头，包括万华化学、金发科技、华鲁恒升等；4）长期看好国瓷材料、强力新材等电子化学品细分龙头；5）油价反弹受益的PTA-涤纶、PDH产业链，看好恒逸石化、荣盛石化、东华能源。

风险提示：化工品需求不达预期的风险；原油价格大幅波动风险。

1、以Wind中申万军工的行业分类，共包括37家军品业务占比较高的上市公司，2016年年报：营收2432.9亿元，同比增长2.79%，归母净利润36.7亿元，同比增长41.76%，利润增增长是中国重工由亏损转为盈利和航天电子重组资产合并报表等，销售净利润率仅1.5%。其中航空装备营业收入931.5亿，同比增长5.6%；净利润34.2亿，同比增长1%，销售净利润率3.8%，航空上市公司军品业务占比高，更符合军工业务特点。航天装备营收346.6亿，增长64.5%，净利润13.1亿，增长20.2%，营收大幅增长来自于航天通信和航天电子的资产收购并表。地面兵装类和船舶类营收和利润变化不大。

2、一季报：2017一季报37家军品为主的上市公司营收430.7亿，同比增长4.9%。净利润4.77亿，同比增长10.1%。航空营收135.5亿，同比-1%，利润-0.32亿，营收利润变化不大。航天类营收81.5亿，同比增长59.4%（航天通信和航天电子合并报表所致），利润2.07亿，变化不大。地面兵装类和船舶类营收和利润变化不大。军工产品一般在下半年集中交付，一季报业绩表现参考意义不大。

3、民参军类上市公司，在2016年受军改影响，订单和业绩表现一般，随着今年下半年军改逐步完成，订单恢复，业绩有望提升。

综合，由于过去军工资产证券化较少，大部分军工上市公司多是背靠军工集团，实际从事民品业务的上市公司，未完成核心军品的资产证券化，因此业绩分析仅具有参考意义。当前时点，仅航空和船舶板块具有较多实质性军品业务，船舶板块受民船业绩拖累严重，整体业绩表现并不乐观。2017年在军工改革和业务成长的双重驱动下，推荐以中直股份等为代表的高端装备标的，其业绩和股价表现值得期待。

各板块一季报整体净利润增速排序：新能源汽车>电网设备>风电>充电桩>光伏，新能源汽车依然是表现最亮眼板块，个股业绩分化加速。

1、新能源汽车：从上游到下游净利润增速依次递减，资源、材料、电池、整车分别为+97%、+44%、+38%、-20%。

（1）上游资源及材料：受益于产品价格上涨，资源板块同比增长最明显，锂电池材料板块由于产品技术壁垒、供需格局不一，价格走势分化较大。预计后期锂电池需求回升将对资源、材料价格有不同程度的正面影响，但板块内公司全年业绩仍将加速分化，看好其中碳酸锂、三元正极、铜箔细分领域；

（2）中游电池、设备：由于Q1客车销售乏力，锂电池降价压力较大，但板块仍录得+38%增长，后期随着需求回升、价格企稳，业绩有望显著改善。锂电池设备净利润同比增长+33%，主要受益于电池企业的大幅扩张，后期龙头企业市占率提升后产能扩张仍将持续，预计设备需求短期依然在高位。

2、电力设备：国网、工业投资复苏，电力设备板块业绩有望好转。

（1）电网设备板块Q1净利润YoY -4%，随着两大电网公司组织架构基本稳定，电网建设投资基本走出15年的低谷，未来将与两网投资增速基本持平，一带一路等海外需求增长将加速板块个股盈利能力分化；

（2）工控自动化板块Q1净利润YoY +9%，受益于工业固定资产投资回暖，看好工控自动化企业在新一轮扩张周期中的发展前景。

3、新能源发电及储能：风电、光伏、储能净利润同比分别为-5%、-42%、+14%，单晶、储能一枝独秀。

（1）风电板块受制于去年抢装高基数Q1相关企业表现不佳，随着新一轮抢装在即预计业绩逐季好转；

（2）光伏板块分化明显，单晶企业一枝独秀，后续产业链布局一体化完善企业将明显受益；

（3）储能板块Q1收入与利润双增长，净利润YoY +14%，预计随商业化项目普及率提升相关个股利润将持续高增长。

推荐标的

（1）国轩高科（002074）：客车绑定主流大客户，乘用车已导入北汽、江淮等国民车型， 2017Q2同环比已明显回暖，2017年估值19倍，电池环节低估值白马；

（2）南都电源（300068）：收购华铂打造铅业务闭环，潜在储能龙头，在手储能项目规模已达1.5GWh，预计2017年可完成约800MWh项目开发，是公司已建成项目的3.31倍；

（3）华光股份（600475）：17Q1净利润YoY +452%，环保资产注入，产业链升级整合，热电、环保、售电三大主业并行，2017年估值仅18倍。

1、白电、厨电整体超预期。

这两个行业都受益于地产后周期，白电行业还受益于空调库存水平下降。

我们继续看好这两个子行业的发展：三四线城市的地产销售升温，目前仍未看到掉头向下的趋势，这奠定了全年家电销售增长的基调；渠道库存压力小于去年同期，美的实施T+3，格力的预收账款也只与去年同期持平。

持续推荐“美美组合”：美的系的美的集团、小天鹅A，浙江美大。其他家电龙头公司也持续看好。

2、黑电还是面板行情。面板价格居高不下。

32吋面板近期一直维持在74美元的价位，49吋面板的单价从去年底的173美元涨到181美元。

由于电视出货呈现逐季上升的态势，而供给仍然偏紧，意味着接下来面板价格仍将维持高位。我们继续看好电视面板环节的标的，重点推荐TCL集团。

3、小家电喜忧参半。

西式小家电的业绩表现突出，反映出内外销两旺的态势。预计这一态势仍将延续，重点推荐新宝股份、莱克电气、飞科电器。

4、个股方面，重点推荐：

奋达科技（收购苹果产业链的优质供应商）

三花智控（集团汽车零部件资产注入，向特斯拉供货）

继续看好龙头

1、轻工行业一季报总结

轻工行业2017年1季度整体营收同比增速20%，归母净利同比增速59%，整体表现优异。其中家用轻工板块一季度营收同增18%，归母净利同增35%（其中家具营收同增29%，归母净利同增40%）；造纸板块一季度营收同增32%，归母净利同增178%；包装印刷板块一季度营收同增7%，归母净利同增17%。

2、轻工行业近期策略：继续看好龙头

我们认为部分家居个股的估值已经逐步趋近合理范围，但考虑市场风格的改变，优质消费龙头股仍将获得超额收益，建议继续持有龙头家居、包装公司。此前市场较为担心上游原材料价格上涨对于家居行业盈利能力的影响，目前家居公司已经陆续开始向下游提价，盈利恢复的效果将逐步在二季度之后显现，对于全年业绩，我们仍维持乐观判断。

3、轻工行业近期推荐个股

喜临门、索菲亚、大亚圣象、裕同科技

关注尚未表现的二线蓝筹

医药行业一季度运行平稳，稳中有升：行业整体收入增速17.17%，表现强势；利润增速有明显下滑，仅为7.44%，推测和医保控费压力及合规销售压力较大导致。

上市公司中业绩表现较好的板块依次为：医疗服务（利润增速50.61% YoY），医药商业（利润增速27.65%YoY），化学制药（15.37% YoY）。原料药和生物药表观增速不错，但放缓显著。医疗器械利润增速16.39%，较15年及16年全年均有大幅提升，但估值任然偏贵。中成药板块首次出现利润负增长。

强者恒强趋势进一步明确：以市值和净利润两个维度为基础，我们分析了前100名的上市公司，均发现相同趋势，收入及利润增速Top20>Top50>top100，自2015年开始，进一步确定强者恒强逻辑，大即是好！

推荐标的：由于龙头溢价在一季度已经得到较为充分的体现，我们推荐关注年报一季报表现强势，YTD涨幅不大的二线蓝筹。从行业主题来看，我们坚持自年初以来的三大主题不变：

1）化学制剂龙头: 高速增长的二线白马丽珠集团，通化东宝。建议关注双鹤药业及济川药业；

2）国资医药商业龙头：流通是2015年以来行业整体表现最好的板块，出现了自上而下的整合机遇。我们建议关注具有低成本资金优势的大型国资流通企业，未来有望在并购争夺战中胜出，推荐未来有望成为国内CSO整合者的中国医药；

3）医药消费：乘着消费升级的东风，继续配置低估值，稳健增长的中药消费龙头，推荐康美药业及云南白药。

弱复苏拐点出现分化，聚焦更具基本面优势的优质公司

从收入端看，可选消费总体呈现复苏态势，饰品表现突出，财富效应相对显著的区域复苏更为强劲；盈利看，费用总体压力开始趋缓，毛利率稳中有升，超市总体盈利压力仍较大；从横向比较看，具备较强费用管控能力、较稳健的门店结构，以及相对更早布局转型的公司表现更为突出。

具体来看百货，30家样本公司2016年收入同比下滑3.1%，四季度同比实现转正，2017年一季度样本总体收入同比小幅略降1%。得益于毛利率稳中有升及费用压力趋缓，从2016年三季度开始，百货行业扣非后业绩实现正增长，其中最近2个季度板块增速均接近30%。其中，财富效应相对显著区域的优质公司，优先体现出收入端企稳改善，叠加相对更强的毛利及费用管控力，近1至2个季度来业绩增长相对突出，包括合肥百货、鄂武商、王府井等。

超市方面分化相对百货更为明显。永辉在2015年内外部原因所带来的短暂低谷后，2016年至今表现出了A股超市板块的王者气息，收入增长保持高歌猛进的同时，借助于前期调整到位及潜能释放，盈利能力得以极大提升。步步高、新华都均积极开启转型之路，业绩上也开始进入修复期。在通胀预期仍相对较低、超市电商继续跑马圈地的大环境下，超市，特别是大卖场业态总体面临的压力仍相对较大。

饰品连锁先后受益于可选消费复苏及黄金投资意愿的加强，整体表现最为亮眼。从龙头公司看，黄金饰品销量降幅逐季收窄，高克重产品相对更受欢迎；镶嵌类珠宝饰品则更直接的受益于可选消费的复苏。板块整体估值已经调整至相对地位，与向好的基本面相比预期差已经逐渐展露。我们看好通灵、潮宏基以及老凤祥。

家电连锁正受益于过去两年地产旺销所带来的行业增长。尽管京东的家电销售占据了更高的市场份额，但是与阿里体系开始发挥协同的苏宁，迎来比以往更大的市场机会。从财报看，苏宁已经越过扭亏的规模门槛，随着生态盈利能力的逐渐形成以及与阿里协同效应进一步强化，以苏宁为代表的家电连锁A股公司将持续实现财务指标的改善。

物业经营板块整体经营最为稳定，但除物业销售补充之外，物业出租及服务主业盈利表现与上游产业景气度相关度不断增强，其中部分已感受到一定的压力。板块中我们目前最看好专注家居建材领域的市场龙头富森美。

2017Q1，具有纵向可比性的67家农业上市公司，营收规模整体同比增长25.35%，为2013Q1以来的最高水平；营业利润增速经历4个季度的高速增长后大幅回落，同比下降6.01%；归母净利润同比下降7.59%。农业板块整体呈现高景气周期过后的调整态势。

从子行业的表现来看，养殖、饲料、制种、水产养殖、海洋捕捞等多个子行业呈现收入规模多季度持续大幅增长的态势，意味着子行业在发生快速的规模化和集中度提升，尤其是以养殖、饲料、制种为主的大板块子行业，给市场的直观感受最为明显。龙头企业的优势已经形成，与跟随者的差距也不断拉大。同样的趋势在其他种植业和农产品加工业两个板块中也出现苗头，考虑到土地流转集中、政策去库存补贴深加工等背景，这两个板块也值得持续关注。

后周期的饲料疫苗是猪价见顶、存栏见底后的最受益品种。从饲料业跟踪数据来看，1季度饲料销量增速普遍达到30%以上，部分企业超过50%，且二季度指引预期将进一步增长，后周期逻辑在不断验证和强化。疫苗行业受招采退出政策变化冲击较大，部分企业的传统业务收入出现负增长，而且随着新建（改造）产能升级完成、竞争者增加、新苗获批加快，整个疫苗行业的竞争态势进一步激化。

持续推荐买入海大集团，1）公司养殖布局谨慎，成本做到最优可控后才会扩张，猪周期向下对业绩冲击不大；2）水产景气提升，水产饲料结构优化，种苗龙头提高用户黏性，业务盈利持续超预期；3）配方长期积累，成本控制卓越，未来原粮价格大概率向上波动，给公司带来的机甚于危；4）学习能力和团队激励到位，养殖饲料疫苗多点开花、行业集中度不断提升，公司有望持续高增长，估值仍有空间。

2016年食品饮料板块实现收入4542.86亿元，同比增长7.69%，净利润规模为597.97亿元，同比上升10.35%。2016年食品饮料板块收入增速在28个行业中处于中游水平。在食品饮料板块的各个子板块中，2016年肉制品、白酒、软饮料营收增速提升较高；葡萄酒、调味品、乳制品和啤酒板块表现欠佳，其中啤酒收入负增长6%。在净利润方面，调味品、软饮料、黄酒、肉制品和白酒净利润增速也有较高提升。啤酒行业净利润同比大幅下降14pct，葡萄酒下降9pct，乳制品下降4pct。

2017年Q1食品综合、调味品、白酒、葡萄酒、乳制品、啤酒收入业绩回升明显，营收增速分别上升27pct、20pct、3pct、3pct、2pct、6pct。2017年Q1食品综合、调味品、白酒、啤酒、软饮料净利润增速领先，分别为48%、25%、22%、21%、10%，啤酒增长率变动幅度最高，同比增加34pct，食品综合、调味品、白酒、软饮料净利润增速分别同比提高29pct、13pct、5pct、5pct。

2016年在所有行业中食品饮料板块累计涨幅最大；在板块内部，2016全年10个子行业中有3个跑赢大盘。其中，白酒行业一枝独秀，跑赢大盘64.6个百分点；肉制品、乳制品分别跑赢大盘19.1个百分点和9.1个百分点。2017年至今，食品饮料板块涨幅依然领先，在各行业中位列第二，整体涨幅8.51%；板块内部依然是白酒领先，涨幅达20.18%，白酒、调味品、啤酒、乳制品四个板块优于大盘表现。

2017Q1 基金重仓白酒比重明显提升。Q1基金重仓白酒比例环比提升0.5pct，2016Q4-2017Q1 基金加仓茅五泸三大龙头最为明显。次高端、中端龙头洋河、水井坊、口子窖、伊力特亦有不同程度加仓，古井贡微升、汾酒、顺鑫环比持平。当前白酒重仓占比为历史平均。

基金重仓大众品比例环比上升0.2pct，仍低于历史均值。其中升幅较大的包括伊利股份、白云山 、梅花生物 、双汇发展、晨光生物、安琪酵母、百润股份和海天味业，降幅较大的包括恒顺醋业、西王食品、海南椰岛、桃李面包和贝因美。

1、16年年报和17年一季报行业基本面靓丽，龙头体现出较强的增长动能

16年年报中信33家上市公司16年收入同比增长30.7%，归母净利润同比增长26.1%，扣非后净利润同比增长53%，剔除外延并购等因素，可比口径来看，板块扣费净利润同比增长12.3%，而15年同期为24.6%，有所放缓。

分子行业来看，16年几个子板块扣非净利润增速排名分别为景区（同比+70.3%）>出境游（同比+50.7%）>酒店（同比+46.0%）>餐饮（同比+29.8%）>免税（同比+20.2%）。

剔除并表影响后，扣非业绩增速排序分别为餐饮>免税>出境>景区，酒店板块负增长，餐饮样本比较小，扰动较大。

各个板块中龙头公司表现领先：

景区龙头中青旅（同比+64%，扣非后同比+46%），宋城演艺（同比+43%，扣非后同比+40%）；出境游龙头众信旅游（同比+15.1%，扣非后同比+15.4%），凯撒旅游（同比3.3%，扣非后同比+200.9%）；免税龙头中国国旅（同比+20%），增速提高；中端酒店首旅如家（同比+110.7%，扣非后同比+362.6%）。

17年Q1板块收入同比+23.86%，归母净利润同比+20.17%，扣非后净利润同比+24.16%，增速较去年同期基本持平。

子板块来看，出境游较好，两大龙头公司众信旅游、凯撒旅游Q1业绩同比增长分别为37.34%、43.45%，中端酒店首旅酒店在并表带动下业绩同比+395.55%，锦江股份同比+20.93%；景区龙头公司宋城演艺业绩同比+26.28%，中青旅在去年高基数下业绩同比+9.54%；免税龙头中国国旅业绩同比+3.08%，相对平淡。

2、投资建议：行业景气回升+优质龙头的内生增长动力强化共振

1） 行业方面，中端酒店全年景气回升显著，出境游在16年的低基数上复苏，景区在去年Q2Q3的低基数上恢复性增长。

2） 板块相对估值在历史低位，绝对估值水平在全行业中比较仍然较高。但是龙头个股的估值吸引已逐渐体现。

3） 推荐标的：首旅酒店、峨眉山A、中国国旅，关注出境游龙头凯撒旅游。

运营商2016年整体平稳增长，4G拉动作用依旧强劲。三大运营商2016年实现收入合计13373亿元，同比增长6%；利润方面剔除2015年出售铁塔的影响，实际上2016年运营商净利润增加8%。4G新增用户增长强劲，用户渗透率大幅提升，4G对流量消费的拉动作用不减。

考虑到广电的建网、中移动FDD发牌可能性增大、低频重耕，2017年运营商实际资本开支会更平滑，4G建设有望维持高位。2016年，运营商资本开支与电信固定资产投资完成额之间的差距拉大，这在三大运营商重组后是第一次出现，主要是因为铁塔的分拆。

净利润增速快于收入增速，业绩弹性与2015年基本持平。我们跟踪的74家通信板块上市公司（不含运营商），2016年合计实现收入2982亿元，同比增长20%，较2015年收入增速24%有所放缓；实现净利润190亿元（中兴通讯净利润为扣非后净利润），同比增长31%，与2015年的30%基本持平。

一季度收入提速，净利润增速放缓。17年一季报显示，74家公司合计实现收入725亿元，同比增长25%，高于2016年同期增速水平22%；实现净利润45亿元，同比增长28%，低于2016年同期的41%，主要是因为（1）高速增长的IDC&CDN板块熄火，受到网宿科技的拖累，今年一季报净利润下滑；（2）由于基数变大，光通信中的光纤光缆和光器件增速都在放缓。

光纤光缆、专网、CDN&IDC、运营商IT系统子版块是年报赢家。2017一季度，无线系统集成&配套、移动支付、军工通信实现开门红。

电子行业荣光依然，厚积薄发迈入收获期

1、电子行业荣光依然，16年营收、归母净利润均高速增长

1）2016年电子行业营收6333.94亿元，同比增32.34%，增速较2013-2015年明显加快。行业归母净利润424.43亿元，同比增47.84%，增速较2014、2015年大幅加快，回归2013年时的高位水平。

2）2016年营收增速前三的行业：集成电路（67.83%）、光学元件（40.96%）、半导体材料（38.42%）。归母净利润增速前三的细分行业：半导体材料（188.86%）、显示器件（78.21%）、其他电子（73.46%）。

3）11个细分行业中有9个行业的归母净利润增速均超出营收增速，可见在行业景气的大背景下，大部分三级行业单位产出的盈利能力在增强，管理、经营效率在改善。

2、17Q1行业营收增速上行，利润增速维持高位，存货周转天数改善明显

1）电子行业一季度营收1726.41亿元，同比大增50.49%，延续了2016年增速逐季加快的态势。17Q1行业归母净利润110.08亿元，同比增60.37%，维持高位，虽较16Q4同比有所放缓，但是依旧大幅超出16Q1的同比增速。

2）17Q1电子11个细分行业中，仅有2个的存货周转天数同比上升。存货周转天数同比下降幅度前五的行业分别为LED（下降26.86天）、电子系统组装（下降12.99天）、分立器件（下降8.58天）、被动电路（下降6.37天）、显示器件（下降5.70天）。其中连续两年同比下降的细分行业共有5个，分别是集成电路、分立器件、印制电路板、被动元件、LED。

3、本土品牌崛起标志着产业进入收获期，行业盈利能力回归历史高位

1）在与苹果、三星、华为等一系列国内外知名智能手机品牌匹配的过程中，基于learn by doing效应，本土供应链已经成为供应链中的重要决定性力量，产业进入收获期。2016Q4电子行业ROE为2.48%，是自金融危机以来的第二高位。17Q1电子行业ROE为1.85%，是09年以来一季度ROE最高水平，本土行业电子产业进入收获期，盈利能力回归历史高位。

2）受益于竞争格局的改善及自身竞争力的发扬，自15Q1至17Q1，三级行业中分立器件、半导体材料、PCB、显示器件、LED的毛利率持续上扬，其中提升幅度最大的三个行业分别是PCB（提升8.14pct）、半导体材料（提升5.02pct）、分立器件（提升3.1pct）、LED（提升2.43pct）。

投资建议：关注3C产品颜值时代的趋势性创新及周期性电子产业的产业中心转移

关注标的：劲胜精密、长盈精密、环旭电子、安洁科技、蓝思科技、京东方A、海康威视、三安光电、利亚德

1、计算机一季报总结

计算机行业（选取中信计算机一级指数成分股，剔除同方股份、神州数码、中国长城、紫光股份、实达集团五家因重组或资产处置引发一季报收入或利润大幅波动的公司）2017年1季度整体营收增速20.23%，归母净利润增速27.55%，整体表现中规中矩。

2、计算机行业近期策略

受金融监管趋严以及金融去杠杆预期影响，市场整体风险偏好大幅下降，IPO加速的同时并购、增发难度加大也给计算机行业带来较大的估值下行压力。目前计算机行业整体TTM估值50倍仍处于较高水平，在短期市场情绪无明显修复的环境下难以构成吸引力。我们当前选股主要从两个角度进行，大方向上看好受益区域基建和维稳投入具有充足订单储备的优质智慧城市类企业，另一方面寻找经过股价调整后估值低、成长性尚可的高性价比个股。

3、计算机近期推荐个股

智慧城市：易华录

高性价比：聚龙股份、新北洋、东方国信

板块整体景气向上，营销、游戏行业估值触底

2016年，传媒板块营收同增26%至2954亿元，净利同增32%至407亿元。2017年一季报显示，营收同增18%至681亿元；净利同增36%至111亿元，保持景气向上。从估值来看，目前传媒板块的估值水平PE（TTM）已经回落至38X，为全市场中游水平，相对历史估值水平的中位数（56X）已经显现出较大差距。与美股H股的估值差距也进一步缩小，部分细分行业的估值水平已经触底：A股游戏的估值水平低于H股，与美股相当；A股营销的估值水平均低于H股及美股；A股出版的估值水平低于美股。

坚定龙头推荐逻辑，寻找估值合理标的

目前市场对于投资收益率预期偏低，部分前期补涨的公司有所回调，但同时部分细分行业和龙头估值底部得到确认，而板块起飞时点还是更多取决于监管层的态度以及上市公司内生增长时点。当前市场环境之下，仍然推荐业绩扎实、估值合理的龙头公司。

细分板块选股思路

1）电影：17Q1票房前十的电影中，进口片占据六席，未来进口大片《加勒比海盗5》《变形金刚》陆续上映。推荐关注中国电影。

2）游戏：《王者荣耀》等头部游戏撑大市场空间，二线龙头有望在细分赛道跑出。目前游戏估值水平与国际相当，暑期档有望迎来整体流水提升。关注估值触底的二线龙头厂商：三七互娱、完美世界。

3）营销：板块受益于外延并购，营收、净利均保持快速增长，2016年下半年以来，并购政策收紧，审查进程放缓都导致未来外延预期降温，内生增长成为业绩成长主要动力。推荐关注业绩扎实、估值合理的龙头公司。

4）出版：关注基本面扎实的低估值标的——中南传媒；关注低估值转型标的——时代出版（停牌）、城市传媒、南方传媒。

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