（以下为易凯资本证券部的对于证监会A股新政的快速解读）
5月末，中国证监会颁布了修订后的《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》，之后上海和深圳证券交易所也相继颁布了有关减持的实施细则。与此前的规定相比，本次减持新政对于规范的对象、减持的方式、减持的节奏、相应的信息披露及审批流程等进行了进一步细化（详见附件中的《A股减持新规详解》）。
总体来看，此次新政对于减持进行了全面的规范，上市公司控股股东、持股5%以上的股东、董监高、IPO前进入的股东及以定增方式进入的股东在二级市场减持都受到了不同程度的影响。
我们认为，上述减持新政的影响将很快传导至一级市场，对于Pre IPO的私募股权投资市场也将产生较大影响：
控股股东在IPO申报前更倾向于减持部分老股，从而加大Pre IPO老股转让的供给量；
Pre IPO投资人（尤其是持股比例较高的投资人）在IPO后的退出周期将有所延长；
基于上述变化， Pre IPO投资的估值将承受显著的下行压力，进一步回归理性。
对于拟上市公司的控股股东（包括实际控制人及其关联方）而言：由于上市后减持受到进一步限制，即IPO后锁定三年，之后每三个月减持不超过上市公司总股本的1%（通过集中竞价交易方式）及2%（通过大宗交易方式），因此控股股东有相当的意愿在Pre IPO融资时转让部分老股，以实现提前套现或“改善生活”的目的。
对于Pre IPO的投资人而言：在进行Pre IPO投资时，无论哪一轮次的投资人持有的股份都会被界定为“公司IPO前发行的股份”，在IPO后减持时都会受到上述同样的限制，若Pre IPO前持股比例较高（如10%或以上），退出周期显著被拉长；此外，还有可能要接受老股东转让的老股。受上述两个因素影响，我们理解在估值上一定有所反映，Pre IPO投资的热度将有所降低。
被界定为“突击入股”对Pre IPO投资的影响：根据证监会的监管意见，就创业板上市公司而言，对于IPO申请文件受理日前6个月内通过增资扩股新增的股份，自完成工商变更登记之日起锁定3年；对于IPO申请文件受理日前6个月内从控股股东、实际控制人处受让的股份，自上市之日起锁定36个月。就主板/中小板上市公司而言，IPO前12个月内（以刊登招股说明书为基准日）进行过增资扩股的股份，自持有新增股份之日起（以完成工商变更登记手续为基准日）的36个月内，该部分股份不得转让；IPO前12个月内（以刊登招股说明书为基准日）受让应锁定36个月的股东（包括控股股东、实际控制人等）转让的股份，该部分股份自上市之日起锁定36个月。综上，若投资人在IPO申报前的投资（无论是增资还是受让老股）被认定为“突击入股”，锁定期将进一步拉长，退出期进一步延后。
证监会同时出台了对创投基金锁定期的优惠政策：在减持新规出台的同时，证监会对于符合条件的创投基金，也出台了关于锁定期的优惠政策，具体表现在：发行人没有或难以认定实际控制人的，对于非发行人第一大股东但位列合计持股51%以上股东范围，并且符合一定条件的创业投资基金股东，自上市起一年内不得转让（此前的规定为3年，创投基金需符合的相关条件详见附件中的《私募基金监管问答——关于首发企业中创业投资基金股东的认定标准》）。我们理解，这是监管层鼓励创业投资的重要举措；客观来看，对于Pre IPO投资而言，完全满足该标准也有较大难度（如要求投资人在基金业协会备案为“创业投资基金”，以及截至首发企业发行申请材料接收日，创投基金投资该企业已满36个月等），一般的Pre IPO投资基金恐难以享受到该“红利”。
最终将对Pre IPO投资的估值产生负面影响：自2016年年底IPO审核提速以来，一方面由于审核周期的加快，加速了企业IPO的节奏，投资人对于Pre IPO投资的热度加大；但同时IPO供给增加也令二级市场承压，二级市场退出的估值水平保持在较为理性的位置，从而传导至一级市场投资。上述两个因素叠加，总体而言影响较为中性；但本次减持新政颁布后，尽管对创投基金开了个小小的“窗口”，但总体来看由于退出周期的拉长、Pre IPO投资时老股供给量的加大，对于Pre IPO的投资影响将偏负面。我们认为，上述负面因素将最终反映在估值上，Pre IPO投资的估值将进一步下调，回归到更理性的水平，所有进行Pre IPO融资的企业和投资人都要对此有足够的心理预期。
以下附件，请点击下方“阅读原文”获取
附件一：A股减持新规详解
附件二：《发行监管问答——关于首发企业中创业投资基金股东的锁定期安排》（2017年6月2日发布）
附件三：《私募基金监管问答——关于首发企业中创业投资基金股东的认定标准》（2017年6月2日发布）
