【小兵研究】定增还是一个好的融资品种吗？

（一）定向增发概述

定向增发，系指上市公司向符合条件的少数特定投资者非公开发行股份的行为，一般要求发行对象不得超过10人，发行价不得低于公告前20个交易日市价均价的90%，发行股份12个月内(或36个月内)不得转让。

定向增发主要有以下两种分类：

与竞价增发相比，定价增发主要面向上市公司控股股东及其利益相关人士，普通合格投资者能够参与的机会比较少，因此锁定期为一年期的竞价增发为目前市场普通合格投资者所重点关注的领域。

（二）定增的收益来源

一般情况下，定向增发收益来自于三个方面，分别为折价收益、α收益及β收益。

1、折价收益，系指定增价格通常较二级市场价格享有一定折扣，幅度从5-9折不等，买入即可实现浮盈；

2、α收益，系指定增完成后上市公司盈利能力逐年提高带动公司整体估值提升，从而表现为股价上涨，赚取α收益；

3、β收益，系指股价波动带来的收益，就金融周期整体来看，在金融周期相对低位的区域，β策略有效性凸显。

通常情况下，α收益是定向增发收益的主要来源，折价收益和β收益波动幅度和不确定性较大。

（三）定向增发市场现状

目前，国内定向增发市场存在以下特点：

1、定向增发数量和规模持续井喷

截至2016年底，国内A股市场共实施732次定向增发，实际募资总额1.52万亿元，超过2015年的1.3万亿元，其中，1年期定向增发规模达到6342.86亿元，募资总额规模为2015年的1.5倍。

场外投资者参与热情持续高涨，2016年前三个季度共成立了16只公募定增基金，总规模271亿元，2015年全年仅成立4只，规模63亿元。

2、定向增发市场总体收益率呈下滑态势

经统计，自2012年至2017年1季度以来，国内定向增发年平均收益率从2012年至2014年逐年递增态势，逐渐呈现自2015年至2016年下滑的态势。

呈现出上述下滑态势的原因主要是以下三个方面：

（1）折价收益持续走低。

2015年底以前，定增折扣率平均在20%左右，但2016年以来，折价率不断走低，折价10%已经成为常态，而且2016年发生了近60次溢价发行，占比超过12%。

由上图可以看出，折价收益带来的定增“安全垫”越来越薄。

（2）α收益整体低位徘徊，不同板块分化严重

2016年上市公司各版块业绩增速均高于2015年，其中，主办归母净利润同比增速为2.9%，创业板归母净利润同比增速为36.9%，中小企业板归母净利润同比增速为30.3%，2016年上市公司业绩景气度较2015年回升明显。

此外，就板块而言，主板和中小企业板在经历了2016年上半年的下滑后，从三季度开始持续回暖，而创业板则表现偏弱，呈现增速继续下滑态势。

（3）近期大盘处于震荡格局，β收益幅度小、不确定性大

2016年初大盘指数在经历熔断机制造成的快速下跌后进入箱体震荡格局，振幅小、持续时间长，也导致β收益幅度小、不确定性大。预计未来较长时间段内，大盘指数仍将维持震荡格局，β收益对定增整体收益贡献较小。

3、未来定向增发走向

截止2016年12月底，两市多达139只股票跌破定增价格的事实表明，定向增发躺着赚钱的时代已经过去，未来的定增总体收益将出现两极分化。在折价收益持续低位徘徊和β收益幅度小、不确定性大的双重压力下，必须做好定增项目基本面的研究，依靠上市公司业绩增长带来的估值提升才能博取更加稳定的定增收益。

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