论PPP资产证券化的基础资产

根据《证券公司与基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》规定，资产证券化业务中所称的基础资产，是指符合法律法规规定，权属明确，可以产生独立、可预测的现金流且可特定化的财产权利或者财产。基础资产可以是单项财产权利或者财产，也可以是多项财产权利或者财产构成的资产组合。

基础资产可以是企业应收款、租赁债权、信贷资产、信托受益权等财产权利，基础设施、商业物业等不动产财产或不动产收益权，以及中国证监会认可的其他权利。

总结当前PPP项目资产证券化项目的实施经验，并结合近期财政部、央行与证监会联合发布《关于规范开展政府和社会资本合作项目资产证券化有关事宜的通知》（财金【2017】55号），目前可以开展PPP项目资产证券化的基础资产主要分为如下几类：

在项目运营阶段，项目公司可以按照使用者付费、政府付费、可行性缺口补助等不同类型，以能够给项目带来现金流的收益权、合同债权作为基础资产，发行资产证券化产品。

其中，项目公司的收益权还可细分为两类：有的PPP项目市场化程度较高、财务收益好、并直接向终端用户，即使用者收费（例如高速公路收费权、自来水收费权等）；有的PPP项目则属于准经营性或非经营性项目，无法直接向终端用户收费，而需由政府进行支出或补贴。无论哪一种，都需要产生稳定、持续、可预测现金流，才可以作为PPP资产证券化的基础资产。 

除PPP合同对项目公司股东的股权转让质押等权利有限制性约定外，在项目建成运营2年后，项目公司的股东可以以能够带来现金流的股权作为基础资产，其中控股股东发行规模不得超过股权带来现金流现值的50%，其他股东发行规模不得超过股权带来现金流现值的70%。

在PPP项目运营阶段，为项目公司提供融资支持的各类债权人，以及为项目公司提供建设支持的承包商等企业，可以合同债权、收益权等作为基础资产，进行资产证券化运作。

基础资产必须符合法律法规及国家政策规定，权属明确，可以产生独立、可预测的现金流且可以特定化。

根据《证券公司资产证券化业务管理规定》有关规定，基础资产原则上不得附带抵押、质押等担保负担或者其他权利限制。但是也有例外条件，实践中通常可通过如下方法解除基础资产的权利负担：

（1）与贷款银行（或提供融资的其他金融机构）协商替换担保措施，将基础资产抵质押释放出来；

（2）用部分募集资金提前还款，解除基础资产抵质押；

（3）发行前寻找过桥资金，提前还款解除基础资产抵质押。

《资产证券化基础资产负面清单》由中国证券投资基金业协会公布，并可根据业务发展及监管需要，在基金业协会网站定期或不定期评估、调整。凡是被列入该《负面清单》的资产，均不得作为资产证券化的基础资产。对于负面清单的主要内容，将在下文中详细介绍。

目前，被列入负面清单予以排除的基础资产主要包括如下几类：

（1）以地方政府为直接或间接债务人的基础资产（但是地方政府按照事先公开的收益约定规则，在PPP下应当支付或承担的财政补贴除外）。将该类基础资产列入负面清单，主要目前是为规范地方政府举债融资行为，杜绝利用PPP项目变相举债。

（2）以地方融资平台公司为债务人的基础资产。目前国家严格控制以地方融资平台公司为债务人的举债融资行为，因此该类基础资产难以保证未来能够产生稳定、持续的现金流，不宜发行资产证券化。

（3）矿产资源开采收益权、土地出让收益权等。该类基础资产未来产生现金流的能力具有较大不确定性。

（4）有下列情形之一的与不动产相关的基础资产：

A.因空置等原因不能产生稳定现金流的不动产租金债权；

B.待开发或在建占比超过10%的基础设施、商业物业、居民住宅等不动产或相关不动产收益权（当地政府证明已列入国家保障房计划并已开工建设的项目除外）。

（5）不能直接产生现金流、仅依托处置资产才能产生现金流的基础资产。如提单、仓单、产权证书等具有物权属性的权利凭证。

（6）法律界定及业务形态属于不同类型且缺乏相关性的资产组合。多种不同类型的资产组合，如债权类资产和收益性权益打包作为基础资产，将会导致法律权属不明确；此外，此类资产组合产生的现金流均归集到专项计划托管账户中，债权类资金和收益权类资金发生混同，对于账户监管的难度加大，极易引发财务与法律风险。

（7）违反相关法律法规或政策规定的资产。

（8）最终投资标的为上述资产的信托计划收益权等基础资产。将已纳入负面清单的上述基础资产转化成信托收益权等基础资产，以此发行资产证券化，实际上是将负面清单内规定的不宜作为基础资产的资产包装成符合要求的基础资产，形式上难以分辨，以逃避监管要求，应属禁止之列。