【广发汽车】汽车行业6月月报：豪华车表现亮眼，重卡高景气度仍在

核心观点

5月份， 汽车行业 销售约209.6万辆，同比下降0.1%。 狭义乘用车 销量为170.3万辆，同比下降1.5%； 商用车 销售34.5万辆，同比上升15.2%。

5月 汽车板块 整体下跌3.9%，跑输沪深300指数（上涨1.5%）5.5个百分点，其中整车板块下跌1.7%，零部件板块下跌5.8%。5月 整车与零部件板块 估值均相对4月底有所下降。

乘用车： 5月狭义乘用车销量为170.3万辆，同比下降1.5%， 细分市场SUV实现唯一正增长，5月同比13.5%， 轿车、MPV、微客销量同比分别下降9.3%、16.9%、25.2%。合资企业中，北京奔驰和华晨宝马销量增速较高，分别为44.7%、24.0%；自主品牌力帆和上海汽车增速分别为124.0%、117.5%。

商用车：中重卡销量同比增长43.3% ，中重卡与宏观经济相关性较高，稳增长对中重卡有正面影响，针对存量重卡的治超新规短期、中长期都是利好。 根 据我们草根调研，主流重卡企业订单充足、产能温和释放、库存维持在历史低点，中重卡复苏行情有望延长； 轻卡同比上升10.2%；大中客同比下降28.2%；其中公交客车同比下降34.3%，核心利润点的座位客车同比下降23.7%

广发汽车原材料成本指数： 5月汽车原材料成本指数为6227，同比上涨11.1%，环比下跌4.5%。 考虑到需求变动对行业盈利能力的影响大于成本变动的影响，行业景气度较高时成本上升对行业盈利能力的负面影响有限。

气柴价格指数： 普遍认为， 气柴价格比在65%以下有利于LNG车型需求释放。 以我们统计的20个省市作为代表，5月全国气柴价格比约为58.9%，环比小幅上升。其中，气柴比在70%以上的省市有2个，65-70%之间有4个，60-65%之间的有4个，低于60%的有10个。除气柴价格比外，地方性补贴政策和燃气补贴是否出台是影响天然气汽车需求的另一关键因素。

我们认为，在宏观经济稳增长及中西部地区乘用车需求崛起的情况下，汽车行业高景气度有望维持。传统的周期性龙头受益于行业景气度较高，销量和盈利能力有望双升。 综合考虑基本面与估值，我们建议关注：

1） 华域汽车、上汽集团 等低估值蓝筹具有全年配置价值；

2）乘用车有望回暖，关注 万里扬、富临精工、云内动力、富奥股份 等成长股；

3）重卡股业绩大概率超预期，推荐 中国重汽、威孚高科 ，建议关注 潍柴动力、富奥股份 ；

4）新能源汽车推荐市场对其与大众合作反应不充分的 江淮汽车 。风险防范上，对高估值汽车股应谨慎。

宏观经济增速不及预期；行业景气度下降；政策推进力度不及预期。

目录索引

核心观点

5月份， 汽车行业 销售约209.6万辆，同比下降0.1%，环比上升0.6%。其中， 广义乘用车 销量为175.1万辆，同比下降2.6%，环比上升1.7%， 狭义乘用车 销量为170.3万辆，同比下降1.5%，环比上升2.2%。商用车销售34.5万辆，同比上升15.2%，环比下降4.7%，其中， 中重卡 销量为11.9万辆，同比上升43.3%， 轻卡 销量为13.4万辆，同比上升10.2%； 大中客 销量为0.9万辆，同比下降28.2%， 轻型客车 销量为3.0万辆，同比上升6.5%。

5月 广发汽车原材料成本指数 为6227，同比上涨11.1%，环比下降4.5%。其中 轿车、重卡原材料成本指数 同比分别上涨8.4%、7.3%。5月 乘用车成交均价 明显回升，主要与MPV细分市场成交价格大幅上升有关； 乘用车整体终端优惠 继续增长，主要原因是A级别、MPV和SUV市场的优惠幅度较大。

我们认为，17年汽车行业有望保持低速平稳增长。 短期来看， 17年1季度我国GDP增速为6.9%，宏观经济增速未见明显回升，在稳增长、保就业的基调下我们估计政策对汽车行业仍将偏友好； 中长期来看， 经济增速中枢趋势向下，但由于我国千人保有量仍远低于国际、财富效应支撑以及中西部地区接力东部地区贡献销量增长，乘用车行业仍有望保持较为平稳的增长，自主品牌可能更为受益。

我们对汽车行业当前所处阶段的几个基本判断：

长波周期来看， 我国汽车行业销量一直保持着较高速的增长， 2000年至2012年、2012年至2016年我国汽车行业销量年复合增速分别达到20.4%、9.7%，16年销量已近2800万辆。考虑到我国人均汽车保有量仍偏低，可支配收入持续提升下居民特别是中西部地区居民潜在购车需求巨大，我们认为，未来5-10年我国汽车行业销量仍有一定的增长空间。

中波周期是本轮汽车刺激政策周期， 我们认为，15年10月以来的这轮刺激政策周期目前处于阶段性繁荣的下半场。 购置税优惠政策短期是正面变量，中期有负面影响。16年我国狭义乘用车销量增长17.8%，17年仍会受益，但今年底购置税优惠政策退出，受透支影响18、19年行业增速中枢大概率继续下移，对估值有负面影响。

从年内短波周期来看， 购置税政策调整及行业库存变化是影响今年乘用车表现的核心变量， 3-5月反映终端需求的交强险数连续3个月小幅正增长，意味着年内终端需求最差的时候已过去。再考虑到今年去库存的提前开始、去年3季度去库存造成的年末供不应求及购置税优惠政策退出前的末班车效应，我们估计2季度乘用车批发增速或是年内低点，下半年有望回暖。

重卡持续高增长下部分重卡股中报有超预期可能，强产品力自主乘用车及受益于其崛起的自动变速箱及相关产业链等自主零部件企业值得关注。

当下择股应兼顾业绩与估值：

目前A股整车PE TTM估值约14倍，零部件PE估值约30倍，零部件估值显著高于整车，且与历史相比目前零部件行业估值也较高。 考虑到购置税政策实施的相似背景，09-12年行业估值演变对当下推演行业估值变化的借鉴价值很大。09年整车、零部件估值均大幅提升，10年行业增速波动更大，全年看整车、零部件估值均大幅下降。在购置税优惠政策退出的第一年2011年，整车、零部件估值继续下降，整车估值由11年年初14-15倍下跌到年末11-12倍，零部件估值则由年初21-23倍下跌到年末的12-13倍。

此外，历史上购置税优惠政策退出的11、12年整车和零部件行业基本面数据持续走低 ，ROE、业绩增速、营收增速均连续下滑。从中波周期看未来两年行业增速是有压力的，行业环境不利于汽车股高估值的维持。

投资标的上，建议关注四条投资主线：

1）华域汽车、上汽集团等低估值蓝筹股具有全年配置价值。 17年汽车行业的波动较16年或许更大，低估值蓝筹具有很好的防御性，同时，对标国际整车、零部件公司，目前部分行业蓝筹的估值水平仍较为合理，甚至是低估的。

2）关注万里扬、富临精工、云内动力、富奥股份等成长股。 乘用车板块来看，2季度行业批发增速承压但终端需求在持续改善，随着行业渠道库存逐步调整到位，加之“金九银十”的行业旺季即将到来、4季度由于购置税政策将要退出或将出现末班车效应，3季度行业批发增速或迎来短波周期拐点，若行业批发数的好转带来汽车股的阶段性反弹，估值合理的弹性股受益或更为明显。商用车板块看，轻卡排放升级带来行业集中度的提升，云内动力等拥有先进发动机技术的企业有望受益。

3）17年已近过半，重卡行业高景气度仍维持， 行业景气度超市场预期有望带来相关上市公司中报、3季报超预期，重卡产业链推荐 中国重汽、威孚高科， 建议关注 潍柴动力、富奥股份。

4）17年对于新能源汽车行业来说是一个盈利再均衡的过程 ，对投资者而言，则需要重新找到一个向上的逻辑，我们认为要等到利润出现分化、企业利润的增长有明确的确定性的时候，可能会出现一个不错的时间窗口。新能源汽车我们推荐市场对公司与大众合作反应不充分的 江淮汽车 。

同时，在风险防范上，对高估值汽车股应相对谨慎。 目前汽车蓝筹股估值水平略高于10年低点，而零部件整体估值仍处于历史较高的水平。风险防范上，投资者应对目前一些估值较高的汽车股相对谨慎。

一、行业整体跑输大盘，整车与零部件板块估值均下降

5月 汽车板块 整体下跌3.9%，跑输沪深300指数（上涨1.5%）5.5个百分点。各子行业都呈现不同程度的下跌，其中整车板块SW乘用车下跌0.1%，SW载客车下跌3.6%，SW载货车下跌7.4%，零部件板块SW汽车零部件下跌5.8%。

5月底申万汽车整车、汽车零部件PE（对应16年年报）估值分别为13.73倍、30.37倍，4月底申万汽车整车、汽车零部件PE估值分别为13.82倍、31.81倍；2005年以来两者平均水平分别为20.22倍、26.33倍，最低水平分别为9.00倍、9.32倍；2009年以来两者的平均水平分别为18.97倍、24.39倍，最低水平分别为9.11倍、11.55倍。

5月底申万汽车整车、汽车零部件PB（对应16年年报）估值分别为2.12倍、3.16倍，4月底申万汽车整车、汽车零部件PB估值分别为2.14倍、3.29倍；2005年以来两者的平均水平分别为2.44倍、3.37倍，最低水平分别为1.09倍、1.56倍；2009年以来两者的平均水平分别为2.43倍、3.35倍，最低水平分别为1.42倍、1.78倍。

二、宏观经济平稳运行

在我们此前发布的深度报告《汽车行业看宏观经济周期与投资策略》，我们的研究结论可以简单归纳为：

M2和新增固定资产投资增速是狭义乘用车和中重卡的领先指标

狭义乘用车和中重卡行业波动方向通常是一致的，轿车略微领先。

其他宏观指标对于拐点预测能力一般，多数都是同步或者滞后指标。

新增信贷（新增人民币贷款）是中重卡行业本轮周期的领先指标。

从本月各宏观指标看：

领先指标： 固定资产新开工项目计划投资总额累计同比为-5.6%；M2增速为9.6%；CPI为1.5%，前值1.2%；新增人民币贷款同比上升12.6%。

同步指标： 中采PMI为51.2，前值51.2，维持在荣枯线以上；财新PMI为49.6，前值50.3，五月数据在荣枯线以下；工业增加值同比上升6.5%，全社会发电量同比5.0%，全社会用电量同比5.1%。

三、5月汽车：重卡维持高增长，豪华车、自主品牌表现亮眼

5月份， 汽车行业 销售约209.6万辆，同比下降0.1%，环比上升0.6%。其中， 广义乘用车 销量为175.1万辆，同比下降2.6%，环比上升1.7%， 狭义乘用车 销量为170.3万辆，同比下降1.5%，环比上升2.2%。 商用车 销售34.5万辆，同比上升15.2%，环比下降4.7%，其中， 中重卡 销量为11.9万辆，同比上升43.3%， 轻卡 销量为13.4万辆，同比上升10.2%； 大中客 销量为0.9万辆，同比下降28.2%， 轻型客车 销量为3.0万辆，同比上升6.5%。

数据说明：大中客数据来自中客网，商用货车、轻客、乘用车数据来自产销快讯。

5月 广义乘用车 销量为175.1万辆，同比下降2.6%，环比上升1.7%， 狭义乘用车 销量为170.3万辆，同比下降1.5%，环比上升2.2%。

从各子行业情况来看， 5月SUV销量持续增长，同比增长13.5%， 轿车销量同比下降9.3%，MPV销量同比下降16.9%，微客销量同比下降25.2%。

合资企业中， 豪华车品牌 北京奔驰和华晨宝马 销量增速较高，同比分别增长44.7%和24.0%。北京奔驰销量提升与奔驰-E和奔驰-GLC销量上升有关；华晨宝马销量提升与宝马X1、宝马3系销量上升有关，同时新车型宝马1系销量爬坡明显。

自主品牌中 ，增速较高的分别是 力帆和上海汽车 ，同比增速分别达124.0%、117.5%。其中，力帆销量的提升主要与新车型轩朗、迈威销量爬坡有关；上海汽车销量的提升主要由于16年7月上市的荣威RX5销量火爆，同时17年新上市的车型MG ZS和荣威i6销量表现不俗。

数据说明：华晨新上市车型华晨斯威计入华晨汽车销量；力帆计算销量时剔除丰顺影响。

商用车 2017年5月销售34.5万辆，同比上升15.2%，环比下降4.7%。

中重卡：5月销量为11.9万辆，同比上升43.3%，维持高增长，环比下降4.7%。其中， 重卡 销售9.8万辆，同比上升50.7%，环比下降6.4%； 中卡 销售2.2万辆，同比上升17.4%，环比上升3.6%。

我们维持17年重卡行业销量10%-20%增长的预期，其原因主要在于：1、从宏观面上看，换届周期前管理层稳增长思路未变，汽车行业17年政策基调大概率友好；2、从行业层面上看，治超利好17年仍将释放；3、国四排放升级导致的成本上升逐渐被消化；4、重卡行业更新率仍较低以及行业库存处于过去7年来底部。

轻卡： 5月销量约为13.4万辆，同比上升10.2%，环比下降10.1%。中汽协的轻卡数据包含了纯轻卡、工程车和皮卡。

大中客： 根据中客网数据统计5月份 大中客 销售0.9万辆，同比下降28.2%。其中， 大客 销量同比下降7.1%， 中客 销量同比下降44.4%。分车型看， 大中型公交客车 销售3922辆，同比下降34.3%；核心利润点的 座位客车 销售5136辆，同比下降23.7%。

5月 客车（含轻客） 出口4637辆，同比上升129.9%；内销13219辆，同比下降32.8%。其中， 座位客车 内销8444辆，同比下降23.2%，出口2825辆，同比上升73.2%； 公交客车 内销2444辆，同比下降63.4%，出口1784辆，同比上升404.0%。5月客车（含轻客）销量同比下降是由于座位客车、公交客车内销同比大幅下降所致。

四、行业相关运营指标

5月 广发汽车原材料成本指数 为6227，同比上涨11.1%，环比下降4.5%。其中 轿车、重卡原材料成本指数 同比分别上涨8.4%、7.3%。

5月乘用车成交均价明显回升，主要与MPV细分市场成交价格大幅上升有关；乘用车整体终端优惠继续增长，主要是A级别、MPV和SUV市场的优惠幅度较大。

5月 广发汽车原材料成本指数 为6227，同比上涨11.1%，环比下降4.5%。其中： 轿车原材料成本指数 为5799，同比上涨8.4%， 重卡原材料成本指数 为9901，同比上涨7.3%。

从各原材料价格变动来看：

环比方向：橡胶、塑料、钢、铜、塑料、铝价格分别下跌12%、3%、2%、2%、1%。

同比方向：铜、橡胶、铝、塑料、钢价格分别上涨27%、20%、11%、11%、4%。

汽车行业原材料成本有所回升，但考虑到需求对行业盈利的影响大于成本的影响，行业景气度较高的情况下成本的上升对行业盈利能力的负面影响有限。

普遍认为，受购买成本和使用成本影响，气柴价格比升至70%以上后LNG车型需求可能受到较大影响，气柴价格比在65%以下有利于LNG车型需求释放。

以我们统计的20个省市作为代表，5月全国气柴价格比约为58.9%，环比上升0.6个百分点。其中，气柴比在70%以上的省市有2个，65-70%之间有4个，60-65%之间的有4个，低于60%的有10个。

展望未来的天然气汽车需求，除了关注气柴油价格比值外，地方性补贴政策和燃气补贴是否出台是影响天然气汽车需求的另一关键因素。

从安路勤跟踪的优惠情况看，5月整体乘用车市场成交价出现回升，其中MPV细分市场的成交价格大幅上升，拉动了整体成交价格的上升；5月整体终端优惠指数为-1.90，环比下降13.9%，优惠额度增加2175元。