高瑞东 赵格格：如何看待8月经济数据？

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2024年8月社零同比增速为+2.1%，低于wind一致预期的+2.7%，低于7月的单月增速+2.7%。从环比来看，8月社零环比增速为2.6%，略低于历史同期（2017年至2019年、2023年同期平均，下同）的2.7%，也即8月消费环比表现基本持平于季节性。从两年复合来看，8月社零的两年复合增速为+3.3%，略高于6月的+2.5%及7月的+2.6%，两年复合增速略有提升。综合来看，虽然8月社零的单月同比表观增速较低，但主要是受历史基数波动的影响，社零实际表现保持稳定。

拆分来看，商品消费“以价换量”特征明显。商品消费单月增速自7月的+2.7%降至8月的+1.9%，两年复合增速从7月的+1.8%升至8月的+2.8%，指向随着各项扩内需、促消费政策发力显效，消费需求保持稳定。分项来看，一是，受暑期户外消费聚餐增多的提振，粮油食品、烟酒的销售增速保持高位，两年复合增速分别为+9.7%和+5.9%；二是，可选消费中的通讯器材、化妆品销售相对较好，两年复合增速分别为+16.3%及+6.3%；三是，在加力支持消费品以旧换新政策带动下，部分大宗商品消费有所回暖，8月家用电器和音像器材类商品零售额由降转升，显示政策在继续发力显效。

但是，在整体居民消费意愿疲弱的背景下，商品消费整体呈现出“以价换量”的特征，8月家用器具、交通工具、通信工具价格环比增速分别为-0.7%、-0.3%和-0.8%，相对7月进一步走弱，出行类服务价格也出现超季节性走弱，导致8月核心CPI同比增速继续下探（详情请参考我们在2024年9月9日外发的报告《为何CPI和PPI走势分化？——2024年8月价格数据点评》）。

服务消费方面，受暑期消费带动，文旅等相关行业表现较好。8月餐饮消费单月增速自7月的+2.9%升至8月的+3.3%，服务零售额1-8月累计同比增速+6.9%，增速高于同期商品零售额3.9个百分点。据国家统计局，受暑期旅游出行活跃带动，文旅需求旺盛，8月交通出行服务类、通讯信息服务类、金融保险服务类等零售额达到或者接近两位数增长。

2024年1-8月固定资产投资累计同比增速为+3.4%，低于wind一致预期的+3.5%，略低于1-7月的累计增速+3.6%。从单月来看，固投同比增速从7月的+1.9%升至8月的+2.2%；从两年复合来看，固投增速自7月的+1.6%升至8月的+2.1%。其中，房地产开发投资单月同比跌幅收窄，制造业、基建投资的单月同比增速小幅下降。

8月制造业投资单月同比增速小幅下行，复合同比增速小幅上行，环比增速高于季节性水平，保持了稳定的复苏趋势。制造业投资单月同比增速自7月的+8.3%下行至8月的+8.0%，两年复合增速自7月的+6.3%上行至8月的+7.5%，8月环比增速为+2.8%，高于历史同期的-2.2%。整体来看，制造业保持了稳定的复苏趋势，这也验证了我们在8月PMI数据点评中提到的，8月制造业PMI回落主要是受季节性因素影响，叠加高温多雨天气使得制造业企业生产和市场需求有所放缓，但对于整体的制造业投资无需过度担忧。

从结构来看，产业升级及设备更新政策对制造业投资带来显著的提振。一方面，高技术产业投资持续较快增长，1-8月高技术产业投资同比增长10.2%，快于全部投资6.8个百分点。比较有代表性的电子及通信制造业、航空航天及设备制造业、信息服务业、科技成果转化服务业投资同比分别增长10%、34.4%、9.9%、15.9%，都体现出较强的景气度；另一方面，在大规模设备更新政策带动下，1-8月设备工器具购置投资同比增长16.8%，增速比全部投资高13.4个百分点，对投资增长拉动作用明显。

8月，受异常天气影响，基建投资增速相对7月下行。2024年8月，基建投资单月同比增速从7月的+2.0%下行至+1.3%，广义基建投资单月同比增速从7月的+10.7%下行至8月的+6.2%。从两年复合增速来看，基建投资及广义基建投资增速也较上月小幅下行。

8月及9月专项债发行已显著提速，将对后续基建投资带来支撑。7月30日政治局会议再度提及“要加快专项债发行使用进度”，8月新增专项债规模达到7965亿元，达到近年来的单月峰值，发行节奏已显著加速。9月来看，截至9月14日，月内新增专项债发行4593亿元，发行规模已经超过了1-7月的单月水平。9月14日，财政部发布《国务院关于今年以来预算执行情况的报告》，提到要“加快地方政府专项债券发行使用，扩大投向领域和用作项目资本金范围，额度分配向项目准备充分、投资效率较高的地区倾斜”。考虑当前国内有效需求不足，经济运行出现分化，扩大基建投资对稳定经济主要指标的意义更为重要。向前看，随专项债资金和特别国债资金逐步转化为实物投资，将会对基建投资增速带来支撑。

淡季到来，房地产销售进一步回落。受“517”新政影响，6月房地产销售出现环比改善，房地产销售额单月同比跌幅出现明显收窄。7至8月房地产市场进入传统淡季，叠加前期新政的边际效用开始递减，全国房地产销售额同比跌幅持续走阔。8月，全国商品房销售面积同比跌幅自7月的11.6%走阔至12.6%，销售额同比跌幅自7月的15.8%走阔至17.1%。

房地产开发投资增速出现小幅改善。开发投资方面，单月同比跌幅自7月的8.9%缩窄至8月的8.5%，两年复合增速从-10.6%上行至-9.7%。细分来看，新开工面积的单月同比增速和两年复合增速较上月均有所回升，竣工面积则均出现回落。整体来看，开发商开工意愿有所回升，是8月房地产开发投资增速改善的主要拉动力。

当前来看，地产销售端在政策提振下有所改善，但行业深度调整的基本面并未扭转，房地产总体仍处于调整中，新一轮房地产去库存政策仍在落地中。6月7日召开的国常会指出“着力推动已出台政策措施落地见效，继续研究储备新的去库存、稳市场政策措施”，7月30日政治局会议部署“要落实好促进房地产市场平稳健康发展的新政策，坚持消化存量和优化增量相结合，积极支持收购存量商品房用作保障性住房”。自去年7月份中央政治局会议以来，多个中央顶层会议均强调要消化存量房产，我们理解，通过收购存量商品房用作保障性住房是当前构建房地产新发展模式的重要路径。后续来看，如果房地产开发投资和销售出现波动，新一轮房地产去库存政策有望落地。

海外经济出现较大衰退风险，国内政策节奏不及预期。

光大宏观 高瑞东团队

高瑞东

光大证券首席经济学家，研究所所长，董事总经理，早稻田大学经济学博士，中国财政部金融人才库专家，中国金融四十人青年论坛会员，中国证券业协会首席经济学家委员会委员。曾任职于中国财政部中美经济对话领导小组办公室、OECD经济部、早稻田大学政治经济学院，专注全球和中国宏观经济与金融市场研究。2023年10月参加国务院总理主持召开的经济形势专家和企业家座谈会，对经济工作建言献策。

赵格格

中国人民大学数学学士，北京大学金融学硕士，6年宏观研究经验，聚焦实体经济、人口问题及中美关系。在《Economics Letters》、《中国金融》等发表文章多篇。对古代经济史、地缘政治博弈尤感兴趣，通过缜密推理，不断提升对社会运转本质的认知。

王佳雯

英国剑桥大学金融与经济学硕士。8年证券研究工作经验，专注国内货币政策和流动性，财政政策和地方债务，资产配置领域研究。在《中国货币》发表多篇文章。具有扎实的理论基础和实证研究经验，具备基本完善的宏观利率研究框架和视角。

刘星辰

上海财经大学数学学士、数量金融硕士，4年宏观研究经验，聚焦国内外通胀、大宗商品、人口问题等领域。擅长通过底层数据挖掘、推演、论证宏观问题，在《中国金融》、《中国改革》等期刊发表文章多篇。

査惠俐

上海财经大学理学学士，上海交通大学应用统计学硕士，曾获上海财经大学优秀学生、上海交通大学优秀毕业生等荣誉。聚焦资产配置方向，致力于从数据中挖掘潜在有价值的信息，定性与定量结合进行资产配置研究。

周欣平

中国人民大学经济学硕士，西南财经大学金融学士，曾获中国人民大学优秀毕业生、院优秀学位论文等荣誉。聚焦美国GDP拆分与预测、零售数据、非农数据，研判海外经济趋势，探究货币政策脉动。